2019年三季报点评：业绩拐点向上，新成长周期渐行渐近

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 传媒 [Table_StockInfo] 华策影视(300133) 买入 2019年三季报点评 （维持评级） 影视娱乐 2019年10月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,756/1,381 总市值/流通(百万元) 11,429/8,992 上证综指/深圳成指 2,955/9,660 12个月最高/最低(元) 11.50/6.06 相关研究报告： 《华策影视-300133-2019年中报点评：底部蓄力，期待新一轮成长周期》 ——2019-09-02 《华策影视-300133-2019年中报预告点评：行业调整下业绩处低谷，龙头优势不减》 ——2019-07-17 《华策影视-300133-年报及一季报点评：加大主流剧目储备，经营指标良好体现龙头优势》 ——2019-05-05 《华策影视-300133-2018年三季报点评：毛利率稳步提升，政策规范下龙头优势凸显》 ——2018-10-31 《华策影视-300133-2018年中报点评：全网剧收入陆续确认，看好公司长期成长力》 ——2018-08-27 证券分析师：张衡 电话： 021-60875160 E-MAIL： zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩拐点向上，新成长周期渐行渐近  三季度业绩拐点向上 1）前三季度公司实现营业收入3.84亿元、归母净利润2424万元（对应全面摊薄EPS 0.05元），同比分别下滑63.4%、93.2%；其中Q3单季度实现营业收入3.84亿元、归母净利润8251万元，同比分别增长-72.4%、24.2%，单季度利润相比上半年显著改善。2）年初至今公司收入和净利润大幅下滑的原因主要在于确认收入的全网剧数量和毛利率相比去年同比均有明显下滑；3）经营现金流净流入3.45亿元，同比增长160.3%，改善明显。  下半年上映及开机数量持续反转 1）影视剧收入大幅下滑是公司年初至今收入利润下降的主要原因，主要在于确认收入的影视剧数量及单价均有下滑。展望下半年，7月（暑期档）公司已有5部全网剧在播出，播出项目数量继续保持行业领先。此外根据公司半年报披露的数据，上半年开机的全网剧有5部、处于后期制作中的全网剧有4部、预计下半年将开机的全网剧14部，全网剧释放节奏及内容储备相比上半年显著改善。  公司毛利率触底显著向上，行业调整阵痛即将过去 1）上半年公司全网剧销售毛利率未14.93%，同比下滑14.69个pct，主要在于2018年以来政策层面持续规范行业秩序，产业链上下游价格逐步回归理性，但由于制作周期原因，部分前期高成本内容毛利率遭受较大压力；2）从三季报来看，在新剧目确认收入等因素推动下，Q3单季度毛利率、净利率分别为46.9%、21.6%，相比Q2的18%、-52.4%环比显著改善；3）展望未来在政策预期逐步明确之下，上游成本大幅下降、新开机版权剧项目的毛利率趋于稳定、定制剧模式快速发展，毛利率有望持续向上，公司及影视剧行业经营拐点逐步显现。  投资建议：看好困境反转可能，维持 “买入”评级。 我们预计公司2019-21年0.12/0.29/0.39元，当前股价对应PE分别为54/23/17倍。我们持续看好公司在影视行业的龙头优势，在监管预期逐步明确背景下，公司有望在承受行业下行周期阵痛之后迎来全新成长期，结合较低的市值水平和边际改善空间，维持“买入”评级。  风险提示：全网剧表现不及预期、政策风险、业绩不达预期风险等。 盈利预测和财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 5,797 3,194 5,105 5,665 (+/-%) 10.5% -44.9% 59.8% 11.0% 净利润(百万元) 211 213.38 513.68 695.78 (+/-%) -66.7% 1.0% 140.7% 35.4% 摊薄每股收益(元) 0.12 0.12 0.29 0.39 EBIT Margin 11.7% 13.4% 15.9% 19.3% 净资产收益率(ROE) 3.1% 3.0% 6.9% 8.7% 市盈率(PE) 54.7 54.1 22.5 16.6 EV/EBITDA 25.4 33.3 19.5 14.8 市净率(PB) 1.67 1.63 1.55 1.45 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5N/18J/19M/19M/19J/19S/19华策影视沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 Q3业绩拐点向上。1）前三季度公司实现营业收入3.84亿元、归母净利润2424万元（对应全面摊薄EPS 0.05元），同比分别下滑63.4%、93.2%；其中Q3单季度实现营业收入3.84亿元、归母净利润8251万元，同比分别增长-72.4%、24.2%，单季度利润相比上半年显著改善。2）年初至今公司收入和净利润大幅下滑的原因主要在于确认收入的全网剧数量和毛利率相比去年同比均有明显下滑；3）经营现金流净流入3.45亿元，同比增长160.3%，改善明显。 图1：华策影视单季度营收及增速（单位：百万元、%） 图2：华策影视单季鬼母利润及增速（单位：百万元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 Q3毛利率和净利率拐点向上。