动态点评：短期业绩承压，长期增长不变

请务必阅读正文后的免责声明部分 买 入 短期业绩承压，长期增长不变 ——中国汽研（601965）动态点评—— 内容摘要：  业绩快报：公司2013年中期业绩快报显示：经初步核算，1-6月公司实现营业总收入7.30亿，同比增长26.62%，利润总额1.76亿，增幅3.36%，实现净利润1.44亿元，同比微增0.81%。基本每股收益0.23元。  技术服务：技术服务业务稳定增长。技术服务业务受市场需求增加影响，实现收入2.4亿元，同比增长16%，毛利同比增长约45%。尽管今年受到公司搬迁影响，公司的研发咨询和测试与评价业务随着汽车行业的回暖实现稳定增长。检测业务主要受制于公司当前相关设备和资源数量，后续随着公司新基地的使用，公司检测量有望大幅增长，进一步将提升公司利润。  产业化制造：产业化制造受轨交业务下滑拖累。公司产业化制造业务实现收入4.8亿元，同比增长33%。其中专用车业务受市场回暖影响，收入同比增长87%；由于专用车毛利率较低，收入的增长并未带来相应的利润增长。导致增收不增利。公司轨道交通关键零部件业务收入同比下降17%，主要是上半年交付订单108辆，剩余订单30辆下半年交付，销量减少的同时价格有所下降所致。由于产品及客户单一及，受需求减少影响，公司今年轨交业务的下滑已成定局，后续市场仍存在较大不确定性。燃气汽车关键零部件业务收益有所增长。  投资建议：作为A股市场的汽车技术服务第一股，公司主营业务发展迅速，具备很大的成长空间。新技术中心建成后，将进一步增强公司的核心竞争力，有能力实现超越行业增长的可能。预计2013～2015 年EPS 分别为0.52 元、0.64 元、0.89 元，给予公司2013 年25倍估值，随着新技术中心的使用，公司业绩可期，给予公司“买入”评级。 百万元 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业总收入 1947.34 1143.20 1550.76 1970.00 2716.51 增长率（%） -9.72% -41.29% 35.65% 27.03% 37.89% 净利润 209.96 300.33 338.07 412.60 574.07 增长率（%） 33.69% 43.04% 12.57% 22.05% 39.13% 每股收益（元） 0.45 0.46 0.52 0.64 0.89 分析师 徐永超 执业证号：S1250512110002 电话：023-67791263 邮箱：xychao@swsc.com.cn 研究助理 高翔 电话：023-67898841 邮箱：gaox@swsc.com.cn 股价走势 -50%0%50%100%2012/7/212012/8/212012/9/212012/10/212012/11/212012/12/212013/1/212013/2/212013/3/212013/4/212013/5/212013/6/212013/7/21沪深300中国汽研 基础数据 总股本（亿股） 6.41 流通A股（亿股） 1.92 52周股价区间（元） 6.24-12.43 总市值（亿元） 53.44 总资产（亿元） 37.51 每股净资产（元） 4.59 当前价（元） 8.34 以2013年7月21日收市价为标准 证券研究报告/汽车行业 2013年7月21日 动态点评/中国汽研601965 请务必阅读正文后的免责声明部分 1 一、业绩点评 中国汽研是一家主要从事汽车技术服务业和产业化制造业务的公司，其中：技术服务业务包括汽车研发及咨询和汽车测试与评价业务；产业化制造业务包括专用汽车、轨道交通关键零部件、汽车燃气系统及其关键零部件制造业务。公司前身为重庆重型汽车研究所，是国家一类科研院所。 2013年1-6月，公司围绕发展建设和科研经营两条主线，实现营业总收入7.30亿，同比增长26.62%，利润总额1.76亿，增幅3.36%，实现净利润1.44亿元，同比仅微增0.81%。基本每股收益0.23元。公司受轨交业务收入和利润下降影响，导致整体业绩增速下滑。 图1：公司主营业务构成 数据来源：公司公告，西南证券研究发展中心 分领域来看：上半年，技术服务业务受市场需求增加影响，实现收入2.41亿元，同比增长16%，毛利同比增长约45%。尽管今年受到公司搬迁影响，司的研发咨询和测试与评价业务随着汽车行业的回暖实现稳定增长。检测业务主要受制于公司当前相关设备和资源，后续随着公司新基地的使用，公司检测量有望大幅增长，进一步将提升公司利润。 公司产业化制造业务实现收入4.8亿元，同比增长33%。其中专用车业务受市场回暖影响，收入同比增长87%；由于专用车毛利率较低，收入的增长并未带来相应的利润增长。导致增收不增利。公司轨道交通关键零部件业务收入同比下降17%，主要是上半年交付订单108辆，剩余订单30辆下半年交付，销量减少的同时价格有所下降所致。由于产品及客户单一及，受需求减少影响，公司今年轨交业务的下滑已成定局，后续市场仍存在较大不确定性。燃气汽车关键零部件业务收益有所增长。 表1：主营业务结构调整效果明显 主营业务 2012年 2011年 2010年 同比增速 （%） 营收（百万元） 占比（%） 营收（百万元） 占比（%） 营收（百万元） 占比（%） 汽车技术服务 567.69 49.66 423.03 21.72 277.60 12.87 34.20/52.39 专用汽车 293.74 25.69 1329.65 68.28 1784.52 82.73 -77.91/-25.49 轨交与专用车 219.37 19.19 138.39 7.10 56.24 2.61 58.52/146.07 燃气系统 51.20 4.48 40.52 2.08 37.16 1.72 26.36/9.04 总营收 1143.20 100 1947.34 100 2156.95 100 -41.29/-9.72 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 动态点评/中国汽研601965 请务必阅读正文后的免责声明部分 2 二、投资建议与盈利预测 今年下半年，随着公司募投的新技术中心建成分批使用，将进一步提升公司研发检测服务的能力，增强公司的核心竞争力及市场影响力，对公司的经营能力以及经营业绩都会有大幅提高，公司有能力实现超越行业增长的可能。