收购广州银汉科技点评：“影游互动”走起，公司进军手游业务

HeaderTable_User 5017288 5017338 HeaderTable_Stock 300027 买入 investRatingChange.same 13020900 HeaderTable_Excel HeaderTable_Statem entCom pany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 892 1,386 2,111 2,585 3,156 同比增长 -16.7% 55.4% 52.2% 22.5% 22.1% 营业利润（百万元） 245 254 476 603 709 同比增长 34.1% 3.8% 87.1% 26.8% 17.6% 归属母公司净利润（百万元） 203 244 421 537 641 同比增长 36.0% 20.5% 72.3% 27.4% 19.5% 每股收益（元） 0.34 0.40 0.70 0.89 1.06 毛利率 57.8% 50.6% 48.5% 49.1% 48.5% 净利率 22.7% 17.6% 20.0% 20.8% 20.3% 净资产收益率 12.5% 12.8% 18.1% 19.6% 20.2% 市盈率（倍） 85.0 70.5 40.9 32.1 26.9 市净率（倍） 10.2 8.1 6.8 5.9 5.1 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Tabl e_Title “影游互动”走起，公司进军手游业务 ——华谊兄弟收购广州银汉科技点评 Table_Summary 事件 华谊兄弟公告，公司向银汉售股股东发行约760.69 万股（每股发行价格为29.43元）并支付现金约44,774.40 万元，购买银汉科技50.88%的股权，该股权交易价格为67,161.60万元。另通过询价方式向符合条件的不超过10 名特定投资者非公开发行股份募集配套资金，约22,387.20 万元。 投资要点  银汉科技是国内领先的移动网络游戏研发运营商。银汉科技主营业务为移动网络游戏的研发、运营服务，是国内最早专注于移动网络游戏开发与运营的企业之一。目前银汉科技月收入超过千万，总注册用户逾亿人，拥有数千万的活跃用户。  与华谊强强联手，具有很强的“影游互动”效应。网络游戏的玩家是同主题电影的潜在观众，而电影的观众亦可能是网络游戏的潜在玩家，“影游互动”为用户提供了更深度的娱乐体验，形成良好的市场协同效应，更好地促进品牌影响力的拓展和收入的持续提升。  银汉科技核心团队稳定，主要人员激励到位，公司盈利增速快、可持续。公司对赌的业绩是2013到2015年度实现的扣非后净利润分别为11,000万元、14,300万元、18,590万元，复合增长率30%。从交易结构设置上（主要创作团队持股并在2016年有售股选择权），保证了公司主要创作团队稳定，激励主要团队成员的工作热情，银汉科技的业绩增长有望持续。 财务与估值  由于收购尚未完成，我们维持原盈利预测，预计公司2013-2015年EPS分别为0.70、0.89和1.06元（不考虑2013年减持掌趣科技的投资收益0.4元），若收购银汉科技完成，预计公司2013年-2015年的EPS会增厚为0.80、1.04和1.27元。根据公司成长性和可比公司估值，考虑到收购预期，给予一定估值溢价，目标价42元，维持公司买入评级。 风险提示  手游过于依赖单一产品，核心技术人员流失、收购进度不达预期 Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2013年07月23日） 28.55元 目标价格 42.00元 52周最高价/最低价 31.73/12.17元 总股本/流通A股（万股） 60,480/40,871 A股市值（百万元） 17,267 国家/地区 中国 行业 互联网与传媒 报告发布日期 2013年07月24日 Tab le_Ch angeR ate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 0.0 0.0 39.3 76.3 相对表现（%） 2.2 2.2 46.8 80.6 沪深300（%）（%） -2.2 -2.2 -7.5 -4.2 Tabl e_Wi nd 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 周军 021-63325888*6127 zhoujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120007 张杰伟 021-63325888*6118 zhangjiewei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512070005 Table_Contacter Table_Report 相关报告 布局最完整的娱乐产业龙头 2013-05-05 -41%0%41%82%123%12/0712/0812/0912/1012/1112/1213/0113/0213/0313/0413/05华谊兄弟沪深300华谊兄弟 300027.