中国优通(08232)：1至3季度业绩低于预期,但13年纯利目标不变,维持“收集”

参见最后一页的免责声明第1页，共3页注意事项：中国优通控股（08232香港）黄加里黄家快讯：（08232 HK）+852 2509 2013年11月14日1Q-3Q 结果低于预期， 但FY13获利 保持目标不变，保持“收集”1至3季度业绩低于预期,但13年纯利目标不变,维持“收集” 中国优通控股（08232 HK）公布了1-3季度业绩，收入同比增长40.7％至人民币1.79亿元，净利润同比下降8.1％至人民币27.1百万元。我们认为收入增长略高于预期，而净利润下降幅度超出预期。低于预期的结果主要是由于1）总体毛利率同比大幅下降10.5个百分点至36.6％，主要是由于光纤部署业务的很大一部分处于启动阶段，仅确认了收入和成本，但未确认毛利; 2）重庆和湖南的两家新收购公司以前签订的合同的毛利率很低。我们认为，随着部署的进行和那些较低利润的合同完成，总体毛利率将在第四季度显着反弹。我们预计2013财年整体毛利率将反弹至约40％。此外，行政费用几乎翻了一番，达到人民币2500万元，略高于预期。我们预计随着公司的不断发展，行政费用将以20％的复合年增长率增长。财务费用增长了3.4倍，达到人民币450万元（计息债务大幅增加），但没有超出预期。 与2012年12月31日相比，截至2013年9月30日，应收账款减少2.3％至人民币89.6百万元，原因是客户的还款速度加快。客户应收承包工程款增加76.1％至人民币2.46亿元，主要是由于截至2013年9月30日未完成的承包工程款大幅增加，以及客户推迟了项目的认证。由于公司的主要客户是三大电信运营商，因此不良债务风险应非常低，最多应有更多的融资成本（营运资金融资）。截至9月30日，公司总借款为人民币79,400,000元，其中包括人民币6,290万元的银行贷款及其他借款，来自关联方的人民币860万元的借款以及人民币790万元的长期债券。受限制银行存款加现金及银行存款为人民币100,000,000元，仍处于净现金状态。经营现金流出同比增长1.1倍至人民币60,900,000元，主要是由于来自客户的合约工程款项大幅增加。由于大量项目将在第四季度完成，认证并偿还，我们预计现金流将显着改善。 从历史上看，2012年第一季度至第三季度的收入和净利润分别仅占2012财年收入和净利润的52％和45％。从2013年的收入结构和建设进度来看，2013年1-3季度的收入和净利润可能分别仅占2013年收入和净利润的45％和35％，这意味着13年收入和净利润可能达到人民币3.98亿元和人民币77.5百万元，这将超过预期的收入人民币3.44亿元，并接近预期的净利润人民币0.81亿元。因此，我们认为，由于1季度至3季度业绩低于预期，全年利润目标仍可维持。目前的估值反映了13.8倍/10.0倍/7.8倍的13/2014/14财年市盈率，未来三年的EPS复合增长率为25％，估值似乎并不高。维持目标价1.05港元和“收集”评级。 中国优通（08232 HK）公布 1-3季度业绩,收入同比增 40.7%至 1.79亿元(人民币,下同),纯利同比跌 8.1%至 27.1百万元。我们认为收入增长略高于预期,但纯利下跌则差于预期。业绩差于预期的原因包括 1)毛利率同比大跌 10.5个百份点至 36.6%,主要因为有很大一部份的光纤布放业务处于开工初期,只确认了收入及成本而无确认毛利,以及新收购的两个重庆及湖南企业的已签合同毛利率偏低。我们认为随着工程的进度推展以及旧有低毛利率合同的完成,整体毛利率将于 4 季度颢着回升,预计 13 年的整体毛利可反弹至约 40%。另外,行政开支同比增加近 1 倍至 25 百万元,略高于预期,我们预计随着公司的业务扩充,行政开支仍将以每年 20%的速度增长。财务成本同比增 3.4 倍4.5 百万元(因有息债务显著增加),但并没有超预期。闪光笔记中国优顿控股（08232 HK）中国优通 (08232 香港)GTJA研究国泰君安研究 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共3 与 2012年 12月 31日比较,截至 2013年 9月 30日,公司贸易应收款下跌 2.3%至 86.9百万元,因客户支付有所提速;应收客户合约工程款76.1%至 2.46亿元,主要因为截至 2013年 9月 30日完成的建设量大增,以及客户验收的进度有所推迟。由于公司主要的客户为三,坏帐风险极低,最多可能只会增加一些财务费用(要为流动资金融资)。截至 9月 30日公司总借贷为 79.4百万元,包括银行及其62.9百万元,关联方借贷 8.6百万元及长期债券 7.9百万元,受限制银行存款以及银行现金结余总额为 100.0百万元,仍维持净现金状态。