请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/债券市场点评报告2013年11月5日 参与人：刁思聪 S0960112080070 0755-82026563 diaosicong@china-invs.cn 署名人：何欣，CFA S0960511020003 0755-82026833 hexin@cjis.cn 10月机构投资者新增债券托管量 10月各类债券新增托管规模 1,404.70290.43230.00368.3816.1931.99326.81236.9501,0002,000商业银行信用社保险机构基金证券公司特殊结算成员个人投资者交易所亿719.00 1,190.00 401.93 -222.00 -3.80 -106.00 1,083.19 -1,000 0 1,000 2,000 国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债央票其它债券亿10月份债券托管量点评 银行、证券利率债主动加仓力度回升 投资要点：  相比9月，银行、证券主动加仓利率债动能有所回升，基金、保险加仓利率债动能有所减弱——10月份利率债发行规模相比9月份有明显增加，从绝对新增托管量来看，国债新增托管规模为719亿，金融债新增托管规模为1190亿。从对利率债主动加仓的结构来看，商业银行、证券10月份主动加仓国债和金融债的动能都有所回升。基金、保险10月份在金融债上主动加仓动能为正，国债上主动加仓动能为负，两个品种的主动加仓动能都弱于9月。  基金类机构减仓国债加仓其它主要品种。综合来看，10月份基金在国债和金融债上的主动加仓动能都不如9月。对于信用产品，10月份基金在企业债和中期票据上的主动加仓动能相比9月都有所提高。  商业银行利率债加仓动能回升。10月份全国性商业银行再次成为加仓最大主力，国债和政策性银行债的主动加仓动能都有所回升，新增债券托管规模近1000亿。除了全国性商业银行债券托管规模增加外，10月份其余类型的银行也均有不同程度加仓。相比9月，10月份银行在国债、金融债、企业债上主动加仓动能都有所回升。  但银行类机构加仓主要在一级市场。从“银行间市场现券交易(按投资者)”的数据分析来看，全国性商业银行10月份在二级市场上各类债券合计净买入规模与合计净卖出规模基本持平，城商行10月份合计净卖出债券，因此，银行类机构10月份的加仓主要在一级市场。由于全国性商业银行的操作与利率债收益率走势的相关关系最显著，但全国性商业银行自7月份以来在二级市场上一直没有明显的净买入行为，这也可以部分解释为何近期二级市场表现较弱。  保险机构加仓金融债和中期票据。保险机构10月份利率债加仓动能有所减弱。另外，在信用产品上，保险比较偏爱中期票据，今年以来大多数时间中期票据主动加仓动能为正，而企业债主动加仓动能为负。  证券公司操作再次偏向谨慎。10月份二级市场继续下挫，证券公司的操作也再次偏向谨慎，主动加仓了国债和金融债，主动减仓了信用债。 相关报告 利率市场每周评论（2013-10-28）——二级市场势成惊弓，配置资金悄然入场 2013-10-28 20130930利率市场2013年四季度投资展望——劫后重生 2013-09-30 20130802利率市场2013年8月投资展望——仍有颠簸 2013-08-02 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/2 债券市场点评报告1. 银行、证券利率债加仓动能有所回升 本周中债登公布10月份托管量数据。10月全部债券托管量增加3062.32亿，其中新增托管规模主要在利率债上（图 1）。 相比9月，银行、证券主动加仓利率债动能有所回升，基金、保险加仓利率债动能有所减弱。10月份利率债发行规模相比9月份有明显增加，从绝对新增托管量来看，国债新增托管规模为719亿，金融债新增托管规模为1190亿（图 1）。从对利率债主动加仓的结构来看，商业银行9月份利率债加仓动能较之前几个月明显减弱，10月份主动加仓动能有所回升，其中国债主动加仓动能由负转正，金融债主动加仓动能虽然仍为负，但相比9月绝对值有所减小。基金、保险10月份在金融债上主动加仓动能为正，国债上主动加仓动能为负，两个品种的主动加仓动能都弱于9月。证券公司9月份主动减仓国债和金融债，10月份又重新主动加仓这两个品种（图 2）。 图 1：各类债券10月新增托管规模 图 2：机构投资者债券新增托管量绝对变化 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 2. 基金类机构减仓国债加仓其它主要品种 基金类机构（下简称“基金”）减仓国债，加仓金融债和信用产品。9月份基金在国债上有明显的主动加仓，但10月份主动加仓动能由正转负；基金一直较为偏爱政策性银行债，10月份在政策性银行债上主动加仓动能仍为正，但相比9月有所减弱（图 3）。综合来看，10月份基金在利率债上主动加仓动能不如9月。对于信用产品，10月份基金在企业债和中期票据上的主动加仓动能相比9月都有所提高。 从“银行间市场现券交易(按投资者)”的数据分析来看，基金10月份合计净买入各类债券约106亿。 719.00 1,190.00 401.93 -222.00 -3.80 -106.00 1,083.19 -1,000 0 1,000 2,000 国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债央票其它债券亿1,404.70290.43230.00368.3816.1931.99326.81236.9501,0002,000商业银行信用社保险机构基金证券公司特殊结算成员个人投资者交易所亿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/3 债券市场点评报告 图 3：基金10月减仓国债加仓其它主要品种 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 3. 