万联证券请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|休闲服务 从政策、规模、竞争格局梳理细分赛道 强于大市（维持） ——消费升级系列专题之教育行业篇（一） 日期：2019年11月18日 [Table_Summary] 行业核心观点： 教育行业有数万亿级的市场规模，虽然人口红利逐步消逝，但产业变革、教育服务升级带来渗透率和学费的提升，预计未来行业仍能保持稳健增长。在细分赛道中，我们最看好职业教育，其次为K12课外培训。教育行业是典型的大行业+小公司，集中度低，随着资产证券化加速，集中度有望加快提升，建议关注龙头企业。 投资要点： ⚫ 教育行业可按两个维度进行划分。1）按年龄：从低到高划分，0~6岁为学前教育（早教+幼儿园）阶段，7~18岁为K12教育阶段，18岁以上为高等教育及职业教育阶段。2）按商业模式：包括学历教育培训，素质教育培训，民办学校，在线教育。中国教育行业细分市场规模最大的三类依次为K12教育（辅导+民办）、职业教育、学前教育。 ⚫ 政策方向：鼓励职业教育。教育行业对政策敏感度高，2018年下半年以来政策频出，其中幼儿园上市路径被封死，K12课外培训要求必须持证上岗，政策支持素质教育STEAM教育模式，民办义务教育禁止营利性，民办高等教育不受营利性限制，职业教育受多部委发文支持。总体来看，民办K9学历教育和民办幼儿园政策风险较大，职业教育为政策鼓励方向。 ⚫ 市场规模：人口红利消逝，渗透率和学费提升为主要动力。2018年中国教育市场规模体量约为2.68万亿元，增速约为12%。教育行业规模的增长主要来自三个驱动因素，即人口、教育渗透率、学费，预计未来我国出生人口和出生率将保持低位，未来教育渗透率和学费的提升为主要驱动因素。 ⚫ 竞争格局：集中度低，提升趋势加快。教育行业集中度低，其中民办高校和K12教育集中度最低，学前教育集中度相对高。美国和A股上市的中国教育公司以教育培训机构（K12课外辅导、职业教育等）为主，在香港上市的教育公司则以民办学历教育为主。随着产业快速发展+资本大量涌入+上市通道打开，资产证券化加速，集中度加快提升。 ⚫ 风险因素：1、教育行业政策性风险；2、行业竞争加剧风险；3、行业增长不及预期风险。 [Table_ProfitEst] [Table_IndexPic] 休闲服务行业相对沪深300指数表 数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期： 2019年11月18日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20191118_行业周观点_AAA_休闲服务行业周观点报告 万联证券研究所20191111_行业周观点_AAA_休闲服务行业周观点报告 万联证券研究所20191104_行业周观点_AAA_休闲服务行业周观点报告 [Table_AuthorInfo] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 18665372087 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] -10%-3%5%12%19%27%休闲服务沪深300证券研究报告 行业专题报告 行业研究 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:research@jtamc.com) 23383739/43348/20191119 17:25 万联证券 证券研究报告|休闲服务 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 33 页 目录 1、前言 ................................................................................................................................. 4 2、教育行业分类：年龄+商业模式两维度划分 ............................................................... 4 3、行业总体趋势 ................................................................................................................. 5 3.1 政策风向：职业教育为政策鼓励方向，民办K9学历教育和幼儿园政策风险大 .. 6 3.2 市场空间：人口红利消逝，增长点来自渗透率和学费的提升 ................................. 7 3.3 竞争格局：行业分散+证券化加速，集中度加快提升 .............................................. 9 4、学前教育：幼儿园上市路径被封死，早教龙头前景看好 ....................................... 10 4.1 政策引导学前教育普惠性，幼儿园上市路径被封死............................................... 10 4.2 出生人口难有增长，消费升级+入园率提升为增长点 ............................................ 10 4.3 普惠幼儿园比重提高，早教行业龙头前景看好....................................................... 11 5、K12课外培训：整治政策频出，行业规范化利好行业龙头 ................................... 13 5.1 课外培训必须持证上岗，在线教育管理规范化....................................................... 13 5.2 K12课外培训基数大大，在线教育最具潜力 ......................................................... 14 5.3 行业分散，政策影响下利好龙头企业 ...................................................................... 15 6、素质教育：政策支持STEAM教育模式，行业处于资本早期阶段 ........................ 16 6.1 教改升级就业结构变化，政策支持素质教育发展................................................... 16 6.2 主要用户为高中前少年儿童，渗透率提升空间大................................................... 17 6.3 早期融资最强赛道，STEAM教育最热门 ................................................................ 20 7、民办学校：民办高等教育受政策鼓励，收购扩展成趋势 ....................................... 21 7.1 民办义务教育阶段禁止营利性，民办高等教育不受营利性限制 ........................... 21 7.2 民办教育覆盖齐全，民办高校渗透率最高 .............................................................. 22 7.3 高门槛低集中度，并购扩张趋势明显 ...................................................................... 24 8、职业教育：政策重点支持行业，产业升级市场前景广阔 ....................................... 26 8.1 多部委发文支持，1+N模式逐渐推广 ...................................................................... 26 8.2 产业升级促使市场扩大，非学历职业教育增长潜力大 ........................................... 27 8.3 公考领域形成双寡头，其他领域集中度低 .............................................................. 29 9、投资建议 ....................................................................................................................... 32 10、风险提示 ..................................................................................................................... 32 图表1：教育行业各细分领域龙头企业一览 .............................................................................. 4 图表2：2018年下半年以来教育行业政策频出 ........................................................................ 6 图表3：2017年中国教育细分市场份额 ...................................................................................... 7 图表4：中国教育行业市场规模保持快速增长 .......................................................................... 8 图表5：我国新生人口数量及增速 ................................................................................................. 8 图表6：我国教育行业集中度低 ..................................................................................................... 9 图表11：国内教育机构近年来赴港股、美股上市数量 ......................................................... 9 图表12：A股教育行业并购数量 .................................................................................................... 9 图表9：中国幼儿园毛入园率 ........................................................................................................ 11 图表10：中国早幼教育市场规模 ................................................................................................. 11 图表11：中国幼儿园数量及在园人数 ..........................