2019年三季报点评：三季度再提速显强韧性，品牌内生增长动力足

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 地素时尚（603587）：三季度再提速显强韧性，品牌内生增长动力足 ——2019年三季报点评 2019年10月30日 推荐/维持 地素时尚 公司报告 报告摘要： 事件：公司发布三季报，2019前三季度公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润17.05亿元、4.80亿元、4.33亿元，同比增长15.90%、6.65%、21.29%；2019Q3公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润5.94亿元、1.40亿元、1.36亿元，同比增长18.78%、23.01%、20.00%。 品牌矩阵覆盖男女装、多年龄层和价格段，增长动力足。前三季度主品牌DAZZLE实现收入9.77亿元，占比57.3%，同增13.05%；年轻子品牌d'zzit实现收入5.84亿元，同增22.83%，环比提速4.56pct，占比达34.2%；高端品牌DIAMOND DAZZLE收入1.32亿元，同增8.78%，占比为7.8%；男装品牌RAZZLE占比仍低。四个品牌中，DAZZLE和d'zzit是收入增长的主力，DIAMOND DAZZLE和RAZZLE尚处于培育中，品牌梯度合理保证公司增长具备持续性。 零售改革效果显现，店效及营销效率提升明显。公司陆续推出3C培训项目和导购薪酬调整等措施，以提升渠道效率。前三季度DA、DZ、DM店效较年初分别提高17.26%、13.09%、8.78%，品牌收入增长主要靠店效提升贡献。渠道数量方面，公司前三季度净开店6家，其中DAZZLE、d'zzit和RAZZLE分别-22、+33、-5家，d'zzit目前店面数416家，仍有较大的开店空间。展望四季度，在零售改革持续推进下，店效情况保持乐观。 公司内生增长动力足，现金充足分红稳定。公司品牌均为自创品牌，各品牌通过时尚而独特的设计风格，培养了一批忠实的消费者。截至上半年公司VIP用户41万左右，VIP客户销售占比超70%，较强的粉丝粘性有助于公司获得稳健增长。我们认为独特的设计和稳定的设计师团队是高端女装持续发展的最基本因素，助力公司穿越行业周期。前三季度经营活动产生的现金流量净额5.33亿，与去年同期比+51.42%，现金流情况佳；期末货币资金+交易性金融资产25.21亿，现金充足使得公司的分红有保障，增加公司投资价值。 投资建议：预计公司2019-2021年实现营业收入23.98、27.02、30.36亿元；归母净利润分别为6.53、7.21、8.17亿元，对应PE分别为13.38X、12.13X、10.70X，维持“推荐”评级。 风险提示: 1、新品牌培育期过长；2、国内需求持续低迷。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,945.91 2,100.45 2,398.28 2,701.66 3,035.53 增长率（%） 7.18% 7.94% 14.18% 12.65% 12.36% 净利润（百万元） 480.07 574.11 653.34 720.93 816.73 增长率（%） -8.09% 19.59% 13.80% 10.34% 13.29% 净资产收益率（%） 36.05% 18.60% 19.90% 20.59% 21.79% 每股收益(元) 1.41 1.55 1.63 1.80 2.04 PE 15.46 14.06 13.38 12.13 10.70 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是一家多品牌运作的服饰时尚集团，主营业务为中高端品牌女装相关的设计、推广以及销售。公司围绕中高端品牌定位，分别创立“DAZZLE”、“DIAMOND DAZZLE”、“d’zzit”和“RAZZLE”四个服装品牌，形成对时装领域多维度、深层次的渗透。 交易数据 52周股价区间（元） 19.35-29.90 总市值（亿元） 88.26 流通市值（亿元） 14.31 总股本/流通A股（万股） 40100 / 9500 流通B股/H股（万股） 52周日均换手率 4.40 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师:刘畅 010-66554017 liuchang_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517120001 研究助理:刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 研究助理:汪玲 010-66554061 wangling_yjs@dxzq.net.cn -10%0%10%20%30%40%50%18-1 018-1 118-1 219-0 119-0 219-0 319-0 419-0 519-0 619-0 719-0 819-0 9地素时尚 上证指数 P2 东兴证券公司报告 地素时尚（603587）：三季度再提速显强韧性，品牌内生增长动力足 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 1434.63 2975.60 2673.15 2326.74 2048.90 营业收入 1945.91 2100.45 2398.28 2701.66 3035.53 货币资金 905.13 2530.32 1625.27 1081.04 606.92 