医药行业：2013年下半年医药行业展望：在政策风雨中继续成长

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共8行业报告：医疗保健部门孙强孙凤强行业报行业+8522013年7月12日2H2013医疗保健行业前景：尽管面临政策阻力，但仍将持续增长2013年下半年医药行业展望：在政策风雨中继续成长1H2013医疗保健行业评论：2013年1月至5月，中国医药制造业的总收入同比增长19.8％，与2012年的增幅保持一致。但是，2013年1月5日，中国医药总销售额仅同比增长15.2％，低于同比23.0％ 2012年增长。我们认为增长评分：跑赢大市已升级评级：跑赢大市 (上调)药品销售放缓主要是由于1）医疗保险成本 控制，2）药品降价和3）控制不合理的药品处方。 需求增长是中国医疗保健行业的长期增长动力，尽管行业增长在短期内可能会继续下降，股票表现股价表现原因是：1）正在进行的公立医院改革将损害药品价值链上每个参与者的盈利能力； 2）医疗保险成本控制将影响总医疗成本的增长； 3）非理性药物使用控制； 4 ）2013年的省级药品招标会影响药品价格。 我们建议增持医疗行业，并提防某些公司的风险。尽管估值高且有短期政策风险，但拥有坚实基础的优秀制药公司将继续增长。近期的波动将为其带来更好的长期购买机会。40.035.030.025.020.015.010.05.00.0(5.0)(10.0)回报百分比“买入”同仁堂科技（01666 HK）的目标价，目标价为35.70港元，以实现稳定和可持续的增长。“买入”上海医药（02607 HK），6-18个月目标价HK $ 23.00，对新管理层寄予厚望。 “买入”华诺生物（01177 HK），目标价为7.10港元，以换代产品。 “卖出”威高（01066 HK）面临加剧的高风险7月12日12月12日1月13日4月13日13年7月恒生指数保健股资料来源：彭博社。比赛。2013 上半年医药行业回顾：前 5 个月，中国医药制造业收入同比增长 19.8%，与 2012 年的增速一致。不过，中西药品零售总额同比增长 15.2%，低于 2012 年 23.0%的同比增速。我们认为药品零售总额增速放缓可能是由于 1)医保控费，2)药品降价，3)对不合理用药的控制。不过整体来看，行业运行稳定。 不断增长的医疗需求，是中国医药行业持续增长的动力。不过，短期内行业增速可能会继续下滑， 原因包括：1) 正在推行的公立医院改革，将会影响医药产业链中的每一个参与者的利益，2) 医保控费将会继续影响医疗总开支的增速，3) 政府继续控制不合理用药，4) 2013 年的省级药品招30.025.020.015.010.05.00.0(5.0)(10.0)(15.0)回报百分比标会影响药品价格。 我们建议超配医药行业，但也提醒留意部分公司的风险。尽管行业估值已经很高，而且在下半年仍会有一些短期政策性风险，但我们认为基本面扎实的医药企业将会有持续的增长。短期的波动可能会带来更好的长期买入机会。 行业首选是增长扎实且稳定的同仁堂科技（01666 HK），6-18个月目标价 HK $ 35.70。推荐”买入” 上海医药（02607 HK），目标价 HK23.00，寄希望于新上任的管理层。”买入”中国生物制药（01177 HK），目标价 HK $ 7.10，特别看好其产品更新换代的机遇。由于威高（01066 HK）面临的行业竞争开始加剧，建议”卖出”。7月12日12月12日1月13日4月13日13年7月 SHSZ300指数 中国A股医疗股资料来源：彭博社。公司名公司名称码编号价钱股价评分投资评级13倍市盈率14倍市盈率15倍市盈率13 ROE净资产收益率13P / B市净率13产量股息率（港元）（X）（X）（X）(%)（X）(%)国药控股01099 HK18.800卖16.614.512.41.415.81.6上海医药02607 HK14.960购买12.710.89.21.111.81.6四环医药00460 HK5.040中性18.115.814.52.614.91.7中国生物制药01177 HK5.150购买21.816.813.13.722.01.4同仁堂科技01666 HK25.700购买27.421.016.25.322.42.2山东威高01066 HK7.840卖29.228.828.92.99.10.8立君国际02005香港2.660购买20.414.310.62.816.02.3中国医药01093 HK3.990购买23.215.615.41.414.13.0金界药业01110 HK1.230购买10.79.28.01.313.03.9迈瑞医疗美国先生US $ 38.330中性21.919.717.73.014.71.0加权平均。跑赢大市20.417.615.82.414.81.5资源︰国泰君安国际公司。行业报告医疗部门医药行业GTJA研究国泰君安研究 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共829.4%22.7%20.5% 20.3% 19.8%19.8%20112012201325.0%23.0%20.0%21.5%15.0% 16.7%14.6% 15.7% 15.2%201110.0%20125.0%2013医疗保健行业1H2013回顾在2013年上半年，大部分香港交易所的医疗保健股跑赢恒生指数。如我们所料，由于1）公立医院改革，2）医疗保险成本控制以及3）2013年上半年的药品降价，中国制药业的整体增速一直在放缓，但仍领先于大多数其他行业。持续增长的确定性为行业估值提供了支持。此外，我们注意到，越来越多主要购买中国A股的内地投资者已开始购买香港交易所的医疗保健股票，从而提高了一些医疗保健股票的估值，尤其是那些市值较小的股票。股票表现有所不同。广州医药（00874 HK）上涨了105％，成为行业领跑者，这是由于其收购了A股姊妹公司表云山（000522 CH）以及市场对其WLJ凉茶业务的预期。 CSPC（01093 HK）从母公司收购处方药业务后，在2013年上半年增长74％。