中信期货研究|金融期货周报 2019 11-17 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货组 研究员： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号F3005640 投资咨询资格号Z0012407 方晨 021-60812981 fangchen@citicsf.com 从业资格号 F3014596 投资咨询资格号 Z0013127 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询资格号 Z0013604 肖璋瑜 0755-82723054 xiaozhangyu@citicsf.com 从业资格号F3034888 投资咨询资格号Z0014561 姜婧 021-60812990 jiangjing@citicsf.com 从业资格号F3018552 投资咨询号Z0013315 -4%-2%0%2%4%中信期货商品指数中信期货有色金属指数中信期货贵金属指数中信期货农产品指数中信期货能源化工指数中信期货黑色建材指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货上证50股指期货指数中信期货中证500股指期货指数中信期货五年期国债期货指数中信期货十年期国债期货指数中信期货商品指数涨跌对比日涨跌周涨跌或有边际宽松下，关注债市短多机会 主要观点 品种 观点 展望 期指 观点：基建依赖地方债发行，短线维持震荡 （1）IF、IH、IC当月基差收于15.31点、7.9点、29.96点，较上一交易日变化21.17点、10.87点、39.07点； （2）IF、IH、IC跨期价差(当月-次月）收于13.4点、5.4点、78点，较上一交易日变化8.8点、5点、14.2点； （3）IF、IH、IC持仓分别变化-1407手、-1221手、-4161手； （4）央行三季度货币政策释放中性态度。 逻辑：上周权益市场在对CPI走高以及再融资政策的充分计价后，呈现单边弱势下滑，市场情绪走弱，龙头及个股走势分化。而上周三国常会提出降低资本金比例的消息，市场反应相对有限。我们认为主要原因在于，尽管此次有关基建资本金的调低是在财政收入制约背景下的进一步优化，能对基建板块及上游周期行业形成一定拉动，但是时间上考虑到2019年的发行额度已经用完，因此基建投资的发力或将依赖明年地方债的发行，起效时间或不在短期。而从短线来看，基于暂无宏观暂无实质性利好且在IPO发行加快背景下资金支撑也有限，因而延续震荡观点。 操作建议：观望 风险因子：（1)IPO申购集中，（2）中美贸易。 调整 期债 观点：短期反弹氛围延续，国开债相对配置价值兑现 （1）成交持仓1周变动：TF、T、TS1912合约成交量分别变动+1885手、-1229手、-26330手，持仓量分别变动-8640手、-22510手、-2004手； （2）跨期价差1周变动：TF、T、TS当季-次季价差分别变动+0.03、+0.015、+0.01元； （3）跨品种价差1周变动：TF主力*2-T主力价差（+0.015）、TS主力*4-T主力价差（-0.155）；TS主力*2-TF主力价差（-0.085）。 （4）基差1周变动：TF、T、TS1912合约CTD基差分别变动-0.115、-0.076、-0.08元。 （5）上周央行未进行OMO,周五对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点的第二次调整，释放长期资金约400亿元。同时，开展中期借贷便利（MLF）操作2000亿元； （6）10月经济数据公布，显示经济下行压力依旧； （7）央行三季度货币政策执行报告公布，继续体现信贷结构优化引导方向和融资成本下移导向 逻辑：上周在基建项目资本金比例下降、不及预期的经济数据和MLF意外投放2000亿元的多重影响下，债市维持震荡上涨氛围。我们此前建议投资者维持观望操作，主要是基于货币政策短期动作清淡和未来专项债发行预期下的谨慎氛围。从上周的市场节奏和周末的货币政策执行报告等种种变化来看，货币政策短期或有超预期的边际宽松化变化，12月份MLF还有调降的可能。加上本周面临LPR调降窗口，市场多头氛围将延续。同时货币政策执行报告中对于定向降准和社融合理增长以及降低小微企业融资成本的政策进行了表态，与我们判断的MLF调降和降准预期吻合，本周市场交易逻辑仍在多头方向上。本周10年期国债收益率将在3.15%-3.25%之间寻找均衡点。不过，从相对配置价值上来讲，国开债的配置收益兑现，上周我们已经建议投资者关注国开债的相对配置优势，本周国开债的优势将延续。从期债角度而言，上周T和TS主力切换已经完成，本周TF也将切换完成。期债基差回归的动作在1912合约上的影响将延续，期债套利策略暂时仍以观望态度对待。 操作建议：多头轻仓参与 风险因子：1）经济数据超预期；2）货币政策大幅收紧 震荡偏多 中信期货研究|金融期货策略周报 2/14 外汇 观点：7附近驻足等待 （1）特朗普称美国尚未达成协议并强调他不会全部取消已加征的关税； （2）央行发布《三季度货币政策执行报告》，汇率定调中将“稳定市场预期”提前，同时新增“保持人民币汇率弹性”说法； （3）10月美国零售销售数据同比继续下滑至3.1%，且分项看，服装、家具、电器、运动文娱等明显负增长。