行业利差双周报：AAA等级行业利差多数走扩，城投、纺织服装等行业利差持续收窄

2019年10月14日— 10月25日 2019年第19期，总第41期 AAA等级行业利差多数走扩，城投、纺织服装等行业利差持续收窄 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2618只。分级别来看，样本债项级别集中在AA级以上，与前一期相比，AAA级样本占比继续小幅增加，其余级别样本占比略有下降或基本不变。分行业来看，城投、投控、电力等行业样本数量较多，而造纸、电信、金控等行业样本数量较少。  从利差中位数排序来看，风险溢价最高的依旧是造纸，利差较高的还有纺织服装、医药制造等行业；租赁、房地产、钢铁等行业风险溢价处于中间水平；建材、装备、电力等行业利差较低。变动趋势方面，本期行业利差涨跌互现，利差扩张的行业有电力、汽车、房地产等；利差收窄的行业中，纺织服装行业利差收窄幅度最大，其余行业利差收窄幅度相对较小。  AAA级行业利差多数扩张。其中电子产品制造行业利差最高，租赁、煤炭、批发等行业利差也处于较高水平；钢铁、装备、化工等行业利差稍低；风险溢价较低的有医药制造、电力等行业。AAA级中电子产品制造、城投等行业标准差相对较高，利差分化较为明显；租赁、传媒等行业分化程度较低。  AA+级多数行业利差有所收窄。具体来看，行业利差最高的仍是纺织服装行业，其次是有色行业；行业利差较高的还包括电子产品制造、房地产、批发等，房地产也是等级内利差收窄幅度最大的行业；行业利差处于中间水平的有投控、装备、建筑施工等行业；交通、公用、农林食品加工等行业风险溢价较低。AA+级不同行业利差分化程度有明显差异，其中农林食品加工、煤炭等行业分化程度较高，城投、汽车等行业分化程度较低。  AA级行业利差普遍收窄。AA级中化工、建筑施工、旅游酒店等行业风险溢价较高；行业利差处于中间水平的有房地产、城投、公用等；电力、交通等行业利差较低。AA级中房地产、投控、批发等行业样本券利差分布较为分散，而交通、电力等行业利差分布相对集中。 作者 中诚信研究院 评级与债券部 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 李 诗 010-6642-8877-347 shli@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2019年10月28日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.行业动态 国内油价再度下调。近日发改委发布公告称，自2019年10月21日24时起，国内汽、柴油价格每吨分别降低150元和145元。全国平均来看，92号汽油、95号汽油、0号柴油每升下调0.12元。发改委价格监测中心数据显示，本轮成品油调价周期内（10月8日—10月18日），国际油价大幅下降，伦敦布伦特、纽约WTI油价较上轮调价周期分别下降3.48%、3.77%，这主要与美国原油库存持续增加、主要经济体经济数据欠佳等因素有关。国际油价的下降也带动国内汽油、柴油价格下降。考虑到目前全球经济增速疲软，近期国际货币基金组织下调全球经济增长率预测至3%，加剧市场对经济增长放缓的担忧，多个国际主要石油机构也下调了全球原油需求增速；另一方面，近期中东地缘政治局面有所缓和，地区原油生产环境或改善，综合来看，短期油价或将震荡运行。 2.月内期限质押式回购利率全面抬升 本期（2019.10.14-2019.10.25）央行投放7天期逆回购共6200亿元，当期有300亿元逆回购到期，另外央行还投放了2000亿元的1年期MLF，最终央行在货币市场净投放7900亿元。虽有央行流动性支持，不过在缴准缴税等因素干扰下，短期资金面稍显紧张。从质押式回购利率来看，各月内期限质押式回购利率全面抬升，上行幅度从18bp到77bp不等。 图1：质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 3. 债券收益率普遍走高 本期（2019.10.14-2019.10.25）国开债收益率呈上行趋势，与前一期相比，各期限国开债收益率均有所上行，上行幅度在1-6bp之间。 中票收益率方面，本期中票收益率普遍有所上行。除短期AA级中票收益率小幅下行外，其0.80%1.20%1.60%2.00%2.40%2.80%3.20%3.60%4.00%百R001R007R014R021R1m33 41 53 18 77 0102030405060708090R001R007R014R021R1M 行业利差报告 - 2 - 余期限、等级债券收益率均有所抬升，升幅从1bp到11bp不等。 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2019.10.14-2019.10.25）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共2618只。