2019年三季报点评：业绩基本符合预期，Q3泛酸钙下游需求偏弱

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月25日 亿帆医药（002019.SZ） 医药生物 业绩基本符合预期，Q3泛酸钙下游需求偏弱 ——亿帆医药（002019.SZ）2019年三季报点评 公司简报 ◆事件： 公司公布2019年三季报：前三季度实现收入37.96亿元，同比+10.56%；归母净利润7.42亿元，同比+4.37%；扣非归母净利润6.43亿元，同比-5.41%；净经营性现金流3.81亿元，同比-58.14%；EPS 0.61元。业绩基本符合预期。 ◆点评： 业绩增速继续明显回升，但Q3泛酸钙下游需求偏弱。Q3单季度实现收入12.78亿元，同比+15.36%，归母净利润2.6亿元，同比+49.75%，业绩增速继续明显回升，向上趋势明确。Q3虽然泛酸钙价格坚挺在300元/kg以上（平均报价362元/kg，同比上涨322%），但下游需求受到猪瘟影响，产量同比缩减较为明显，预计原料药板块Q3贡献利润2.1亿左右。制剂板块在新医保品种放量下同比实现较快增长，预计贡献利润1亿左右。另外，公司限制性股票激励自6月份起实施，预计Q3摊销管理费用2000多万；费用化研发支出6300万元，同比增加2800万元，导致Q3管理与研发费用增长较快。Q3销售费用率11.76%，基本持平。伴随原料药价格上涨，Q3综合毛利率恢复至46%（前两个季度分别为42%、45%）。 Q4泛酸钙需求温和复苏，健能隆研发管线将有实质性进展。9月底以来，下游需求有逐渐回暖的趋势，订单量相比Q3有所增多，目前泛酸钙主流价格在340-380元/kg，环比Q3并无下降，渠道库存紧张，预计Q4产量有望环比提升，同时价格重心有望上移。健能隆F-627国内3期临床即将揭盲。目前F-627国内临床已经进入尾声的抗体检测阶段，预计10月底或11月初将取得临床结果。F-652于近期获得美国孤儿药资格审核，美国2期临床也将于近期收尾。健能隆上述两款重磅新药研发有望于年底前均取得实质进展。 ◆盈利预测与估值：考虑到猪瘟对泛酸钙业绩影响，略下调19-21年EPS 至0.82/0.97/1.19元（原0.90/1.03/1.26元），同比+51%/14%/22%,现价对应19-21年PE为17/14/12倍。Q4泛酸钙下游需求温和复苏，健能隆研发管线将有实质性进展，中长期看好制剂与创新生物药的战略前景，当前估值较低，维持“买入”评级。 ◆风险提示：泛酸钙具有周期属性、创新药研发与上市进度不达预期。 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4,373 4,632 5,262 6,223 7,423 营业收入增长率 24.79% 5.91% 13.61% 18.26% 19.27% 净利润（百万元） 1,305 737 1,006 1,198 1,468 净利润增长率 85.18% -43.50% 36.41% 19.07% 22.57% EPS（元） 1.06 0.60 0.82 0.97 1.19 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.18% 11.13% 13.36% 14.54% 16.08% P/E 13 23 17 14 12 P/B 2.6 2.6 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月24日 买入（维持） 当前价：13.90元 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-52523870 jingys@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 12.31 总市值(亿元)：171.10 一年最低/最高(元)：8.61/16.96 近3月换手率：74.40% 股价表现(一年) -90%-60%-30%0%30%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19亿帆医药沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 8.45 19.54 19.49 绝对 7.67 20.87 40.90 资料来源：Wind 相关研报 收购波兰胰岛素巨头，深化胰岛素产业布局——亿帆医药（002019.SZ）公告点评 ····································· 2019-09-05 自产制剂实现快速增长，泛酸钙景气度逐渐回升——亿帆医药（002019.SZ）2019年中报点评 ····································· 2019-08-27 振翼扬帆，起航国际——亿帆医药（002019.SZ）首次覆盖报告 ····································· 2019-05-15 2019-10-25 亿帆医药 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%20%40%60%80%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 4,373 4,632 5,262 6,223 7,423 营业成本 1,870 2,590 2,873 3,373 3,971 折旧和摊销 114 130 176 189 203 营业税费 61 51 58 69 82 销售费用 438 553 605 653 742 管理费用 383 311 421 529 668 财务费用 91 15 110 136 148 公允价值变动损益 0 8 0 0 0 投资收益 1 0 0 0 0 营业利润 1,506 891 1,207 1,445 1,789 利润总额 