2019年三季报点评：全国化进程提速，表现持续超预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 日常消费 食品、饮料与烟草 山西汾酒2019年三季报点评：全国化进程提速，表现持续超预期 [Table_Summary] 事件：公司公布2019年三季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润为91.27、16.96、16.93亿元，追溯调整后分别同比增长25.72%、33.36%、33.19%，单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为27.49、5.06、5.04亿元，同比增长34.45%、53.62%、54.47%，收入利润较上半年提速，表现超预期。 产品结构继续两头带中间，省外占比持续提升 我们估计前三季度各产品表现仍然是两头产品青花、玻汾表现突出。青花经过大半年的配额制、控货挺价策略，三季度增速估计超过上半年，玻汾保持上半年持续放量的高速增长态势，腰部产品增速稳健。配制酒收入3.63亿同比增长82.5%、较上半年提速。整合进来的资产中，国贸、杏花村增速很快，汾牌三季度仍在调整中。前三季度省外收入占比50.5%，较年中的50.1%、18年底的43.2%进一步提升。 公司三季度末预收款18.41亿，同比增长134%，环比增长3.6亿，去年同期环比略下降0.33亿，应收票据27.39亿，同比下降5.2亿、环比略增1.2亿，经营质量扎实。 毛利率提升、税点下调抵消费用投放加大的影响，净利率稳步提升 追溯调整前，今年前三季度毛利率同比去年下降0.24个点至69.19%，因追溯调整口径的原因，去年计算所得的毛利率基数偏高，因此我们估计综合考虑到并入集团酒类资产的因素，以及增值税点下调、提价等因素，今年前三季度毛利率是上升的。前三季度税金比例17.1%下降1.28个点。单三季度销售费用率10.29%减少7.53个点和上半年预提一些下半年的活动费用有关，前三季度18.18%平稳略增。前三季度管理费用率5.84%平稳略增0.37个点，财务费用率0.25%平稳赠0.4个点。根据追溯调整后的口径，单三季度净利率提升2.3个点至18.41%，前三季度净利率增长1个点至18.58%。 盈利预测与评级： 公司今年全国化进程提速，除了环山西优势市场仍保持较高增速外，此前多个体量较小的薄弱市场均有快速增长的优秀表现。我们看好公司扎实优秀的省内以及快速拓展省外的市场，看好玻汾在40-50价格带放量、逐步占据此价格带消费者心智第一品牌的势头，也看好青花 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 872/866 总市值/流通(百万元) 73,078/72,601 12 个月最高/最低(元) 86.30/31.46 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 山西汾酒（600809）《山西汾酒： 收入增长符合预期，利润受益降税超预期》--2019/08/27 山西汾酒（600809）《山西汾酒：改革红利释放，继续保持高增长》--2019/04/28 山西汾酒（600809）《保持高增长，盈利能力提升》--2018/10/26 [Table_Author] 证券分析师：黄付生 电话：010-88695133 E-MAIL：huangfs@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517030002 证券分析师：蔡雪昱 电话：010-88695135 E-MAIL：caixy@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517050002 (4%)33%69%105%141%177%18/10/2918/12/2919/2/2819/4/3019/6/3019/8/31山西汾酒 沪深300 [Table_Message] 2019-10-27 公司点评报告 买入/维持 山西汾酒(600809) 目标价：94.4 昨收盘：83.85 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 在次高端价格带上的成长空间。我们预测2019~2021年EPS为2.29、2.95、3.54元/股，给予明年32倍，目标价94.4元，维持买入评级。 风险提示 宏观经济发生较大的变化，白酒销售低于预期； [Table_ProfitInfo]  主要财务指标： 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(万元) 9381.94 11684.53 14033.87 16279.289 yoy 47.48% 24.5% 20.1% 16% 归母净利润(万元） 1466.73 1999.53 2570.62 3084.744 yoy 54.01% 36.3% 28.6% 20% 摊薄每股收益(元) 1.68 2.29 2.95 3.54 PE 50 37 28 24 资料来源：Wind，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 华北销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 孟超 13581759033 mengchao@tpyzq.com 华北销售 付禹璇 18515222902 fuyx@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华东销售副总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 李洋洋 18616341722 liyangyang@tpyzq.com 华东销售 杨海萍 17717461796 yanghp@tpyzq.com 华东销售 梁金萍 15999569845 liangjp@tpyzq.com 华东销售 杨晶 18616086730 yangjinga@tpyzq.com 华东销售 秦娟娟 18717767929 qinjj@tpyzq.com 华东销售 王玉琪 17321189545 wangyq@tpyzq.com 华东销售 慈晓聪 18621268712 cixc@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售 查方龙 18520786811 zhafl@tpyzq.com 华南销售 胡博涵 18566223256 hubh@tpyzq.com 华南销售 陈婷婷 18566247668 chentt@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张文婷 18820150251 zhangwt@tpyzq.com 研究院/机构业务部 中国北京 100044 北京市西城区北展北街九号 华远·企业号D座 电话： (8610)88321761/88321717 传真： (8610) 88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 13480000。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。