大类资产配置系列报告二：债市篇：资产配置金字塔的稳固底部

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 宏观专题 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 资产配置金字塔的稳固底部 ——大类资产配置系列报告二：债市篇 投资要点：  初步概览：资产特性 债券是大类资产配置中最常见的资产之一，其特点是收益不高但稳定，风险也相对较低 ，一般承担着资产配置金字塔中稳固底部的作用。  分项解析：收益来源 债券投资的收益=净价变化（资本利得）+利息收益+再投资收益。净价变化是交易市场上买卖债券的净价（除去当期利息）差额，固定的利息收益则是投资债券的收益多数时候为正、损失风险不大的原因所在。 另外，债券低收益低风险的特性，使得在操作中能够借助杠杆的力量来放大收益。债券市场加杠杆的方式主要有场内回购交易和场外产品设计。  投资逻辑：影响因素 定性而言，通胀走低和/或经济下行是收益率下行、债市走牛的基础。一般而言，经济复苏阶段，债券有一些投资机会；过热阶段，债券收益不佳；滞胀阶段，债券投资机会开始出现；衰退阶段，债券投资收益增加。 定量来看，我们选取了一系列宏观经济指标对债券指数年度涨跌幅进行逐步回归，结果显示，代表国内政策面的财政支出对债券行情有正面影响，代表全球经济情况美元指数和CRB现货指数则分别有正面和负面影响。  进阶了解：品种细分 根据发行人的不同，债券可以分为利率债和信用债。从历史数据来看，多数时候利率债和信用债涨跌大方向一致，但二者的表现会有所差异，一般信用债的行情紧跟在利率债行情之后。在某种程度上，我们可以把信用债行情当作利率债行情向股票行情的过渡。 不同期限的债券表现也会有所差别。我们可以把长久期债券类比作高弹性股票，是市场向好时的进攻品种，短久期债券比作低弹性股票，是市场不好时的防御品种。  投资策略：趋势展望 短期从定量角度，利率债或迎来又一轮机会，久期需要控制。 长期从基本面定性来看，现在处于债券配置比例增加的时期，随着经济下行趋势的明显，久期可拉长，再往后期信用债机会有望到来。  风险提示 经济增速超预期风险、国内政策超预期风险、国外经济形势变动风险等。 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2019年11月19日 相对市场表现 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 李朗 分析师 执业证书编号：S0590518070001 电话：0510-85609581 邮箱：lilang@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《社融回暖，结构仍待改善》 2019.07.16 2、《环比负增长，转折点渐近》 2019.07.16 3、《外贸弱势反映全球经济不确定性》 2019.07.16 请务必阅读报告末页的重要声明 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%18-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-10中债-新综合财富(总值)指数 沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观专题 正文目录 1 初步概览：资产特性 .................................................... 3 2 分项解析：收益来源 .................................................... 4 2.1 投资收益由三个部分组成 ........................................................................... 4 2.2 运用杠杆来放大收益 ................................................................................... 5 3 投资逻辑：影响因素 .................................................... 7 3.1 定性：经济和通胀是分析基础 .................................................................... 7 3.2 定量：内部政策和全球经济是关键影响 ..................................................... 9 4 进阶了解：品种细分 ................................................... 13 4.1 利率债和信用债 ........................................................................................ 13 4.2 长久期和短久期 ........................................................................................ 15 5 投资策略：趋势展望 ................................................... 16 图表目录 图表1：到期收益率的构成 .............................................................................................. 3 图表2：各国10年期国债到期收益率（%） ................................................................... 4 图表3：各类资产的年收益标准差/均值 ........................................................................... 4 图表4：到期收益率下行，收益为正 ............................................................................... 5 图表5：债券指数表现稳定 .............................................................................................. 5 图表6：随杠杆增加，收益/损失扩大 .............................................................................. 5 图表7：随资金成本增加，杠杆收益受限（%） .............................................................. 5 图表8：杠杆相关规定 ..................................................................................................... 6 图表9：债基与债券表现对比（%） ................................................................................ 7 图表10：中国国债收益率和GDP、CPI（%） ............................................................... 8 图表11：美国国债收益率（%） ..................................................................................... 8 图表12：日本国债收益率（%） ..................................................................................... 8 图表13：国债收益率和CPI、GDP的相关性系数 .......................................................... 8 图表14：经济周期和债券投资 ........................................................................................ 9 图表15：债券指数逐步向前回归结果 ........................................................................... 10 图表16：回归预测和真实值对比 ................................................................................... 11 图表17：主要发债国家的10年期国债到期收益率普遍有正相关性 ............................. 12 图表18：各国10年期国债到期收益率的聚类分析 ....................................................... 12 图表19：利率债和信用债表现有所不同（%） ............................................................. 13 图表20：国债指数逐步向前回归结果 ........................................................................... 14 图表21：信用债指数逐步向前回归结果 ........................................................................ 14 图表22：经济周期和行业表现 ...................................................................................... 15 图表23：不同期限债券表现有所不同（%） ................................................................. 15 图表24：短债指数逐步向前回归结果 ........................................................................... 16 图表25：长债指数逐步向前回归结果 ........................................................................... 16 图表26：逐步回归系数结果汇总 ................................................................................... 16 图表27：结合债券细分品种和商业周期的投资逻辑 ..................................................... 17 3 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观专题 1 初步概览：资产特性 债券是大类资产配置中最常见的资产之一，其特点是收益不高但稳定，风险也相对较低1，