公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 国联股份（603613） 证券研究报告 2019年10月25日 投资评级 行业 传媒/互联网传媒 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 72.18元 目标价格 87元 基本数据 A股总股本(百万股) 140.82 流通A股股本(百万股) 35.21 A股总市值(百万元) 10,164.03 流通A股市值(百万元) 2,541.46 每股净资产(元) 7.27 资产负债率(%) 37.62 一年内最高/最低(元) 77.70/18.16 作者 沈海兵 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030001 shenhaibing@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《国联股份-公司点评:预计下半年增长持续加速，TO B“拼多多”前景广阔》 2019-10-15 2 《国联股份-首次覆盖报告:工业品领域的“拼多多”，深耕产业互联网》 2019-09-09 股价走势 业绩接近预告上限，TO B“拼多多”前景广阔 事件 公司发布2019三季报，2019年前三季度，公司实现营业收入41.45亿元，同比增长77.18%；实现归母净利润9863万元，同比增长61.06%；实现扣非归母净利润9634万元，同比增长57.46%。 点评： 业绩接近预告上限，Q3增长进一步提速 公告显示前三季度收入同比增加77.2%，净利润同比增加61.1%，均接近预告上限，符合我们的预期，略超市场预期。Q3单季收入同比增长88%，净利润同比增长71%，均比H1增速明显加快。公司模式不断得到认可，渗透率持续提升。 毛利率略有下降但毛利高速增长，公司当前更重视规模扩张 前三季度，公司毛利率为7.1%，比去年同期低约1.7pct，但是毛利同比增长约43%。公司毛利率略有下滑是因为当前阶段公司更重视规模扩张，双十电商节多多平台横向扩张速度超预期也印证这一观点。公司TO B拼多多模式已经得到验证并开始复制，电商节除了预期内的纸多多、肥多多上线之外，粮油多多上线超预期。参考此前几个多多平台的表现，我们预计粮油多多今年能实现1亿交易额，明年或能达到6亿，我们预计几个新成立的多多平台明年整体贡献有望达到20亿左右，成为重要成长驱动力。 双十电商节交易额超预期，预计全年增速进一步加快 双十交易额超预期，全天交易额达到21.5亿，从绝对额上接近上半年24亿，相当于去年全年交易额的61%，从增速上来讲，同比增长110%比上半年的70%进一步加快。上市对公司发展的助推作用刚刚开始体现。考虑双十电商交易额超预期，预计全年增速有望接近80%，比前三季度进一步加快。另外，公司募投项目变更实施地点选择更大的城市也意味着未来交易额有望持续高速增长。 投资建议：公司类“拼多多”电商模式已跑通，行业成长期距天花板尚远，壁垒高，进入持续高速增长的业绩释放期。维持盈利预测，预计2019-2021年公司实现净利润1.57/2.45/3.62亿元，未来三年复合增速超过50%，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动影响下游需求；商品价格波动风险；后续品类扩张不及预期。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,999.77 3,673.60 5,895.54 9,079.92 13,324.51 增长率(%) 119.89 83.70 60.48 54.01 46.75 EBITDA(百万元) 100.79 169.03 233.14 339.05 496.31 净利润(百万元) 58.75 93.86 157.49 245.00 362.10 增长率(%) 145.58 59.77 67.79 55.57 47.79 EPS(元/股) 0.42 0.67 1.12 1.74 2.57 市盈率(P/E) 173.02 108.29 64.54 41.49 28.07 市净率(P/B) 29.64 23.27 16.15 11.62 8.22 市销率(P/S) 5.08 2.77 1.72 1.12 0.76 EV/EBITDA 0.00 0.00 41.62 29.68 18.37 资料来源：wind，天风证券研究所 -7%29%65%101%137%173%209%2018-102019-022019-06国联股份互联网传媒沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 184.04 278.57 592.84 726.39 1,239.33 营业收入 1,999.77 3,673.60 5,895.54 9,079.92 13,324.51 应收票据及应收账款 94.59 137.13 273.23 62.21 120.38 营业成本 1,800.41 3,368.54 5,462.27 8,460.34 12,447.42 预付账款 284.13 351.78 816.36 998.36 1,562.21 营业税金及附加 1.73 2.96 6.04 8.16 12.12 存货 20.42 27.21 55.02 64.77 120.39 营业费用 69.39 102.51 131.47 186.14 259.83 其他 5.97 9.36 21.46 14.56 32.71 管理费用 27.84 32.37 35.37 40.86 41.31 流动资产合计 589.14 804.06 1,758.92 1,866.30 3,075.02 研发费用 11.91 16.73 29.48 