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华谊兄弟动态跟踪 —— “影游互动”走起，公司进军手游业务 2 事件 华谊兄弟公告，公司向银汉售股股东发行约760.69 万股（每股发行价格为29.43元）并支付现金约44,774.40 万元，购买银汉科技50.88%的股权，该股权交易价格为67,161.60万元。另通过询价方式向符合条件的不超过10 名特定投资者非公开发行股份募集配套资金，约22,387.20 万元（发行价不低于26.49 元/股，股份合计不超过约845.12万股） 投资要点 银汉科技是国内领先的移动网络游戏研发运营商。银汉科技主营业务为移动网络游戏的研发、运营服务，是国内最早专注于移动网络游戏开发与运营的企业之一。目前银汉科技月收入超过千万，总注册用户逾亿人，拥有数千万的活跃用户。 与华谊强强联手，具有很强的“影游互动”效应。网络游戏的玩家是同主题电影的潜在观众，而电影的观众亦可能是网络游戏的潜在玩家，“影游互动”为用户提供了更深度的娱乐体验，形成良好的市场协同效应，更好地促进品牌影响力的拓展和收入的持续提升。 银汉科技核心团队稳定，主要人员激励到位，公司盈利增速快、可持续。公司对赌的业绩是2013到2015年度实现的扣非后净利润分别为11,000万元、14,300万元、18,590万元，复合增长率30%。从交易结构设置上（主要创作团队持股并在2016年有售股选择权），保证了公司主要创作团队稳定，激励主要团队成员的工作热情，银汉科技的业绩增长有望持续， 表 1：银汉科技主要手游产品 2013 年1-6 月 2012 年 2011 年 2010 年 序号 主要产品 月平均活跃人数 主要产品 月平均活跃人数 主要产品 月平均活跃人数 主要产品 月平均活跃人数 1 时空猎人 287.07 梦回西游网页 71.02 梦回西游 31.61 幻想西游 52.57 2 梦回西游网页 71.71 梦回西游 42.03 西游Online 34.64 西游Online 27.02 3 梦回西游 44.15 西游Online 18.54 幻想西游 81.5 梦回西游 9.18 4 西游Online 9.24 幻想西游 66.08 梦回西游网页 83.88 5 幻想西游 24.22 时空猎人 19.21 资料来源：公司公告，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华谊兄弟动态跟踪 —— “影游互动”走起，公司进军手游业务 3 盈利预测与估值 由于收购尚未完成，我们维持原盈利预测，预计公司2013年-2015年EPS分别为0.70、0.89和1.06元（不考虑2013年减持掌趣科技的投资收益，已减持掌趣科技部分预计净利润能贡献2013年EPS 0.4元）。若考虑收购银汉科技完成，预计公司2013年-2015年的EPS将会增厚为0.80、1.04和1.27元。根据公司成长性和可比公司估值，考虑到收购预期，给予公司40%的估值溢价，目标价42元，维持公司买入评级。 表 2：影视公司估值水平 资料来源：Wind，东方证券研究所 表 3：游戏公司估值水平 资料来源：Wind，东方证券研究所 Tabl e_Exc el3 收入分类预测表 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 电影 销售收入（百万元） 205.7 612.9 1,077.8 1,296.2 1,666.6 增长率 -67.0% 198.0% 75.8% 20.3% 28.6% 毛利率 33.1% 35.3% 35.0% 35.0% 35.0% 电视剧 销售收入（百万元） 382.0 380.5 494.6 593.5 682.6 增长率 18.2% -0.4% 30.0% 20.0% 15.0% 毛利率 62.1% 56.0% 55.0% 55.0% 55.0% 20122013201420152012201320142015300251.SZ光线传媒0.610.780.961.1969544435300133.SZ华策影视0.370.530.700.8766463528300291.SZ华录百纳0.891.221.582.0250362822300336.SZ新文化0.941.301.662.0646342621平均数58433327代码名称EPSPE20122013201420152012201320142015300315.SZ掌趣科技0.230.460.640.92179896445002148.SZ北纬通信0.400.550.811.17105775337300288.SZ朗玛信息0.820.961.231.5669594636600880.SH博瑞传播0.460.550.650.7653443732平均数102675037代码名称EPSPE 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华谊兄弟动态跟踪 —— “影游互动”走起，公司进军手游业务 4 艺人经纪 销售收入（百万元） 183.9 230.3 322.5 419.2 461.2 增长率 47.7% 25.3% 40.0% 30.0% 10.0% 毛利率 66.8% 68.4% 68.0% 68.0% 68.0% 电影院 销售收入（百万元） 43.9 128.5 184.1 231.3 292.2 增长率 461.1% 192.6% 43.3% 25.6% 26.3% 毛利率 59.9% 57.9% 62.0% 63.0%