经营现金流出为 60.9 百万元,同比大增 1.1 倍,主要因为应收客户合约工程款项大增,随着大量工程于 4 季度将完成、验收及支付,预计现金流将会有较大的改善。 从历史数据看,2012 年 1-3 季度收入及纯利只及整年的 52%及 45%,而从今年的收入结构及工程进度看,2013 年 1-3 季度收入及纯利更有可能只及整年收入的 45%及 35%,以此推算 13 年收入及纯利为 3.98 亿元及 77.5 百万元,收入将会超过预期的 3.44 亿元,纯利则与预期的81 百万元相差不远,我们认为即使 1-3 季度业绩低于预期,整年盈利预测仍可维持不变。现估值反映 13.8 倍/10.0 倍/7.8 倍的 13 年/14 年/15 年预期市盈率,因预计未来三年每股盈利复合年增长可达 25%,现估值并不高,维持 1.05 港元的目标价及“收集”评级。表1：细分收入人民币‘00020131Q-3Q2012同比部署服务传统方法109,70830,521+259.5%微管道和微型电缆方法52,72969,779(24.4%)总体部署服务162,437100,300+62.0%管道维修4,1984,478(6.3%)销售商品601919(34.6%)租金收入48480%低压设备服务12,15121,761(44.2%)公司整体179,435127,506+40.7%资料来源：公司。表2：分部毛利率20131Q-3Q2012同比部署服务传统方法30.9%38.3%-7.4点微管道和微型电缆方法45.3%56.6%-11.3个百分点总体部署服务35.6%51.0%-15.4个百分点管道维修38.8%43.9%-5.1点销售商品49.3%47.2%+2.1点租金收入52.1%52.1%+0点低压设备服务48.5%29.9%+18.6点公司整体36.6%47.1%-10.5个百分点资料来源：公司。闪光笔记中国优顿控股（08232 HK）中国优通 (08232 香港）2013年11月14日 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共3定义评分等级定义公司评级定义基准：香港恒生指数时间范围：6到18个月购买相对表现> 15％；或公司或行业的基本面看好。累积相对性能为5％到15％；或公司或行业的基本面看好。中性相对表现为-5％至5％；或公司或行业的基本面是中性的。降低相对性能是-5％至-15％；或公司或行业的基本面不佳。卖出相对表现<-15％；或公司或行业的基本面不佳。行业评级定义基准：香港恒生指数时间范围：6到18个月相对表现优于5％；或该行业的基本面看好。中性相对表现为-5％至5％；或该行业的基本前景是中性的。相对表现不佳--5％；或该行业的基本面不利。权益披露(1) 分析师及其联系人不担任本研究报告中提及的发行人的管理人员。(2) 与本研究报告中提及的发行人相比，分析师及其联系人士没有任何财务利益。(3) 除山东晨鸣纸业控股有限公司H股（01812）和中国城市轨道交通技术控股有限公司（08240）外，国泰君安及其集团公司所持股份不超过发行人市值的1％以上。在本研究报告中。(4) 国泰君安及其集团公司与发行人前12个月内在本研究报告中提到过。免责声明本研究报告并不构成国泰君安证券（香港）有限公司（“国泰君安”）收购，购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安及其集团公司可能从事与研究报告所涵盖的公司有关的业务，包括投资银行，投资服务等（例如，配售代理，牵头经办人，保荐人，承销商或专有投资人）。国泰君安集团公司的销售人员，经销商和其他专业管理人员以口头或书面形式表达的观点或投资策略可能与本报告中表达的观点有所不同或相悖。本报告中表达的任何意见可能与国泰君安资产管理和投资银行集团的意见或投资决定有所不同或相悖。尽管已尽最大努力确保本研究报告中所含信息和数据的准确性，但国泰君安并不保证此处所含信息和数据的准确性和完整性。本研究报告可能包含某些前瞻性估计和预测，这些预测和预测是基于对未来政治和经济状况的假设而得出的，这些假设具有固有的不可预测性和可变性，因此不确定性可能包含在内。投资者应了解并理解投资目标及其相关风险，并在必要时在做出任何投资决定之前咨询其财务顾问。本研究报告不针对任何公民或居民或居住在任何司法管辖区的任何公民或居民，或旨在供其分发或使用，而该分发或出版，提供或使用将违反适用法律或法规或将使国泰君安及其集团公司受到该司法管辖区内任何注册或许可要求的约束。©2013国泰君安证券（香港）有限公司。版权所有。香港皇后大道中181号新纪元广场低座27楼。电话：（852）2509-9118传真：（852）2509-7793网址：www.gtja.com.hk闪光笔记中国优顿控股（08232 HK）中国优通 (08232 香港）2013年11月14日