49.94 74.62 长期股权投资 0.00 0.38 0.38 0.38 0.38 财务费用 4.55 7.80 6.73 19.22 18.95 固定资产 22.91 22.88 44.54 86.27 127.06 资产减值损失 1.50 0.83 1.21 1.18 1.07 在建工程 0.00 0.00 36.00 69.60 71.76 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 4.22 7.15 6.01 4.87 3.74 投资净收益 0.00 (0.12) (0.04) (0.04) (0.04) 其他 5.18 5.79 5.11 5.15 5.22 其他 (0.11) 0.24 0.08 0.08 0.08 非流动资产合计 32.31 36.20 92.04 166.28 208.15 营业利润 82.54 141.76 222.93 314.04 469.16 资产总计 621.46 840.26 1,850.95 2,032.57 3,283.16 营业外收入 0.10 1.14 1.16 0.80 1.04 短期借款 114.40 140.00 100.00 478.75 100.00 营业外支出 0.08 0.24 0.13 0.15 0.17 应付票据及应付账款 12.70 82.79 40.18 144.78 156.96 利润总额 82.57 142.67 223.96 314.69 470.03 其他 138.71 153.15 1,043.05 383.87 1,691.29 所得税 20.39 34.68 55.30 47.20 70.50 流动负债合计 265.82 375.94 1,183.23 1,007.40 1,948.25 净利润 62.18 107.98 168.66 267.49 399.53 长期借款 0.00 0.00 0.00 89.88 0.00 少数股东损益 3.43 14.12 11.17 22.49 37.43 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 58.75 93.86 157.49 245.00 362.10 其他 0.00 0.70 0.23 0.31 0.41 每股收益（元） 0.42 0.67 1.12 1.74 2.57 非流动负债合计 0.00 0.70 0.23 90.19 0.41 负债合计 265.82 376.64 1,183.47 1,097.60 1,948.67 少数股东权益 12.70 26.82 37.99 60.47 97.90 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 105.61 105.61 140.82 140.82 140.82 成长能力 资本公积 137.87 137.87 137.87 137.87 137.87 营业收入 119.89% 83.70% 60.48% 54.01% 46.75% 留存收益 237.33 331.19 488.68 733.68 1,095.78 营业利润 185.02% 71.74% 57.26% 40.87% 49.40% 其他 (137.87) (137.87) (137.87) (137.87) (137.87) 归属于母公司净利润 145.58% 59.77% 67.79% 55.57% 47.79% 股东权益合计 355.64 463.62 667.49 934.97 1,334.50 获利能力 负债和股东权益总计 621.46 840.26 1,850.95 2,032.57 3,283.16 毛利率 9.97% 8.30% 7.35% 6.82% 6.58% 净利率 2.94% 2.56% 2.67% 2.70% 2.72% ROE 17.13% 21.49% 25.02% 28.02% 29.28% ROIC -182.30% 40.31% 54.17% 167.09% 53.74% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 62.18 107.98 157.49 245.00 362.10 资产负债率 42.77% 44.82% 63.94% 54.00% 59.35% 折旧摊销 2.02 2.87 3.48 5.80 8.19 净负债率 -19.58% -29.89% -73.84% -16.87% -85.38% 财务费用 5.11 7.76 6.73 19.22 18.95 流动比率 2.22 2.14 1.49 1.85 1.58 投资损失 0.00 0.12 0.04 0.04 0.04 速动比率 2.14 2.07 1.44 1.79 1.52 营运资金变动 (153.87) (30.74) 206.93 (528.38) 623.85 营运能力 其它 (3.38) (10.69) 11.17 22.49 37.43 应收账款周转率 26.63 31.71 28.73 54.14 145.95 经营活动现金流 (87.95) 77.30 385.84 (235.83) 1,050.56 存货周转率 167.27 154.24 143.39 151.60 143.92 资本支出 2.60 5.32 60.47 79.92 49.90 总资产周转率 3.73 5.03 4.38 4.68 5.01 长期投资 0.00 0.38 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 其他 0.63 (11.03) (120.51) (159.96) (99.94) 每股收益 0.42 0.67 1.12 1.74