敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月30日 深南电路（002916.SZ） 电子行业 盈利能力持续提升，三季度业绩超预期 ——深南电路（002916.SZ）2019年三季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：149.94元 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 3.39 总市值(亿元)：508.84 一年最低/最高(元)：58.35/167.88 近3月换手率：87.57% 股价表现(一年) -40%-25%-10%5%20%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19深南电路沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 15.72 53.83 70.38 绝对 28.48 72.27 61.36 资料来源：Wind 相关研报 业绩快报符合预期，各项业务稳定向好——深南电路（002916.SZ）2018年业绩快报点评 ·································· 2019-02-26 事件： 公司发布2019年三季报，公司前三季度实现营收约76.58亿元，同比增长43.50%，实现归母净利润约8.67亿元，同比增长83.30%。 点评： ◆盈利能力持续提升，三季度业绩超预期 公司2019年前三季度归母净利润同比增长83.30%，位于此前预告的65%-85%区间上限，超出预期。从单三季度来看，Q3实现营收28.67亿元，同比增长36.69%，实现归母净利润3.96亿元，同比增长105.81%。 从收入端来看，Q3公司来自5G的通信设备订单比较饱满，且来自服务器的订单持续导入，带来Q3营收的大幅增长。同时5G和服务器产品的难度更大，利润率较高，且公司内部产线布置的专业化程度提升，带动公司Q3毛利率达到28.77%，环比提升4.76pct，同比提升6.77pct。 公司前三季度费用率基本保持稳定。前三季度销售费用率约为2.02%，同比下降0.09pct，略有下降；管理与研发费用率合计约为9.24%，同比提升0.32pct，主要由于研发费用增速快于营收增速；财务费用率约为0.64%，同比持平。 ◆受益5G数通浪潮，盈利能力有望持续提升 5G通信板具有层数高、线宽线距小、布线密度高等特点，具有较高的技术难度，壁垒较高。公司深耕通信板领域，通信营收占比超过60%，技术实力十分出众，与华为、中兴、爱立信等顶级设备厂商建立了紧密合作关系。 随着5G将从2019年开始大规模建设，对于通信板的需求量也会有较大幅度的增长。5G需要Massive MIMO阵列天线，信道大幅增加，承载天线阵子的PCB在面积和层数方面均有大幅增长；另外5G通信板需要使用高频高速材料，制造难度增加，产品价值量和利润率都会有提升。 在数通方面，公司南通一期专门定位数通产品，目前实际产能超过设计产能的40%左右，客户导入顺利；南通二期定位更高端的数通板，目前产能建设顺利，投产后有望带动产品结构的进一步提升。 2019-10-30 深南电路 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆积极扩产IC载板，引领国内IC载板进口替代浪潮 IC载板为芯片提供支撑、散热和保护等功能，同时为芯片与PCB之间提供供电和机械连接，具有薄型化、高密度、高精度等技术特点，是PCB细分产品中技术难度最高的领域。 公司是国内封装基板领域的领军企业，受益于国家政策大力支持和国内庞大的市场需求，国内半导体产业进入发展快轨，封装基板作为半导体封装产业链的关键材料国产替代需求强劲。公司在硅麦克风微机电封装基板领域，技术全球领先，全球市占率达到30%以上。公司在无锡新增年产60 万平的存储封装基板产能，目前进展顺利，已经在2019年年中实现连线试产，届时将填补内资企业在存储封装基板领域的空白。 ◆盈利预测、估值与评级 公司作为国内外各大通信设备制造商通信用板的主要供应商，提前两年投入5G 相关产品的研发，技术实力领先，随着南通一期的满产和南通二期的即将建设，未来有望深度受益5G大发展。与此同时，公司无锡IC载板项目进展顺利，已于2019年年中连线试产，为公司今后两年贡献业绩增量。由于毛利率提升超预期，且毛利率提升是由于5G和服务器带动高端产品放量，具有长期性，我们上调公司2019—2021年归母净利润分别至12.73亿/17.01亿/22.01亿元（前值分别为10.17亿/13.24亿/16.48亿元），维持“买入”评级。 ◆风险提示： 5G建设规模不及预期；产能和良率爬坡不及预期；原材料价格上涨侵蚀公司盈利能力。 