医药行业2013年下半年投资策略：规避风险,择机而动

报告日期：2013年6月18日  医改对医药行业产生结构性影响。医疗卫生机构改革的当前重点在于提高县级公立医院诊疗能力，同时进一步加强基层医疗机构建设。医保控费将长期影响医院用药结构，高性价比药品，诊断、检测医疗用品的需求将得到提升。  下半年需求无虞，关注政策影响。刚性医疗需求稳定增长，医疗需求转化为消费有能力保障。下半年新版基药价格调整、中成药价格调整、各地基药、非基药招标将使政策面发生波动，关注政策对药品价格的影响，规避风险较大的品种。  行业1~4月整体运行良好。 1~4 月医药制造业收入同比增长20.30%，利润总额同比增长19.20%，整体盈利能力表现良好，但利润增速呈逐月下降趋势，下半年需关注政策带来的影响。  估值短期有调整需要，等待时机介入。2013年年初至今（截止6月7日）医药生物板块上涨27.89%，但目前估值溢价率较高，短期可能有调整需要，长期仍有支撑，等待介入时机。  投资建议： 具有丰富产品线和独家品种（含类独家品种，尤其是大病领域）的企业，抗价格调整风险的能力更强：天士力、恒瑞医药、华润三九； 创新能力将是企业持续发展的重要保障：恒瑞医药、天士力、双鹭药业、信立泰； 保健品和医疗器械的市场需求不断提升，发展空间较大，同时可以规避下半年的价格调整风险：东阿阿胶、和佳股份、鱼跃医疗。 华 龙 证 券 联系人：石学刚 研究员：许 红 执业证书编号：S0230110040002 TEL:0931-4890521 EMAIL:sxg5661@163.com 经纪业务管理总部 机构业务部 规避风险，择机而动 ——医药行业2013年下半年投资策略 行业研究：医药 行业策略 一、医改对医药行业产生结构性影响 医改涉及医疗卫生制度的根本性变革，对医药行业影响深远，医药行业将不可避免的面临结构性的调整。由于医改是一项复杂、庞大、涉及广泛利益阶层的系统工程，不可能一蹴而就，其对医药行业的影响也将循序渐进。医改涵盖了医疗卫生机构改革、医保制度改革、药品质量与价格管理制度改革等诸多层面，随着医改进程的不断推进，医药行业将受到不同层面和程度的影响。 1、医疗卫生机构改革短期看点在基层 公立医院是我国医疗卫生机构的主体，处于垄断地位，公立医院能否改革成功是医疗卫生机构改革的核心。公立医院改革的重点是管办分开、医药分开。公立医院产权结构单一，在治理方面委托代理、管办不分，导致市场竞争不充分，进而影响医疗服务市场出现供不应求的现象。因此，公立医院产权制度改革将对我国医疗服务市场的发展产生积极影响。另外，逐步取消药品加成，切断医院层面利益链条，最终实现医药分开，将有利于合理的药品定价体系的形成，进而推动医药行业的健康发展。同时，医院也有动力通过医疗服务加大收入和利润，而药品则成为医疗服务的成本项，与国际成熟市场相一致。 我国市级公立医院改革进展仍然相对缓慢，试点医院逐步提升了医疗服务收入的比重，但距离管办分开、医药分开的目标仍有较大距离。由于公立医院改革涉及复杂的体制变革和诸多的层面的利益，短期内进程难以加快，对医药行业的影响有限，但长期将对医药行业产生结构性影响。 目前来看，县级公立医院和基层医疗卫生机构的改革对行业的影响更为直接。政府在2012年下半年陆续颁布了《关于县级公立医院综合改革试点意见的通知》和《关于推进县级公立医院医药价格改革工作的通知》等文件，从取消药品加成、调整医疗服务价格、改革收付费方式和落实政府办医责任等几个方面推进县级公立医院改革。2013年2月，国务院办公厅又发布了《关于巩固完善基本 敬请阅读末页免责条款 药物制度和基层运行新机制的意见》，将进一步提升基层医疗卫生机构的服务能力，推动基层医疗市场健康发展。