三季度盈利低于预期 但收入回升属好转讯号

招银国际证券 | 睿智投资 | 公司研究 敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码: CMBR 本报告摘要自英文版本, 如欲进一步了解, 敬请参阅英文报告。 中国设备行业 冯键嵘, CFA (852) 3900 0826 waynefung@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万港元) 21,2982 23,671 3月平均流通量 (百万港元) 128 不适用 52周内股价高/低 (港元) 68.91/35.71 .40/10.09 总股本 (百万) 346.8 2,076.4 资料来源：彭博 股东结构 许树根 47.5% 德清中鼎股权投资管理 13.4% 香港中央结算 3.6% 许志龙 3.1% 其他 32.7% 资料来源：上交所 股价表现 绝对回报 相对回报 1-月 +0.1% -1.8% 3-月 -3.3% -3.8% 6-月 +12.4% +29.7% 资料来源：彭博 股份表现 资料来源：彭博 审计师：BDO 0.010.020.030.040.050.060.070.080.010/20181/20194/20197/2019603338 CH SHSZ300 (rebased)(RMB) 2019年10月31日 买入（维持） 目标价 RMB72.0 (此前目标价 RMB72.00) 潜在升幅 +17% 当前股价 RMB61.40 1 公司2019年三季度净利润下跌3.9%至1.83亿元人民币，主要因缺乏联营公司贡献利润所致（相对2018年三季度的高基数）。虽然三季度整体业绩略低于我们预期，但公司三季度收入同比增长10%，较二季度下跌2%有所改善，我们认为这反映复苏迹象。国内劳动成本上升仍是推动高空作业平台应用的主因，我们对鼎力看法维持正面，重申买入评级，目标价定于72元人民币不变（2020年预测每股收益30倍）。  三季度业绩亮点。2019年三季度收入同比增长10.4%至5.97亿元人民币。虽然毛利率同比下降4个百分点及环比下降1.2个百分点至39.6%，但我们认为这仍然属于理想水平。销售开支同比下降29%，反映公司严格控制成本。联营公司在2019年三季度仅贡献利润（主要用于海外业务）20万元人民币，同比下跌99%。不过值得注意的是，2018年三季度来自联营公司的利润异常地高且只属一次性质。撇除联营公司的贡献，公司2019年三季度净利润同比增长18%。  2019年前九个月的净利润占我们全年预测的74%。2019年首九个月的净利润同比增长12%至4.44亿元人民币。经营现金流入同比下降26%至3.29亿元人民币，主要是由于库存增加以应付销售。我们预期四季度盈利将改善，故维持盈利预测不变。  减持股份影响有限。同时，公司宣布德清中鼎股权投资管理有限公司计划在六个月内出售250万股鼎力股份。我们认为这因素对市场的影响有限，因为计划出售的股票仅占总股本0.72%。德清中鼎是目前由许树根拥有39.69%股权的投资公司。2018年，德清中鼎在市场上配售了367万股，价格为每股46.0-50.7元，远低于当前股价。  主要风险因素：（1）空高作业平台市场出现更多新竞争对手；（2）中美贸易争端不确定性；（3）国内工程活动差于预期。 财务资料 (截至12月31日) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 营业收入 (百万元人民币) 1,139 1,708 2,108 2,945 3,886 同比增长 (%) 64.0 49.9 23.5 39.7 31.9 净收入 (百万元人民币) 283 480 600 830 1,085 每股盈利 (元人民币) 0.85 1.38 1.73 2.39 3.13 同比增长 (%) 10.8 62.7 24.9 38.4 30.7 EV/EBITDA 55.9 40.2 29.8 20.9 16.3 市盈率 (倍) 71.7 44.1 35.3 25.5 19.5 市帐率 (倍) 9.6 8.1 6.8 5.5 4.4 股息率 (%) 0.3 0.4 0.5 0.7 0.9 权益收益率 (%) 17.2 20.0 21.0 23.9 25.2 净负债/ 总权益比率 (%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司及招银国际证券预测 浙江鼎力 - A（603338 CH） 三季度盈利低于预期 但收入回升属好转讯号 2019年10月31日 敬请参阅尾页之免责声明 2 财务分析 利润表 现金流量表 年结: 12月(百万人民币) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 年结: 12月(百万人民币) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 收益 1,139 1,708 2,108 2,945 3,886 除税前溢利 333 565 706 976 1,276 销售成本 (661) (999) (1,212) (1,688) (2,240) 融资成本 25 0 10 11 12 毛利 478 709 