公司对产业化业务的结构调整成效显著，随着轨交产品线的丰富以及市场的不断开拓，公司会逐渐摆脱对单轨订单的依赖，募投的燃气系统产业化项目的投产，将增强公司在生产环节的能力，突破产业化瓶颈。 我们预计2013～2015 年EPS 分别为0.52元、0.64元、0.89元，未来三年将保持31%的复合增长率，给予公司2013 年25倍（技术服务30倍，专用车10倍，轨交15倍，燃气30倍）估值，“买入”评级。 表2：分业务模块预测（百万元） 业务模块 2011 2012 2013E 2014E 2015E 技术服务 营业收入 423.03 567.69 779.73 1118.08 1716.10 增长率 52.39% 34.20% 37.35% 43.39% 53.49% 毛利率 42.89% 44.21% 46.61% 51.51% 51.43% 毛利 181.44 250.98 363.41 575.95 882.58 研发咨询 营业收入 85.99 100.25 125.31 169.17 245.30 增长率 16.58% 25.00% 35.00% 45.00% 毛利率 50.15% 51.86% 55.00% 60.00% 60.00% 毛利 43.12 51.99 68.92 101.50 147.18 测试评价 营业收入 337.04 467.44 654.42 948.90 1470.80 增长率 38.69% 40.00% 45.00% 55.00% 毛利率 41.04% 42.57% 45.00% 50.00% 50.00% 毛利 138.32 198.99 294.49 474.45 735.40 产业化制造 专用汽车 营业收入 1329.65 293.74 499.36 549.29 604.22 增长率 -25.49% -77.91% 70.00% 10.00% 10.00% 毛利率 4.91% 3.83% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利 65.29 11.25 24.97 27.46 30.21 轨道交通 营业收入 138.39 219.37 197.43 187.56 206.32 增长率 146.07% 58.52% -10.00% -5.00% 10.00% 毛利率 65.56% 73.60% 70.00% 65.00% 60.00% 毛利 90.73 161.46 138.20 121.91 123.79 燃气汽车 营业收入 40.52 51.20 74.24 115.07 189.87 动态点评/中国汽研601965 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 业务模块 2011 2012 2013E 2014E 2015E 增长率 9.04% 26.36% 45.00% 55.00% 65.00% 毛利率 40.21% 33.89% 30.00% 25.00% 20.00% 毛利 16.29 17.35 22.27 28.77 37.97 营业总收入 1947.34 1143.20 1550.76 1970.00 2716.51 增速 -9.72% 41.29% 35.65% 27.03% 37.89% 平均毛利率 19.88% 41.78% 35.39% 38.28% 39.56% 毛利 387.13 477.63 548.85 754.10 1074.55 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 表3：利润表预测 单位:百万元 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 2156.95 1947.34 1143.20 1550.76 1970.00 2716.51 营业收入 2156.95 1947.34 1143.20 1550.76 1970.00 2716.51 二、营业总成本 2023.14 1704.96 812.48 1181.80 1517.31 2076.60 营业成本 1885.09 1560.20 665.61 1001.91 1215.90 1641.95 营业税金及附加 25.63 31.99 34.00 38.77 49.25 67.91 销售费用 29.83 28.91 33.01 54.28 68.95 95.08 管理费用 79.25 85.15 94.59 124.06 197.00 271.65 财务费用 -1.61 -8.04 -25.01 -38.77 -19.70 -13.58 资产减值损失 4.25 6.13 10.12 1.55 5.91 13.58 三、其他经营收益 17.63 -2.34 -3.05 0.00 0.00 0.00 投资净收益 17.63 -2.34 -3.05 0.00 0.00 0.00 四、营业利润 151.43 240.04 327.67 368.96 452.69 639.91 加：营业外收入 36.72 13.41 30.52 35.00 40.00 45.00 减：