政府近几年大力加强基层医疗机构和县级公立医院的建设，提升其服务能力，将推动基层医疗市场的发展，提高医疗资源的利用效率，并对医疗市场的产品结构产生影响。 2、医保控费对医疗市场产生结构性影响 卫生费用总支出中的医保部分是推动医药行业发展的最大动力。目前，医保体系的建设重点已经由原来的提高覆盖率转变为构建多层次医保体系，医保支出将由原来的高投入逐步向“开源”与“节流”并重转变。付费制度改革、大病医保等措施将对医药行业的发展和结构变化产生深远影响。 图1：我国卫生费用总支出构成 数据来源：网站公开信息，华龙证券 从“开源”到“节流”，是指医保付费制度从后付制向预付制转变。在原有后付制医保付费制度下，医生倾向去开高处方、大处方，诱导需求严重，导致医保基金使用效率降低。因此，医保控费势在必行。根据“结合基金收支预算管理加强总额控制，探索总额预付。在此基础上，结合门诊统筹的开展探索按人头付费，结合住院门诊大病的保障探索按病种付费”的医疗保险付费方式改革意见，医保付费方式预付制转变，主要有总额预付制、按病种付费和推广门诊统筹的按人头付费三种方式。在预付制下，由于支付标准已经确定，医院将具备“节流”的动力，医疗费用有望得到有效控制。目前来看，医保付费方式改革仍需要在制医保部分 敬请阅读末页免责条款 度上进行完善，并与分级医疗、医药分开等改革相结合。随着付费制度改革的推进，理论上来看，高性价比的药品和治疗方案将得到推广，对于性价比高、具有进口替代作用的品牌仿制药以及诊断试剂的药品生产企业将构成利好。但政策对合理用药的导向作用和细节处理如何在医院方落实和体现，仍需要进一步观察。 此外，在基本医疗保障体系的基础上实施的大病医保政策，将有利于提升医疗保障体系的深度。由于重大疾病的医保报销比例提高，患者的就诊意愿得以加强，大病用药市场的需求会有较大提升。 二、下半年需求无虞，关注政策影响 1、刚性需求长期增长 人口自然增长、城镇化率提高和老龄化速度加快等因素，决定了我国居民的刚性医疗需求将在较长一段时期内保持稳定增长。 图2：我国人口老龄化程度预测 图3：医疗机构诊疗人次数呈现整体向上趋势 数据来源：人保部，华龙证券 数据来源：Wind，华龙证券 我国人口近几年同比稳定增长，自然增长率稳定在千分之六左右，将带来医疗需求的自然增量。2012年，我国城镇化率为52.57%，较2011年提高了1.3%，未来随着城镇化建设进程的加快，城镇化率提升速度有望加快。城镇居民人均医疗支出大于非城镇居民人均医疗支出，城镇人口增加也将加大医疗需求。2011 敬请阅读末页免责条款 年底，我国60岁及以上老年人口已达1.85亿人，占总人口的13.7%，预计2013年底，老年人口总数将达到2.21亿人，总人口占比达到16%。从日本的经验来看，随着年龄的增加，尤其是步入老龄阶段后，居民医疗费用将显著增加。 近几年，全国医疗机构诊疗人次数呈现出整体向上的趋势，药品终端市场规模也持续稳定增长，均反映出我国居民医疗需求在不断提升。此外，随着我国人均收入水平的不断提高，人们对健康生活的追求也在提升，健康药食、家庭保健等需求有望快速增长。 图4：我国药品终端市场规模增长趋势 数据来源：第三方机构，华龙证券 2、医疗支付有保障 2012年，我国卫生总费用中政府支出占比31.3%、社会支出占比35.2%、个人支出占比33.4%。预计2013年中央医疗卫生支出将达到2,602亿元，同比增长达到27%，有望维持快速增长。我国卫生总费用占GDP比重较低，未来仍有提升空间，中央医疗卫生支出仍将随之持续增长。个人支出部分有望随着人均工资水平的持续提升获得稳定增长。 