2019年三季报点评：工程业务增速较快，行业集中度不断提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月29日 东方雨虹（002271.SZ） 非金属类建材 工程业务增速较快，行业集中度不断提升 ——东方雨虹（002271.SZ）2019年三季报点评 公司简报 ◆2019年1-9月公司业绩同比增长40.6%，EPS 1.05元 2019年1-9月公司实现营业收入128.9亿元，同增38.6%，归母净利润15.7亿元，同增40.6%，EPS 1.05元；单3季度公司营收49.9亿元，同增35.2%，归母净利润6.5亿元，同增31.1%，EPS 0.44元。 ◆盈利能力相对稳定，费用率有所下行 报告期内，公司综合毛利率36.5%，同比下降0.1个百分点；销售费率、管理费率(含研发费用)和财务费率分别为11.9%、7.2%、2.4%，同比变动-0.2、-1.9、1.1个百分点，期间费率22.6%，同比下降1.0个百分点。单3季度公司综合毛利率36.3%，同比上升0.2个百分点；销售费率、管理费率、财务费率分别为9.8%、5.7%、2.6%，同比变动-1.6、-2.7和0.9个百分点，期间费率18.0%，同比上升0.9个百分点。 原材料沥青价格自二季度基本维持稳定，公司综合毛利率相对稳定。公司营收增速较快，销售规模扩大导致有息负债增加财务费用上升，但销售和管理费用控制较好，带动费用率下行。经营活动现金流净流出20.5亿元增幅较大，但应收账款周转天数116天，较中报和去年同期均有下降。 雨虹战略定位“建筑建材系统服务商”，深度融合原有直销和工程渠道成立工程建材集团，积极调整经营策略和组织构架。得益于国内拉动基建投资以支撑经济稳健增长和地产施工面积增速持续向好，带动防水业务市场下游需求较好，叠加行业集中度不断提升，公司产能全国布局，营收表现强劲，业绩快速增长。 ◆盈利预测与投资建议 公司“渗透全国”战略稳步实施，龙头地位稳固品牌影响力加强，业务拓展能力优，市占率稳中有升，营收表现强劲；此外积极应对市场，调整组织架构，战略定位由量转质，配合长期以来的高度执行力，业绩增速整体较快。我们维持19-21年的EPS 1.46、1.93、2.48元，目标价27.00元对应公司19年约18倍PE水平不变，维持“买入”评级。 ◆风险提示：宏观经济下行、需求不及预期、原材料价格上涨。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 10,293 14,046 18,866 23,694 28,828 营业收入增长率 47.04% 36.46% 34.32% 25.59% 21.67% 净利润（百万元） 1,239 1,508 2,172 2,873 3,699 净利润增长率 20.43% 21.74% 44.02% 32.25% 28.77% EPS（元） 0.83 1.01 1.46 1.93 2.48 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.45% 19.09% 21.00% 22.87% 24.02% P/E 27 22 15 12 9 P/B 5.0 4.2 3.2 2.7 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月28日 买入（维持） 当前价/目标价：22.45/27.00元 分析师 陈浩武 (执业证书编号：S0930510120013 ) 021-52523816 chenhaowu@ebscn.com 胡添雅 (执业证书编号：S0930518110002) 021-52523817 hutianya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 14.92 总市值(亿元)：334.97 一年最低/最高(元)：12.02/24.40 近3月换手率：55.34% 股价表现(一年) -30%-5%20%45%70%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19东方雨虹沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 5.70 -7.79 53.23 绝对 7.62 -6.03 76.96 资料来源：Wind 相关研报 业务拓展能力强劲，增速市场超预期 ····································· 2019-08-09 营收增长强劲，由量转质稳健发展 ····································· 2019-03-28 营收增速强劲，成本端压力缓解 ······································ 2019-02-26 2019-10-29 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 10,293 14,046 18,866 23,694 28,828 营业成本 6,409 9,187 12,075 15,009 18,055 折旧和摊销 187 275 277 303 320 营业税费 99 122 170 213 259 销售费用 1,180 1,699 2,283 2,867 3,488 管理费用 1,048 917 1,566 1,919 2,277 财务费用 103 193 283 355 432 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 3 135 140 135 营业利润 1,432 1,818 2,556 3,402 4,382 利润总额 1,437 1,822 2,561 3,407 4,387 少数股东损益 3 3 4 6 7 归属母公司净利润 1,239 1,508 2,172 2,873 3,699 