美国消费者抢消费行为对消费的支撑效应在逐步消退。 逻辑：上周主要的变动是：1）消息面：特朗普对取消关税表态谨慎使得市场乐观情绪有所降温。2）政策面：Q3货币政策执行报告暗示政策端将延续破7之后汇率中枢可以根据基本面进行动态调节的思路，但前提是汇率预期要保持稳定（而不是汇率点位稳定）。3）美元：10月美国零售销售数据同比继续下滑至3.1%，且分项看，服装、家具、电器、运动文娱等明显负增长。暗示此前美国投资者为规避关税影响而在2、3季度明显抢消费行为逐步消退，美国消费动能回落将对美国经济及美元形成拖累。总之，短期看，人民币汇率可能继续围绕3000亿关税水平加征前后汇率水平，即在6.9~7.05的区间内进行震荡，等待关税消息的进一步确认。中长期看，弹性空间释放之后，波动将维持高位，中枢将根据基本面进行动态调节。在贸易形式不进一步恶化的情况下，受益于美元高位回落，人民币汇率中枢可能下移至7以内。 操作建议：区间操作 风险因子：1）贸易摩擦升温；2）欧洲经济持续下滑 短期稳定，长期升值 中信期货研究|金融期货策略周报 3/14 一、金融期货一周展望 一周逻辑： 股指市场，上周权益市场呈现单边弱势下滑，北上资金转为流出，仅电子元件和食品饮料勉强收涨。国常会基建利好政策对市场的刺激有限，新股发行的加快在资金面或也形成一定负面影响。本周来看，市场当前情绪仍然偏弱，基于暂无宏观和实质性利好且资金支撑有限，因而延续震荡观点。 国债市场，上周维持震荡上涨氛围。从基建项目资本金比例下降、经济数据不及预期和MLF意外投放2000亿元等种种情况来看，货币政策短期或有超预期的边际宽松化变化，12月份MLF还有调降的可能。加上本周面临LPR调降窗口，市场交易逻辑仍在多头方向上。利率方面，本周10年期国债收益率将在3.15%-3.25%之间寻找均衡点。不过，从相对配置价值上来讲，国开债的配置收益兑现，上周我们已经建议投资者关注国开债的相对配置优势，本周国开债的优势将延续。 人民币市场，人民币汇率如期结束快速升值行情，在关税乐观情绪降温，央行强调稳定预期，以及美元受消费数据拖累的共同影响下，整周均在7附近震荡。本周来看，人民币汇率可能继续围绕3000亿关税水平加征前后汇率水平，即在6.9~7.05的区间内进行震荡，等待关税消息的进一步确认。中长期看，弹性空间释放之后，波动将维持高位，中枢将根据基本面进行动态调节。在贸易形式不进一步恶化的情况下，受益于美元高位回落，人民币汇率中枢可能下移至7以内。 本周推荐策略：1）股指：观望；2）国债：多头轻仓参与；3）外汇：区间操作 中信期货研究|金融期货策略周报 4/14 二、股指市场 1. 基建依赖地方债发行，短线维持震荡 上周A股市场呈现单边弱势下滑态势，市场情绪走弱，以及龙头及个股分化的特点。从中信一级行业近一周涨跌来看，仅电子元件和食品饮料勉强收涨。对于上周权益市场的调整，一方面，基于市场对前一周末CPI数据超预期引发的制约货币政策担忧，以及对再融资新规消息的计价；另一方面，则在于资金维度以沪港通为代表的北上资金转为流出，增量资金的有限使得整体以存量博弈为主。 那么市场是否还有一些其他变化，可能引导市场走向呢？实际上上周三国常会提出降低资本金比例的消息释出，但从市场反应来看，基建相关相关板块仅短线上涨或表明市场在等待更明确的指引。 图 1： 中信一级行业近一周涨跌（2019/11/11-2019/11/15） 数据来源：WIND 中信期货研究部 ⚫ 降低部分基建项目资本金，能否推动基建走暖？ 目前阶段，在CPI处于高位制约货币政策的背景下，刺激基建或是主要选项之一。一方面，10月CPI数据的大幅超过预期以及前值，结合PPI处于低位，引发市场对于滞胀担忧，同时也制约了货币政策的进一步宽松空间；另一方面，从三季度央行货币政策报告来看，调节阀门，同时精准滴灌叠加结构性调节，释放中性态度，短期降息概率较低。因此，在货币政策受到制约的背景下，稳经济的可能选项指向了基建拉动。 -8.0%-7.0%-6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%电子元器件(中信)食品饮料(中信)医药(中信)传媒(中信)计算机(中信)汽车(中信)轻工制造(中信)机械(中信)建材(中信)通信(中信)电力及公用事业(中信)电力设备(中信)银行(中信)钢铁(中信)交通运输(中信)非银行金融(中信)基础化工(中信)有色金属(中信)房地产(中信)国防军工(中信)纺织服装(中信)商贸零售(中信)建筑(中信)石油石化(中信)煤炭(中信)餐饮旅游(中信)综合(中信)家电(中信)农林牧渔(中信)中信一级（一周涨跌） 中信期货研究|金融期货策略周报 5/14 实际上，从时间序列来看，此次国常会提出降低部分基础项目资本金比例，已经不是国常会在2019年第一次对基建释放利好。在2019年6月、2019年9月，国务院已经分别提出允许地方债作为重大项目资本金，以及扩大专项债作为资本金投向更大范围。因此，这一次的调低资本金比例更是在财政收入制约的背景下，在前序政策上的进一步优化。 基建板块受益，但依赖地方债发行。从板块维度来看，国常会降低基建资本金比例，毫无疑问将会拉动建材、建筑，以及基建相关板块的上游周期行业；同时从估值维度来看，