1,530 885 1,239 1,478 1,823 少数股东损益 -39 -44 -35 -39 -39 归属母公司净利润 1,305 737 1,006 1,198 1,468 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 8,768 9,775 11,346 12,458 13,714 流动资产 3,654 3,695 4,959 5,762 6,784 货币资金 1,309 1,627 2,421 2,863 3,414 交易型金融资产 0 10 0 0 0 应收帐款 888 893 1,023 1,224 1,445 应收票据 56 46 57 70 79 其他应收款 123 134 208 201 249 存货 392 478 603 692 799 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 50 44 44 44 44 固定资产 836 861 896 936 977 无形资产 315 402 430 457 493 总负债 1,985 2,887 3,590 4,029 4,436 无息负债 923 1,391 1,344 1,547 1,760 有息负债 1,063 1,497 2,246 2,482 2,676 股东权益 6,782 6,888 7,756 8,429 9,279 股本 1,027 1,027 1,231 1,231 1,231 公积金 2,930 2,824 2,721 2,841 2,988 未分配利润 2,496 2,742 3,544 4,137 4,879 少数股东权益 314 264 229 190 150 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 1,133 1,171 779 1,297 1,486 净利润 1,305 737 1,006 1,198 1,468 折旧摊销 114 130 176 189 203 净营运资金增加 1,603 -450 832 629 845 其他 -1,890 753 -1,235 -719 -1,030 投资活动产生现金流 -1,555 -617 -539 -498 -438 净资本支出 -484 -729 -472 -498 -438 长期投资变化 50 44 0 0 0 其他资产变化 -1,122 68 -67 0 0 融资活动现金流 1,084 -247 554 -357 -497 股本变化 106 0 204 0 0 债务净变化 -498 434 749 236 194 无息负债变化 -600 468 -46 203 213 净现金流 639 305 793 442 552 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -50%0%50%100%0500100015002000201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%02000400060008000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-25 亿帆医药 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 24.79% 5.91% 13.61% 18.26% 19.27% 净利润增长率 85.18% -43.50% 36.41% 19.07% 22.57% EBITDA增长率 65.59% -29.47% 26.31% 18.61% 20.91% EBIT增长率 70.03% -32.68% 25.27% 20.09% 22.50% 估值指标 PE 13 23 17 14 12 PB 3 3 2 2 2 EV/EBITDA 10 14 13 11 9 EV/EBIT 11 16 15 13 10 EV/NOPLAT 13 20 19 16 13 EV/Sales 4 4 4 3 3 EV/IC 2 2 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 57.23% 44.08% 45.40% 45.80% 46.50% EBITDA率 38.29% 25.50% 28.35% 28.43% 28.83% EBIT率 35.69% 22.69% 25.01% 25.40% 26.09% 税前净利润率 34.99% 19.11% 23.54% 23.75% 24.56% 税后净利润率（归属母公司） 29.84% 15.92% 19.12% 19.25% 19.78% ROA 14.44% 7.10% 8.56% 9.30% 10.42% ROE（归属母公司）（摊薄） 20.18% 11.13% 13.36% 14.54% 16.08% 经营性ROIC 15.24% 9.35% 10.39% 11.43% 12.77% 偿债能力 流动比率 2.30 1.54 1.61 1.65 1.76 速动比率 2.06 1.34 1.41 1.45 1.55 归属母公司权益/有息债务 6.09 4.43 3.35 3.32 3.41 有形资产/有息债务 4.48 3.30 2.84 2.94 3.15 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 1.06 0.60 0.82 0.97 1.19 每股红利 0.08 0.08 0.39 0.47 0.58 每股经营现金流 0.92 0.95 0.63 1.05 1.21 每股自由现金流(FCFF) -0.51 0.61 -0.09 0.26 0.37 每股净资产 5.26 5.38 6.12 6.69 7.42 每股销售收入 3.55 3.76 4.28 5.06 6.03 资料来源：Wind，光