分级别来看，样本债项级别集中在AA级以上，其中AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为1369只、801只、440只，占比分别为52.29%、30.60%、16.81%，AA-及以下级别债券占比不足0.3%。与前一期相比，AAA级样本占比继续小幅增加，其余级别样本占比略有下降或基本不变。 分行业来看，发债主体分布在城投、房地产、造纸等20余个不同的行业，其中样本数量最多的仍是城投行业，样本数量为871只；交通、投控、电力行业样本数量均不少于190只，样本数量也较多；房地产、煤炭、有色行业样本数量在79-114只之间；公用、建筑施工、农林食品加工等行业样本数量从42只到66只不等；装备、建材、租赁等行业样本数量在20只-31只之间；造纸、电信、金控等行业样本数量均不超过10只，样本数量较少。 2.002.503.003.504.004.505.002018-10-252018-11-252018-12-252019-01-252019-02-252019-03-252019-04-252019-05-252019-06-252019-07-252019-08-252019-09-252019-10-251年3年5年7年10年1 4 6 4 5 024682.52.72.93.13.33.53.73.91年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2019-10-122019-10-252.503.003.504.004.505.002018-10-252018-11-252018-12-252019-01-252019-02-252019-03-252019-04-252019-05-252019-06-252019-07-252019-08-252019-09-252019-10-251年3年5年7年10年-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.001年期3年期5年期7年期10年期bpAAA级AA+级AA级 行业利差报告 - 3 - 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，风险溢价最高的依旧是造纸行业；此后利差由高到低依次是纺织服装、电子产品制造、医药制造行业，行业利差均不低于230bp；传媒、城投、批发等行业利差在85-105bp之间；行业利差处于中间水平的有租赁、房地产、钢铁等行业，利差从67bp到80bp不等；交通、建材、装备等行业利差稍低；电力行业利差仅43bp，风险溢价最低。 从变动趋势来看，本期行业利差涨跌互现。利差扩张的行业有电力、钢铁、汽车、房地产等，利差扩张幅度在1-7bp之间；利差收窄的行业中，除纺织服装行业受样本变动影响，利差大幅收窄外，其余传媒、租赁、城投、农林食品加工等行业利差收窄幅度均未超过6bp。 AAA52.29%AA+30.60%AA16.81%AA-及以下0.31%AAAAA+AAAA-及以下01002003004005006007008009001000城投交通投控电力房地产煤炭有色公用钢铁化工批发建筑施工农林食品加工电子产品制造医药制造装备传媒旅游酒店建材汽车其他综合租赁多元金融纺织服装造纸创投电信金控 行业利差报告 - 4 - 图9：各行业利差中位数变动情况（单位：bp） 资料来源：恒生聚源，中诚信国际整理 2.各级别行业利差变动情况 AAA级行业利差多数扩张 AAA级行业利差多数扩张。具体来看，电子产品制造行业利差为82bp，仍是AAA级中风险溢价最高的行业；租赁、煤炭、批发行业利差在68-78bp之间，行业利差也相对较高，其利差变动幅度均未超过4bp；城投行业利差小幅收窄1个基点至66bp；钢铁、有色、农林食品加工等行业利差从56bp到65bp不等，利差扩张幅度在3-6bp之间；装备、公用、化工等行业利差在52bp-54bp之间，利差扩张幅度从2bp到5bp不等；旅游酒店、医药制造、电力行业利差均未超过50bp，风险溢价处于较低水平。 图10：AAA级样本行业利差中位数绝对值(单位：bp) 图11： AAA级样本行业利差中位数变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 -120-90-60-300300.00100.00200.00300.00400.00500.00造纸纺织服装电子产品制造医药制造传媒城投旅游酒店农林食品加工批发租赁公用煤炭房地产有色汽车建筑施工投控钢铁化工交通综合建材装备多元金融电力本期上期变动值（右轴）0102030405060708090电子产品制造租赁煤炭批发城投钢铁房地产汽车有色建材传媒农林食品加工综合装备投控公用多元金融交通建筑施工化工旅游酒店医药制造电力-25-20-15-10-50510综合建材电力有色装备多元金融传媒汽车农林食品加工建筑施工交通批发化工医药制造旅游酒店钢铁房地产投控公用煤炭租赁城投电子产品制造 行业利差报告 - 5 - 从主要行业利差分化程度来