2019年三季报点评：业绩目标完成无虞，势能释放仍在持续

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 今世缘（603369）2019年三季报点评 强推（维持） 业绩目标完成无虞，势能释放仍在持续 目标价：37.8元 当前价：32.59元  事项：公司披露2019年三季报，前三季度实现收入41.16亿元，同增30.13%；归母净利润12.94亿元，同增25.74%；单Q3收入10.59亿元，同增32.27%；归母净利润2.22亿元，同增28.30%，业绩略超预期。前三季度回款38.31亿元，同增12.9%，与去年底预收款高位后逐步释放有关，经营现金流净额5.50亿元，同降30.4%；Q3末预收款4.74亿元，同降20.7%，环增54.4%。  国缘系列继续高增，省外市场明显突破。分产品看，300元以上特A+产品收入同增47.66%，占比提升6.6pcts至56.2%，特A类产品收入同增19.4%，继续驱动增长。渠道调研反馈，国缘系列渠道动销良好，产品结构稳步升级。分市场看，前三季度省内南京大区和徐州大区收入同增47.84%和60.42%，南京大区超越大本营淮安成为营收首要贡献极；省外市场前三季度收入2.66亿元，同增62.3%，占比提升0.88pct，其中Q3省外市场明显突破，增速高达96.0%，与渠道调研反馈省外大商合作稳步推进一致，Q3省外经销商净增109家至382家。  盈利能力维持稳定，产品结构稳步升级。公司前三季度毛利率72.5%，同比略降0.2pct，单Q3毛利率74.0%，同降0.9pct，主要系产品结构较去年同期特A+系列占比小幅下降所致。费用方面，公司前三季度营业税率16.9%，同增1.6pcts，销售费用率14.0%，同降0.4pct，净利率31.4%，同降1.1pcts。展望全年来看，产品结构稳步升级，盈利水平保持稳定可期。  增长势能释放正当时，新五年首年目标进度良好。今年作为公司新五年元年，全年目标收入增长30%，利润增长25%，目前目标进度完成良好，当前公司省内结构升级和省外市场加快开拓带来的增长势能仍将持续释放。公司坚持“品牌+渠道”双驱动，Q3推出清雅酱香国缘V9布局高端市场，力图拉升品牌力；省内市场渠道进一步下沉，省外市场在“2+5+N”战略之下取得积极突破，未来稳健增长可期。  投资建议：公司全年业绩目标完成无虞，新五年开局之年形势良好，省内渠道持续下沉，省外市场战略聚焦，看好公司经营战略转向积极进取，业绩有望实现快速增长。我们维持公司2019-2021年EPS预测为1.17/1.47/1.76元，对应PE为28/22/18倍，维持12个月目标价37.8元，对应明年估值26倍左右，维持“强推”评级。  风险提示：省内竞争风险加剧，省外市场拓展不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 3,736 4,852 5,986 7,076 同比增速(%) 26.6% 29.9% 23.4% 18.2% 归母净利润(百万) 1,151 1,466 1,838 2,213 同比增速(%) 28.4% 27.4% 25.4% 20.4% 每股盈利(元) 0.92 1.17 1.47 1.76 市盈率(倍) 36 28 22 18 市净率(倍) 7 6 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为19年10月30日收盘价 证券分析师：方振 邮箱：fangzhen@hcyjs.com 执业编号：S0360518090003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 总股本(万股) 125,450 已上市流通股(万股) 125,450 总市值(亿元) 408.84 流通市值(亿元) 408.84 资产负债率(%) 19.6 每股净资产(元) 5.6 12个月内最高/最低价 34.79/13.33 《今世缘（603369）春糖总结报告：扩张动力提升，势能逐步释放》 2019-04-08 《今世缘（603369）2018年报及2019年一季报点评：Q1实现开门红，势能持续释放》 2019-04-14 《今世缘（603369）2019年中报点评：业绩符合预期，势能稳步释放》 2019-07-31 -6%41%88%136%18/1018/1219/0219/0419/0619/082018-10-31～2019-10-30沪深300今世缘相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 白酒 2019年10月31日 今世缘（603369）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司分季度业绩情况（百万元） 资料来源：wind、华创证券 图表 2 今世缘PE Band 图表 3 今世缘PB Band 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 今世缘（603369）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,887 1,513 1,849 2,248 营业收入 3,736 4,852 5,986 7,076 应收票据 8 11 13 16 营业成本 1,014 1,207 1,439 1,656 应收账款 51 45 55 65 税金及附加 632 825 1,018 1,203 预付账款 7 5 4 5 销售费用 586 835 1,000 1,157 存货 1,968 2,343 2,794 3,216 管理费用 173 223 251 283 其他流动资产 