尽管四环制药（00460 HK）2012年的业绩令人失望，但由于之前的估值偏低，其在2013年上半年增长了约50％。我们的首选同仁堂科技（01666 HK）上涨了约40％，这得益于其坚实的基本面和稳定的利润增长。然而，市值最大的港交所国药控股（01099 HK）下跌20％，逼近目标价。中国医疗保健行业评论医药制造业稳定增长，但医药终端销售增速下降。根据中国国家统计局的数据，2013年1月至5月，中国医药制造业的总收入同比增长19.8％，与2012年的增长速度一致，但低于2011年的强劲增长29.4％。 2013年1月至5月，中国药品销售总额仅同比增长15.2％，低于2011年的21.5％和2012年的23.0％。（注：中国国家统计局的“药品销售总额”代表了零售商和药品分销商以一定业务规模出售的西药和中药总数，该统计数据涵盖零售店和医院药房）。我们认为药品销售增长的增速放缓主要是由于1）医疗保险成本控制，2）药品降价以及3）对不合理药品处方的控制。减速与化学药物子行业的增长减速非常相似。图1：中国医药制造业收入累计同比增长图2：中国药品销售总额累计同比增长35.0%30.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0.0%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。行业报告医疗部门医药行业2013年7月12日 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共8中国医药制造业的利润率一直保持稳定。2013年1月至5月，中国医药制造业的总利润同比增长17.5％，略低于行业收入增长。 2013年1月-5月的利润率为9.5％，略低于2012年1月-5月的9.7％和2012年全年的9.8％。但是，我们认为自2005年以来行业利润率相比，仍处于正常波动范围内。图3：中国医药制造业利润累计同比增长图4：中国医药制造业的利润率波动30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2月3月4月5月六月七月八月九月十月十一月十二月资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。每个子行业的增长都不同： 化学原料药子行业：2013年1月至4月，收入同比增长18.3％，高于2012年同比增长7.9％。利润同比增长20.3％，而2012年同比下降-2％。子行业正在显着复苏。但是，不同的原料药的性能却有所不同。维生素C原料药和抗生素仍在激烈竞争中，产能过剩，这是CSPC Pharm（01093 HK）的负担。 化学成品药子行业：2013年1月至4月，收入和利润分别同比增长16.1％和15.8％，低于2012年的22.4％和25.7％。增速放缓与中国药品总销售额的增速一致，因为化学成品药是零售和医院市场的主要类别。 成品中药子行业：2013年1月至4月，收入和利润分别同比增长27.0％和25.5％，比2012年增长分别高6.3个百分点和8.2个百分点。此外，我们认为许多中药，尤其是中药注射剂，都是独家产品，其高价位偏爱处方药。 医疗耗材和设备：利润增长低于2013年1月至5月的收入增长，我们认为利润率下降可能是由于产能快速扩张和激烈的竞争所致。我们将密切跟踪是否有恶化的趋势。表1：2012年和2013年4月医疗保健子行业的收入和利润增长化学原料药7.9%18.3%-2.0%20.3%化学成品药22.4%16.1%25.7%15.8%准备好的草药片16.0%33.5%10.3%36.6%中成药20.7%27.0%17.2%25.5%生物制药17.2%35.2%11.3%32.5%医疗耗材21.9%21.6%28.3%16.9%医疗设备15.5%24.2%15.6%14.4%总17.6%22.8%16.0%21.6%资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。注意：以上“总计”与中国国家统计局定义的“中国医药行业”不同，前者不包括兽药，但包括医疗设备。23.5%24.3%22.7%19.2%19.8%17.5%20112012201312.0%10.0%9.5%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%行业报告医疗部门医药行业2013年7月12日收入同比增长利润同比增长20122013年1月至4月20122013年1月至4月 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共8医疗耗材6％医疗设备8％化学原料药18％生物制药学11％中成药成品23％化学成品药28％准备好的草药块6％医疗类消耗品8％6%医疗设备化学原料药12％生物制药卡路里14％化学成品药31％中成药24％准备好的草药片5％图5：2013年1月至4月中国医疗保健行业收入（左）和利润（右）的细分资料来源：中国国家统计局，国泰君安国际。注意：以上“总计”与中国国家统计局定义的“中国医药行业”不同，前者不包括兽药，但包括医疗设备。医疗设备进出口增长没有明显恢复。2013年1月至5月，中国医疗设备出口总值同比增长15.6％，略高于2012年的12.3％，但仍低于2011年的18.9％。出口增长放缓可能是由于许多国家的医疗成本控制，这被认为是中国医疗设备获得更多市场份额的机会。 2013年1月至5月，中国医疗设备进口总值同比增长12.2％，低于2011年的28.7％和2012年的18.8％。我们认为医疗设备进口是国内对高端设备的需求的指标设备和医院投资。经济放缓可能意味着医院的投资正在放缓，正如我们的预期。此外，医疗设备进出口增速放缓也可能与跨国公司的本地化生产有关，这将加剧国内竞争。图6：中国医疗设备进口总值增长（同比）40.035.030.025.028.7图7：中国医疗器械出口总值增长（同比）30.025.024.120.018.920.015.010.011.4 12.218.82011201215.010.017.515.9 15.612.3