图5：我国卫生总费用占GDP比重变化趋势 图6：我国部分城镇职工平均工资及增长情况 敬请阅读末页免责条款 数据来源：WHO，华龙证券 数据来源：Wind，华龙证券 另一方面，从医保费用支出角度看，2012年城镇医疗保险基金收入和支出分别比上年增长25.3%和25.1%，结余情况良好，新农合基金累计结余率也在25%左右，将为我国居民的医疗需求转化为购买力提供支付保障。 3、政策带来不确定因素 新版基药目录已经颁布，2013年下半年基本药物制的相关政策细节将陆续出台，基药面临新一轮的价格调整。2009年基药价格调整中，有45%的药品降价，49%的药品价格维持不变，6%的药品进行了提价。本次基药价格调整估计仍将结合市场供求关系和药品成本等因素综合考量，合理进行价格调整。由于在此之前发改委已进行了两轮药品最高零售价的调整，本次调价整体幅度可能有限。其中，低价品种面临的调价风险较小，独家品种或将被面临严格对待，其它竞争性品种有望获得合理的利润空间。此外，上一轮行政性降价中中成药价格尚未调整，下半年的降价情况也需要关注。 由于新版基药目录及相关政策在上半年颁布，大部分地区新一轮基药增补、招标工作有望从下半年开始陆续展开。由于之前“唯低价是取”的招标模式引发诸多问题，新一轮基药招标将更加重视药品质量问题，但“双信封”模式仍将是主流模式，企业仍将面临招标降价压力。关注的重点在于新进品种如何平衡量价关系、独家品种如何定价。 敬请阅读末页免责条款 非基药招标也将在下半年陆续展开，质量分级招标模式仍将被广泛采用。竞争性普药面临较大的价格调整压力，独家品种、专利药等竞争格局较好的品种相对影响较小。此外，上一轮非基药招标后新进入市场的重磅产品，有望通过新一轮招标进入医院终端，获取市场份额扩大带来的收益。 三、行业整体运行良好 1、2013年1~4月行业稳定增长 2013 年1~4 月，医药制造业实现收入6040 亿，同比增长20.30%，利润总额572 亿，同比增长19.20%，利润增速略低于收入增速，整体盈利能力表现良好。但从单月利润增速来看：前两个月利润同比增长24.32%，前三个月利润同比增长22.65%，利润增速呈逐步下降趋势，其中4月份下滑较为明显。1~4月销售利润率保持在9.5%左右，表现稳定。下半年需关注政策波动对企业收入和利润水平的影响，全年利润增速或将低于收入增速。如果下半年的政策没有特别严苛，医药制造业全年业绩增速有望达到15%以上。 图7：医药制造业收入及利润增长情况 数据来源：Wind，华龙证券 敬请阅读末页免责条款 2、子行业总体趋稳，仍有分化 化学原料药与化学制剂逐步回暖，2013年一季度利润总额同比分别增长22.48%和21.39%。化药制剂的行政性降价已经完成，后续仍将面对药品招标带来的价格压力，竞争格局激烈的普药企业可能受较大影响。中成药利润总额同比增长29.99%，增速回稳。 表1：医药子行业2013年一季度经济运行情况 化学制剂 化学原料药 中成药 中药饮片 生物制药 医疗器械 收入 1285 849 1097 275 475 276 收入同比 18.56% 19.97% 23.41% 31.08% 14.64% 18.79% 利润 139 55 113 20 62 28 利润同比 21.39% 22.48% 29.99% 29.24% 14.68% 23.50% 利润率 10.85% 6.44% 10.35% 7.41% 12.98% 9.18% 数据来源：Wind，华龙证券 中成药下半年面临调价压力，但估计整体调整幅度有限，利润空间较大的独家品种或将被从严对待。中长期来看，中成药受益于国家政策扶持和市场需求加大，有望成为表现最好的子行业之一。中药饮片利润总额同比增加29.24%，子行业将随着中药材价格整体趋于平稳和行业标准的规范，步入稳定增长的轨道。 生物制药利润总额同比增加14.