896 1,258 1,646 利息收入 0 (22) (49) (54) (70) 其他收入 (11) (10) (13) (18) (23) 联营及合资公司溢利 0 13 (11) (11) (12) 分销与销售开支 (51) (92) (114) (159) (210) 折旧及摊销 24 25 51 79 84 行政开支 (72) (118) (133) (180) (233) 已付所得税 (50) (85) (106) (146) (191) 资产减值 (4) (7) (6) (9) (12) 营运资金变动 27 (82) (33) (443) (300) 息税前收益 340 482 631 892 1,168 其他 (10) 2 0 0 0 净财务收入/(费用) (23) 36 39 43 58 经营活动所得现金净额 349 416 568 411 799 利息收入 2 37 49 54 70 购买物业、厂房及设备净投资 (154) (199) (330) (330) (50) 融资成本 (25) (2) (10) (11) (12) 已收利息 6 27 49 54 70 其他收益/(损失) 16 60 25 29 39 其他 (886) 329 0 0 0 联营及合资公司利润 0 (13) 11 11 12 投资活动所用现金净额 (1,035) 157 (281) (276) 20 除税前溢利 333 565 706 976 1,276 股权融资 868 0 0 0 0 所得税开支 (50) (85) (106) (146) (191) 净银行贷款 62 163 30 30 30 税后溢利 283 480 600 830 1,085 已付股息 (29) (71) (87) (108) (149) 非控股权益 0 0 0 0 0 已付利息 (3) (9) (10) (11) (12) 净利润 283 480 600 830 1,085 其他 (4) 0 0 0 0 融资活动所得（所用）现金净额 894 83 (66) (89) (131) 折旧及摊销 24 25 51 79 84 现金及等同现金（减少）增加净额 208 656 221 47 688 EBITDA 364 507 682 972 1,252 年初之现金及等同现金项目 247 751 1,045 1,266 1,313 汇兑及其他 296 (362) 0 (0) 0 年底之现金及等同现金项目 751 1,045 1,266 1,313 2,001 资产负债表 主要比率 年结: 12月(百万人民币) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 年结: 12月(百万人民币) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 非流动资产 656 1,027 1,430 1,844 1,948 销售组合 (%) 物业、厂房及设备 211 232 514 768 737 臂式高空作业平台 9 12 13 18 30 联营及合资公司 0 206 217 228 239 剪叉式高空作业平台 75 75 74 71 61 应收账款及其他应收款 151 278 392 544 670 桅柱式高空作业平台 13 9 8 6 5 无形资产 146 143 140 137 134 其他 4 4 5 5 4 可供出售投资 105 0 0 0 0 合共 100 100 100 100 100 其他 34 167 167 167 167 盈利能力比率 (%) 递延税项资产 8 0 0 0 0 毛利率 42.0 41.5 42.5 42.7 42.4 流动资产 2,123 2,607 2,713 3,555 4,397 EBITDA 利润率 32.0 29.7 32.3 33.0 32.2 存货 243 359 391 561 703 息税前利润率 29.9 28.2 29.9 30.3 30.1 应收账及其他应收款项 440 899 753 1,377 1,391 净利润率 24.9 28.1 28.4 28.2 27.9 预付款 8 5 5 5 5 增长率(%) 其他 680 298 298 298 298 收入 64.0 49.9 23.5 39.7 31.9 银行结余及现金 751 1,045 1,266 1,313 2,001 毛利 62.8 48.2 26.5 40.3 30.9 EBITDA 87.0 39.2 34.6 42.5 28.8 流动负债 478 882 869 1,392 1,393 息税前利润 96.0 41.6 30.9 41.5 30.9 应付账及其他应付款项 308 521 488 992 972 净利润 62.0 69.6 24.9 38.4 30.7 借贷 28 150 170 190 210 资产负债比率 税项负债 57 70 70 70 70 流动比率 (x) 4.4 3.0 3.1 2.6 3.2 预收款 11 11 11 11 11 平均应收账款周转天数 116 143 143 132 130 其他 74 129 129 129 129 平均存货周转天数 117 110 113 103 103 非流动负债 98 151 161 171 181 平