2,301 3,587 4,499 5,098 财务费用 -30 -37 -23 -28 流动资产合计 6,222 7,504 9,214 10,648 资产减值损失 25 25 25 25 其他长期投资 666 666 666 666 公允价值变动收益 9 9 9 9 长期股权投资 11 11 11 11 投资收益 174 170 170 170 固定资产 764 814 859 900 其他收益 11 11 11 11 在建工程 296 351 406 461 营业利润 1,516 1,946 2,442 2,942 无形资产 107 96 87 78 营业外收入 14 14 14 14 其他非流动资产 522 489 487 485 营业外支出 5 5 5 5 非流动资产合计 2,366 2,427 2,516 2,601 利润总额 1,525 1,955 2,451 2,951 资产合计 8,588 9,931 11,730 13,249 所得税 374 489 613 738 短期借款 20 0 0 0 净利润 1,151 1,466 1,838 2,213 应付票据 105 145 187 166 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 145 173 206 238 归属母公司净利润 1,151 1,466 1,838 2,213 预收款项 1,168 1,310 1,496 1,415 NOPLAT 1,128 1,438 1,821 2,192 其他应付款 585 585 585 585 EPS(摊薄)（元） 0.92 1.17 1.47 1.76 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 439 559 672 783 主要财务比率 流动负债合计 2,462 2,772 3,146 3,187 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 26.6% 29.9% 23.4% 18.2% 其他非流动负债 17 17 17 17 EBIT增长率 25.9% 28.3% 26.6% 20.4% 非流动负债合计 17 17 17 17 归母净利润增长率 28.4% 27.4% 25.4% 20.4% 负债合计 2,479 2,789 3,163 3,204 获利能力 归属母公司所有者权益 6,095 7,128 8,552 10,030 毛利率 72.9% 75.1% 76.0% 76.6% 少数股东权益 14 14 15 15 净利率 30.8% 30.2% 30.7% 31.3% 所有者权益合计 6,109 7,142 8,567 10,045 ROE 18.8% 20.5% 21.5% 22.0% 负债和股东权益 8,588 9,931 11,730 13,249 ROIC 27.0% 32.3% 33.7% 33.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 28.9% 28.1% 27.0% 24.2% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 0.6% 0.2% 0.2% 0.2% 经营活动现金流 1,122 648 873 1,049 流动比率 252.7% 270.7% 292.9% 334.1% 现金收益 1,208 1,518 1,908 2,280 速动比率 172.8% 186.2% 204.1% 233.2% 存货影响 -264 -376 -451 -421 营运能力 经营性应收影响 -35 -19 -38 -39 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 经营性应付影响 377 209 262 -72 应收帐款周转天数 3 4 3 3 其他影响 -165 -684 -808 -700 应付帐款周转天数 55 47 47 48 投资活动现金流 -229 -919 -380 -180 存货周转天数 652 643 642 653 资本支出 -144 -184 -183 -182 每股指标(元) 股权投资 179 0 0 0 每股收益 0.92 1.17 1.47 1.76 其他长期资产变化 -264 -735 -197 2 每股经营现金流 0.89 0.52 0.70 0.84 融资活动现金流 -295 -103 -157 -470 每股净资产 4.86 5.68 6.82 8.00 借款增加 20 -20 0 0 估值比率 股利及利息支付 -315 -415 -1,011 -1,051 P/E 36 28 22 18 股东融资 0 0 0 0 P/B 7 6 5 4 其他影响 0 332 854 581 EV/EBITDA 29 23 18 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 今世缘（603369）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券团队介绍 组长、高级分析师：方振 CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：于芝欢 厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨传忻 帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究所所长、首席分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续