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 13,317 19,652 24,551 29,208 34,027 流动资产 9,331 13,952 18,438 23,012 27,857 货币资金 2,423 4,855 6,603 8,293 10,090 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 4,282 4,511 6,009 7,547 9,182 应收票据 377 1,547 2,075 2,606 3,171 其他应收款 144 223 283 355 432 存货 1,509 2,172 2,767 3,441 4,141 可供出售投资 240 250 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,911 3,032 3,436 3,625 3,704 无形资产 626 962 914 868 825 总负债 6,422 11,563 14,017 16,448 18,424 无息负债 3,665 6,346 5,600 6,983 8,430 有息负债 2,757 5,217 8,417 9,465 9,994 股东权益 6,895 8,088 10,534 12,760 15,603 股本 882 1,492 1,492 1,492 1,492 公积金 2,077 1,533 1,751 2,038 2,124 未分配利润 3,861 5,193 6,700 8,633 11,383 少数股东权益 180 188 192 198 205 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 24 1,014 -850 1,752 2,568 净利润 1,239 1,508 2,172 2,873 3,699 折旧摊销 187 275 277 303 320 净营运资金增加 2,794 873 5,227 3,249 3,458 其他 1,393 103 1,928 1,826 2,007 投资活动产生现金流 -1,206 -1,585 -645 -160 -65 净资本支出 -1,106 -1,724 -500 -300 -200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -2,312 -3,309 -1,145 -460 -265 融资活动现金流 2,050 2,912 3,243 98 -706 股本变化 -1 610 0 0 0 债务净变化 1,694 2,460 3,200 1,048 529 无息负债变化 858 2,681 -746 1,383 1,447 净现金流 859 2,338 1,748 1,690 1,797 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%50%0 1000 2000 3000 4000 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%0 10000 20000 30000 40000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-29 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 47.04% 36.46% 34.32% 25.59% 21.67% 净利润增长率 20.43% 21.74% 44.02% 32.25% 28.77% EBITDA增长率 27.05% 44.86% 27.68% 31.52% 27.54% EBIT增长率 27.21% 44.54% 31.33% 33.78% 29.36% 估值指标 PE 27 22 15 12 9 PB 5 4 3 3 2 EV/EBITDA 15 17 14 11 9 EV/EBIT 17 19 16 12 9 EV/NOPLAT 19 23 18 14 11 EV/Sales 2 3 2 2 2 EV/IC 2 3 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 37.73% 34.59% 35.99% 36.65% 37.37% EBITDA率 15.66% 16.62% 15.80% 16.54% 17.34% EBIT率 13.84% 14.66% 14.33% 15.27% 16.23% 税前净利润率 13.96% 12.97% 13.57% 14.38% 15.22% 税后净利润率（归属母公司） 12.04% 10.74% 11.51% 12.12% 12.83% ROA 9.33% 7.69% 8.87% 9.86% 10.89% ROE（归属母公司）（摊薄） 18.45% 19.09% 21.00% 22.87% 24.02% 经营性ROIC 11.63% 13.02% 12.13% 13.75% 15.45% 偿债能力 流动比率 1.91 1.41 1.33 1.42 1.54 速动比率 1.60 1.19 1.13 1.21 1.31 归属母公司权益/有息债务 2.44 1.51 1.23 1.33 1.54 有形资产/有息债务 4.53 3.54 2.80 2.99 3.32 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.83 1.01 1.46 1.93 2.48 每股红利 0.09 0.30 0.44 0.58 0.75 每股经营现金流 0.02 0.68 -0.57 1.17 1.72 每股自由现金流(FCFF) -1.57 -0.37 -2.07 -0.08 0.46 每股净资产 4.50 5.30 6.93 8.42 10.32 每股销售收入 6.9