业绩预测和估值指标 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月29日 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 5,687 7,602 10,600 13,455 15,505 营业收入增长率 23.67% 33.68% 39.43% 26.93% 15.24% 净利润（百万元） 448 697 1,273 1,701 2,201 净利润增长率 63.44% 55.61% 82.60% 33.58% 29.41% EPS（元） 1.32 2.49 3.75 5.01 6.49 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.14% 18.73% 25.90% 27.28% 27.77% P/E 114 60 40 30 23 P/B 16.1 13.7 10.4 8.2 6.4 2019-10-30 深南电路 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 5,687 7,602 10,600 13,455 15,505 营业成本 4,413 5,844 7,856 9,926 11,190 折旧和摊销 338 382 480 593 725 营业税费 52 71 106 135 155 销售费用 113 157 201 256 295 管理费用 552 325 954 1,211 1,395 财务费用 107 57 22 27 15 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 12 0 0 0 营业利润 501 784 1,413 1,889 2,446 利润总额 504 778 1,418 1,894 2,451 少数股东损益 1 1 0 0 0 归属母公司净利润 448 697 1,273 1,701 2,201 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 7,443 8,525 10,811 13,398 15,609 流动资产 3,882 4,176 5,376 6,753 7,687 货币资金 1,593 650 1,060 1,346 1,551 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 838 1,577 1,542 1,958 2,256 应收票据 254 229 319 405 467 其他应收款 28 20 53 67 78 存货 1,047 1,327 1,964 2,481 2,798 可供出售投资 15 15 15 15 15 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 5 5 5 5 5 固定资产 2,854 3,462 4,278 5,256 6,300 无形资产 288 285 270 257 244 总负债 4,275 4,802 5,894 7,163 7,683 无息负债 2,600 3,317 4,105 5,050 5,667 有息负债 1,676 1,484 1,789 2,113 2,015 股东权益 3,168 3,724 4,917 6,236 7,926 股本 280 280 339 339 339 公积金 2,220 2,276 2,363 2,363 2,363 未分配利润 668 1,166 2,213 3,532 5,222 少数股东权益 0 1 1 1 1 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 896 879 1,696 2,085 2,766 净利润 448 697 1,273 1,701 2,201 折旧摊销 338 382 480 593 725 净营运资金增加 207 617 392 518 378 其他 -96 -818 -449 -726 -538 投资活动产生现金流 -531 -1,344 -1,579 -1,800 -2,000 净资本支出 -531 -1,181 -1,500 -1,800 -2,000 长期投资变化 5 5 0 0 0 其他资产变化 -5 -168 -79 0 0 融资活动现金流 1,053 -491 293 0 -561 股本变化 70 0 59 0 0 债务净变化 130 -192 305 323 -97 无息负债变化 583 718 787 946 617 净现金流 1,408 -943 410 286 205 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0 500 1000 1500 2000 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%0 5000 10000 15000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-30 深南电路 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 23.67% 33.68% 39.43% 26.93% 15.24% 净利润增长率 63.44% 55.61% 82.60% 33.58% 29.41% EBITDA增长率 32.90% 70.87% 28.20% 30.98% 27.00% EBIT增长率 52.28% 107.18% 29.08% 33.48% 28.47% 估值指标 PE 114 60 40 30 23 PB 16 14 10 8 6 EV/EBITDA 49 29 27 21 17 EV/EBIT 79 39 37 28 21 EV/NOPLAT 89 44 41 31 24 EV/Sales 7 6 5 4 3 EV/IC 11 8 8 6 5 盈利能力（%） 毛利率 22.40% 23.13% 25.89% 26.23% 27.83% EBITDA率 15.37% 19.65% 18.07% 18.64% 20.55% EBIT