半年报业绩点评：上半年业绩符合预期，下半年高速增长仍可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 汤臣倍健（300146） 公司研究/点评报告 一、 事件概述 汤臣倍健公布上半年业绩，报告期内公司实现收入7.52亿元，同比增长42.44%，归属上市公司股东净利润2.33亿元，同比增长29.56%，完全符合我们此前预期。 二、 分析与判断  二季度收入、利润分别同比增长56%、58%，公司重回高速增长轨道 公司上半年业绩符合我们此前对公司收入（+40%）及利润（+30%）的预期。其中，二季度收入同比增长56%，利润增长58%，显示一季度后公司销售已重回高速增长轨道。伴随三季度费用投放低谷期的到来，下半年公司将依然保持业绩快速释放，我们仍然维持2013年收入增长43%、利润增长47%的盈利预测。  业绩优秀原因之一：提价负面影响基本消除，销售持续向好 去年11月的提价对今年一季度销售产生较大负面影响。公司于今年三月份起开展买赠促销活动平滑负面影响，提价对于二季度收入增加（同比增加56%）及毛利率提升（同比提升2.27个pct至64.43%）的正向影响在二季度开始显现。  业绩优秀原因之二：外延发展及渠道深度整理效果显现 1、外延式扩张仍在继续。二季度末公司终端数量超过35000家，成功覆盖96家全国百强连锁药店及 41家全国百强商超。2、渠道深度整理效果显现。终端精细化项目在更多样板城市试点实施，并通过样板店建设、重点SKU分销和推广等以提升了单店产出。3、积极探索营销新模式。二季度末公司连锁营养中心达660家，相比2012年底增加77家，有利提升品牌及服务。  业绩优秀原因之三：二季度销售费用率或仅温和上涨，管理费用率下滑 二季度是公司宣传投入高点，销售费用率同比提升2.35个pct至 21.78%，验证我们之前预计的温和上涨。管理费用率二季度同比下滑1.84个pct（研发费用未受影响依然大幅增长），显示公司出色的费用控制能力。三季度起费用投放力度将相对减弱，预计下半年销售费用率将降至20%以下，公司有望进入业绩快速释放期。 三、 盈利预测与投资建议 二季度开始公司重新回归高速增长轨道，三季度费用低谷期将保障公司业绩仍将维持高度增长。预计13-15年公司EPS为1.26/1.77/ 2.42元，目前股价对应PE为42/30/22倍，维持“谨慎推荐”评级。 四、 风险提示 成本过度上涨、原材料采购不足、销售情况低于预期 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,067 1,520 2,133 2,911 增长率（%） 62.12% 42.50% 40.30% 36.50% 归属母公司股东净利润（百万元） 280 413 581 793 增长率（%） 50.38% 47.44% 40.62% 36.49% 每股收益（元） 0.85 1.26 1.77 2.42 PE 62 42 30 22 资料来源：民生证券研究院 上半年业绩符合预期，下半年高速增长仍可期 ——汤臣倍健半年报业绩点评 民生精品---简评报告/食品饮料行业 2013年07月30日 谨慎推荐 维持评级 合 理 估 值：55元 交易数据（2013-07-29） 收盘价 52.30 近12个月最高/最低 50.4/32.29 总股本（百万股） 328.08 流通股本（百万股） 110.88 流通股比例 33.80% 总市值（亿元） 171.59 流通市值（亿元） 57.99 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师： 王永锋 执业证号： S0100511070004 电话： 010-85127831 邮箱： wangy ongfeng@mszq.com 分析师： 于杰 执业证号： S0100513070003 电话： 010-85127513 邮箱： y ujie@mszq.com 相关研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%12-0712-1013-0113-04汤臣倍健 沪深300 汤臣倍健（300146） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司盈利数据预测 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 1,067 1,520 2,133 2,911 货币资金 1,246 1,525 1,933 2,627 减：营业成本 391 544 746 1,000 应收票据 6 0 0 0 营业税金及附加 11 16 22 31 应收账款 37 54 76 102 销售费用 266 380 533 728 预付账款 75 194 317 357 管理费用 101 128 182 256 其他应收款 11 11 17 24 财务费用 (36) (35) (36) (38) 存货 210 273 386 510 资产减值损失 2 2 2 2 其他流动资产 1 1 1 1 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 1,617 2,059 2,729 3,620 二、营业利润 332 486 683 933 长期股权投资 1 1 1 1 加：营业外收支净额 (1) 1 1 1 固定资产 390 378 365 351 三、利润总额 331 486 684 933 在建工程 8 8 8 8 减：所得税费用 51 73 103 140 无形资产 24 24 23 23 四、净利润 280 413 581 793 其他非流动资产 48 48 48 48 归属于母公司的利润 280 413 581 793 非流动资产合计 488 459 445 431 五、基本每股收益（元） 0.85 1.26 1.77 2.42 资产总计 2,105 2,517 3,174 4,051 短期借款 0 0 0 0 主要财务指标 应付票据 1 0 0 1 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 应付账款 48 75 105 135 EV/EBITDA 31.99 30.29 20.95 14.65 预收账款 28 90 127 172 成长能力: 其他应付款 54 21 24 28 营业收入同比 62.12% 42.50% 40.30% 36.50% 应交税费 17 7 8 10 营业利润同比 52.6% 46.4% 40.6% 36.5% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 50.38% 47.44% 40.62% 36.5% 流动负债合计 169 192 265 345 营运能力: 长期借款 0 0 0 0 应收账款周转率 36.00 33.31 32.83 32.84 其他非流动负债 4 5 6 8 存货周转率 6.59 6.30 6.47 6.50 非流动负债合计 4 5 6 8 总资产周转率 0.53 0.66 0.75 0.81 负债合计 178 197 271 353 盈利能力与收益质量: 股本 219 328 328 328 毛利率 63.4% 64.2% 65.0% 65.7% 资本公积 1,257 1,148 1,148 1,148 净利率 26.3% 27.2% 27.3% 27.3% 留存收益 451 865 1,446 2,239 总资产净利率ROA 14.0% 17.9% 20.4% 22.0% 少数股东权益 0 0 0 0 净资产收益率ROE 15.2% 19.4% 22.1% 23.9% 所有者权益合计 1,927 2,340 2,922 3,715 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 2,105 2,518 3,175 4,052 流动比率 9.54 10.70 10.30 10.49 资产负债率 8.4% 7.8% 8.6% 8.7% 现金流量表 长期借款/总负债 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 每股指标: 经营活动现金流量 111 258 385 669 每股收益 0.85 1.26 1.77 2.42 投资活动现金流量 (169) (15) (15) (15) 每股经营现金流量 0.51 0.79 1.17 2.04 筹资活动现金流量 (109) 36 38 40 每股净资产 8.81 7.13 8.91 11.32 现金及等价物净增加 (167) 279 408 694 资料来源：公司公告、民生证券研究院 汤臣倍健（300146） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师与行业专家简介 王永锋，食品饮料行业分析师，经济学硕士，5年证券行业工作经验。2012年食品饮料最佳分析师水晶球公募类第四名、金牛奖第五名、新财富入围。 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室；200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座；518040 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的