银行利率债加仓动能回升，但主要在一级市场 全国性商业银行领衔银行类机构加仓。全国性商业银行9月份在国债和政策性银行债上主动加仓动能都为负，债券总托管规模减少290.77亿。10月份全国性商业银行再次成为加仓最大主力，国债和政策性银行债的主动加仓动能都有所回升，新增债券托管规模近1000亿。除了全国性商业银行债券托管规模增加外，10月份其余类型的银行也均有不同程度加仓（图 4）。 银行利率债和企业债主动加仓动能回升。9月份商业银行在国债和金融债上主动加仓动能都为负，10月份国债加仓动能由负转正，金融债加仓动能也大幅提高（图 5）。另外，9月份商业银行在企业债上主动加仓动能大幅下降，10月份也有明显回升。1 图 4：全国性商业银行领衔银行类机构加仓 图 5：银行利率债和企业债主动加仓动能回升 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 银行类机构加仓主要在一级市场。从“银行间市场现券交易(按投资 1由于中债登的中期票据减少可能只是因为从中债登转托管到了清算所，而清算所10月数据暂未公布，因此中期票据是否出现主动减仓暂不能确定。 -1.57268.33104.95-13.163.256.58-1000100200300国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债其它债券亿290.43 949.17 46.57 334.76 52.97 20.25 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 信用社 全国性 外资 城商行 农商行 农合行亿521.72496.6667.83-228.664.15543.00-1,000-50005001,0001,500国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债其它债券亿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/4 债券市场点评报告者)”的数据分析来看，全国性商业银行10月份在二级市场上各类债券合计净买入规模与合计净卖出规模基本持平，城商行10月份合计净卖出债券，因此，银行类机构10月份的加仓主要在一级市场。 我们在以前的报告2中曾发现：“全国性商业银行的操作与利率债收益率走势的相关关系最显著。以十年期国债为例，全国性商业银行的净卖出水平与十年期国债收益率显著正相关（相关系数超过50%）”。由于全国性商业银行自7月份以来在二级市场上一直没有明显的净买入行为，这也可以部分解释为何近期二级市场表现较弱。 4. 保险机构加仓金融债和中期票据 保险机构9月份在国债和政策性银行债上都有主动加仓，10月份仅在政策性银行债上主动加仓，且加仓动能有所减弱，国债主动加仓动能也已由正转负（图 6）。另外，在信用产品上，保险比较偏爱中期票据，今年以来大多数时间中期票据主动加仓动能为正，而企业债主动加仓动能为负。 从“银行间市场现券交易(按投资者)”的数据分析来看，保险10月份合计净买入各类债券约100亿。 图 6：保险10月加仓金融债和中期票据 数据来源：WIND，中投证券研究总部 5. 证券公司操作再次偏向谨慎 9月份债券二级市场的行情在下半年中还算相对较好，证券公司以主动减仓利率债，主动加仓信用债为主。10月份二级市场继续下挫，证券公司的操作也再次偏向谨慎，主动加仓了国债和金融债，主动减仓了信用债（图 7）。 从“银行间市场现券交易(按投资者)”的数据分析来看，证券10月份合计净买入各类债券约131亿。 2 详细请参见《利率市场每周评论（2013-10-28）——二级市场势成惊弓，配置资金悄然入场》。 19.7592.8816.5614.90-9.7095.61-20020406080100120国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债其它债券亿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/5 债券市场点评报告图 7：证券公司主动加仓利率，减仓信用 数据来源：CHINABOND，中投证券研究总部 29.7878.34-34.99-50.06-2.80-4.09-1000100国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债其它债券亿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/6 债券市场点评报告评分原则 以债券投资人的立场，本着客观、公正和审慎原则，基于公司全部可得公开信息，对市场公开发行的信用产品进行信用分析。 评分说明 评分以主体评分为主，债券条款为补充，通过公司行业现状、公司治理、财务状况以确定主体信用状况，综合还款顺序与担保情况确定债券信用评分结果。 评分结果 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，随着公司信用的增加分数依次递增，最高为5分。 （目前评分不涵盖B以下级别债券，未来如出现B以下债券将再做跟踪调整） 研究团队简介 何欣，中投证券研究总部债券首席分析师，拥有证券从业资格，特许金融分析师（CFA）。 刁思聪，中投证券研究总部债券、量化分析师，管理学博士，主要研究利率产品（FRM HOLDER）。 免责条款 本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中投证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经事先书面同意，本报告不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。 本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容和信息，独立做出投资决策