1）1）上半年公司全网剧销售毛利率未14.93%，同比下滑14.69个pct，主要在于2018年以来政策层面持续规范行业秩序，产业链上下游价格逐步回归理性，但由于制作周期原因，部分前期高成本内容毛利率遭受较大压力；2）从三季报来看，在新剧目确认收入等因素推动下，Q3单季度毛利率、净利率分别为46.9%、21.6%，相比Q2的18%、-52.4%环比显著改善；3）展望未来在政策预期逐步明确之下，上游成本大幅下降、新开机版权剧项目的毛利率趋于稳定、定制剧模式快速发展，毛利率有望持续向上，公司及影视剧行业经营拐点逐步显现。 图3：华策影视三项费率 图4：华策影视毛利率及净利率（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 上映及开机数量持续反转，新成长周期渐行渐近。1）影视剧收入大幅下滑是公司年初至今收入利润下降的主要原因，主要在于确认收入的影视剧数量及单价均有下滑。展望下半年，7月（暑期档）公司已有5部全网剧在播出，播出项目数量继续保持行业领先。此外根据公司半年报披露的数据，上半年开机的全网剧有5部、处于后期制作中的全网剧有4部、预计下半年将开机的全网剧14-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%0500100015002000250030002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业收入YoY-200%0%200%400%600%800%(200)(100)0100200300400归母净利润YoY-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%销售费用率管理费用率财务费用率-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%毛利率净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 部，全网剧释放节奏及内容储备相比上半年显著改善。 表1：年内首播全网剧 序号 剧名 首播时间 集数 卫视首播平台 互联网播出平台 1 《独孤皇后》 2月11日 50 / 腾讯、爱奇艺、优酷 2 《我的奇妙男友2之恋恋不忘》 2月14日 38 / 芒果TV 3 《我只喜欢你》 4月29日 35 / 腾讯、优酷 4 《流淌的美好时光》 7月1日 52 湖南卫视 芒果TV、腾讯、爱奇艺、优酷 5 《亲爱的，热爱的》 7月9日 41 东方卫视、浙江卫视 爱奇艺、腾讯 6 《宸汐缘》 7月15日 60 / 爱奇艺 7 《时间都知道》 7月16日 45 北京卫视 腾讯、爱奇艺 8 《加油，你是最棒的》 7月31日 44 湖南卫视 腾讯、爱奇艺、优酷 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 表2：已开机全网剧 序号 剧名 题材 集数 时间计划 1 《热血神探》 年代探案 40 2019年Q1已开机 2 《锦绣南歌》 情感 65 2019年Q1已开机 3 《鹿鼎记》 古装 60 2019年Q1已开机 4 《绝境铸剑》 重大革命 36 2019年Q2已开机 5 《爱情公寓5》 都市 36 2019年Q2已开机 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 表3：下半年全网剧计划 序号 剧名 题材 集数 时间计划 1 《遇见你，遇见爱》 （原《拜托拜托请你爱我》） 都市爱情 24 2019年Q3已开机 2 《暖暖，请多指教》 励志甜美 24 2019年Q3已开机 3 《我和我们在一起》 当代都市 30 计划2019年开机 4 《有翡》 古装 60 计划2019年开机 5 《拾光里的我们》 都市情感 28 计划2019年开机 6 《向风而行》 当代都市 40 计划2019年开机 7 《你是我的城池营垒》 都市 34 计划2019年开机 8 《以家人之名》 当代都市 40 计划2019年开机 9 《少爷与我的罗曼史》 古装爱情 24 计划2019年开机 10 《追光者》 都市 40 计划2019年开机 11 《十面埋伏》 悬疑推理 45 计划2019年开机 12 《人味》 近代传奇 40 计划2019年开机 13 《初礼来了》 都市 30 计划2019年开机 14 《长歌行》 古代传奇 50 计划2019年开机 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 表4：可比公司估值水平 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS（元） PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2019E 2020E 2019E 2020E 300133.SZ 华策影视 买入 6.51 114.2944 0.12 0.29 54.25 22.45 002343.SZ 慈文传媒 增持 7.61 36.1437 0.41 0.57 18.44 13.39 000802.SZ 北京文化 增持 8.51 60.9231 0.59 0.66 14.50 12.96 300413.SZ 芒果超媒 买入 27.98 498.1496 0.67 0.86 41.63 32.68 300027.SZ 华谊兄弟 增持 4.48 125.2140 0.18 0.24 24.30 18.38 300251.SZ 光线传媒 增持 8.75 256.