www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告 服务商www.jztzw.net 证券研究报告·公司半年报点评 本报告仅供天相投顾客户使用 。 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 当 然 客 户 。 报告日期：2013年8月22日 证券分析师： 王思宇 执业证书编号：A0140511030001 010-66045408 wangsy@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 青青稞酒（002646）：受政策影响较小，收入保持较快增长 增持（维持） 当前股价：22.45元 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责声明  2013年上半年，公司实现营业收入8.25亿元，同比增长30%；营业利润2.76亿元，同比增长29.48%；归属母公司所有者净利润2.15亿元，同比增长33.71%；基本每股收益0.4768元。  其中，第二季度实现营业收入2.46亿元，同比增长27.66%；营业利润6193.46万元，同比增长19.93%；归属母公司所有者净利润5182.49万元，同比增长36.63%；基本每股收益0.115元。  受政策因素影响较小，收入保持较快增长。公司主营业务为青稞酒的研发、生产、销售，主要产品包括互助、天佑德、八大作坊、永庆和等系列。受宏观经济因素增速放缓、国家严控“三公消费”、党政机关严格执行“禁酒令”等因素影响，2013年以来白酒行业进入调整期，白酒消费需求量减少，白酒行业市场环境恶化。公司主导产品价格区间在100-400元之间，定位中端，受上述政策影响较小，收入仍保持较快增长。当期中高档青稞酒实现营业收入5.53亿元，同比增长30.69%；普通青稞酒实现收入2.70亿元，同比增长28.5%。  产品毛利率同比下降0.71个百分点，至66.72%。其中，中高档青稞酒毛利率为73.32%，同比下降1.16个百分点；普通青稞酒毛利率为53.23%，同比下降0.04个百分点。毛利率下降主要是受到促销力度加大和原辅材料价格上升、人工薪酬成本增加等因素影响使营业成本增幅快于收入增幅所致。  针对市场需求变化，推出新产品。2013年上半年，公司在2011年已经开发出来针对省外市场七款不同档次天佑德海拔系列产品基础上，开发出海拔4600高端天佑德青稞酒产品；针对甘肃市场需求，通过创新现有青稞酒系列产品，同期推出三款天佑德生态系列产品，以不断满足市场不同消费层次需求。  部分募投项目达产期延迟。报告期内，“优质青稞原酒酿造技改项目”、“优质青稞酒陈化老熟和包装技改项目"的制曲、酿造、陈化老熟、包装主体项目已投入使用；“青稞酒研发及检测中心技改项目”较原计划延迟，该项目延期至2013年末；“青稞酒营销网络与物流配送建设项目”加盟专卖店的实施地点变更为全国范围，该募投项目实施的总金额保持不变，加盟专卖店总数量亦保持不变，并同时延期至2013年末。 食品饮料行业/白酒 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 1197 1639 2147 2789 （+/-） 42.18% 36.95% 30.98% 29.90% 营业利润 380 551 732 966 （+/-） 40.83% 45.05% 32.80% 31.93% 归属于母公司的净利润 301 413 549 724 （+/-） 42.44% 37.17% 32.80% 31.93% 每股收益（元） 0.67 0.92 1.22 1.61 市盈率（倍） 34 24 18 14 总股本/已流通股（万股） 45000/15750 流通市值（亿元） 35.36 每股净资产（元） 4.18 资产负债率（%） 10.54 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2013年6月30日止） 股价表现（最近一年） wwwww1 www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告 服务商www.jztzw.net 2 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·半年报点评 www.txsec.com  盈利预测。我们预计公司2013-2015年的EPS分别是0.92元、1.22元、1.61元，以截止2013年8月22日收盘价22.45元计算，对应的动态PE分别为24X、18X、14X，维持“增持”的投资评级。  风险提示。（1）、宏观经济增速放缓对于白酒消费的不利影响；（2）、省外拓展不达预期的风险。 图表 青青稞酒盈利预测（万元） 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 一、营业收入 84172.77 119679.22 159155.78 207347.21 269354.50 同比增长 41.01% 42.18% 32.99% 30.28% 29.91% 减：营业成本 25358.10 37900.00 48824.27 62011.83 78982.94 综合毛利率 69.87% 68.33% 69.32% 70.09% 70.68% 营业税金及附加 16755.65 25490.01 33897.96 44162.07 57368.76 资产减值损失 14.10 -7.71 0.00 0.00 0.00 减：期间费用 15056.59 18289.53 21475.28 27977.87 36344.66 期间费用率 17.89% 15.28% 13.49% 13.49% 13.49% 其中：销售费用 9480.63 14108.84 15915.58 20734.72 26935.45 管理费用 5320.64 6665.45 8864.07 11548.05 15001.50 财务费用 255.32 -2484.76 -3304.36 -4304.91 -5592.29 加：公允价值变动净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 二、营业利润 26988.34 38007.40 54958.27 73195.45 96658.14 同比增长 40.50% 40.83% 44.60% 33.18% 32.05% 营业利润率 32.06% 31.76% 34.53% 35.30% 35.89% 加：营业外收支净额 1343.32 2022.80 0.00 0.00 0.00 三、利润总额 28331.66 40030.20 54958.27 73195.45 96658.14 减：所得税 7168.45 9885.63 13739.57 18298.86 24164.53 实际所得税率 25.30% 24.70% 25.00% 25.00% 25.00% 四、净利润 21163.21 30144.57 41218.70 54896.59 72493.60 归属于母公司所有者净利润 21163.21 30144.57 41218.70 54896.59 72493.60 同比增长 56.14% 42.44% 36.74% 33.18% 32.05% 净利润率 25.14% 25.19% 25.90% 26.48% 26.91% 少数股东损益 0.00 0.00 0.00