营业成本 489.54 548.24 599.57 702.43 789.24 应收账款 55.20 58.67 361.38 407.10 457.41 营业税金及附加 28.78 26.71 17.99 18.24 18.44 其他应收款 66.61 67.80 77.42 87.21 97.99 营业费用 609.27 707.42 827.28 920.91 1040.91 预付款项 150.82 58.58 69.04 81.29 95.06 管理费用 153.68 125.61 136.70 153.99 173.03 存货 254.70 257.65 492.80 577.34 648.69 财务费用 -30.63 -29.58 -20.00 -20.00 -20.00 其他流动资产 2.15 2.58 47.25 92.76 142.84 资产减值损失 129.81 -43.03 20.98 25.92 1.29 非流动资产合计 324.93 593.16 1044.19 1672.41 2164.17 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.00 15.69 5.54 7.07 9.43 固定资产 187.76 384.34 715.27 1189.42 1654.18 营业利润 565.46 724.51 821.29 907.24 1042.06 无形资产 12.05 9.11 13.65 17.97 22.07 营业外收入 79.89 47.35 56.49 61.24 55.03 其他非流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 1.43 2.41 1.79 1.88 2.02 资产总计 1759.56 3568.76 3717.35 3999.15 4213.07 利润总额 643.92 769.46 875.99 966.60 1095.06 流动负债合计 403.84 458.76 412.16 479.79 452.76 所得税 163.85 195.35 222.65 245.68 278.33 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 480.07 574.11 653.34 720.93 816.73 应付账款 47.88 81.89 73.08 76.98 64.87 少数股东损益 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 预收款项 135.43 149.85 146.70 142.46 136.73 归属母公司净利润 480.06 574.11 653.34 720.92 816.73 一年内到期的非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 567.35 727.06 916.81 1097.76 1283.02 非流动负债合计 22.67 22.07 19.94 16.74 11.41 EPS（元） 1.41 1.55 1.63 1.80 2.04 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 应付债券 0.00 0.00 -2.13 -5.33 -10.66 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 426.51 480.83 432.10 496.52 464.17 成长能力 少数股东权益 1.51 1.51 1.52 1.53 1.53 营业收入增长 7.18% 7.94% 13.26% 12.35% 12.43% 实收资本（或股本） 340.00 401.00 401.00 401.00 401.00 营业利润增长 -14.19% 28.13% 12.45% 10.17% 14.96% 资本公积 67.83 1588.98 1588.98 1588.98 1588.98 归属于母公司净利润增长 12.95% 10.07% 12.95% 10.07% 13.37% 未分配利润 753.64 889.10 529.55 184.95 -139.22 获利能力 归属母公司股东权益合计 1331.54 3086.42 3283.72 3501.10 3747.36 毛利率(%) 0.00% 74.84% 74.02% 75.00% 74.00% 负债和所有者权益 1759.56 3568.76 3717.35 3999.15 4213.07 净利率(%) 24.67% 27.33% 27.26% 26.70% 26.93% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 9.40% 12.19% 27.28% 16.09% 17.45% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 36.05% 18.60% 19.76% 20.41% 21.63% 经营活动现金流 561.34 584.65 181.00 809.19 828.78 偿债能力 净利润 480.07 574.11 648.44 713.71 809.11 资产负债率(%) 24% 13% 12% 12% 11% 折旧摊销 32.52 32.13 132.76 222.23 269.62 流动比率 3.55 6.49 6.49 4.85 4.52 财务费用 -30.63 -29.58 -20.00 -20.00 -20.