航空动力：注入预案超预期，业绩增厚明显

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 非汽车交运设备 航空动力(600893.SH)/15.57元 注入预案超预期，业绩增厚明显 事 项 公司发布了重组方案，增发约6.85亿股购买黎明公司、南方公司、黎阳动力、晋航公司、吉发公司、贵动公司的100%股权和深圳三叶80%股权，西航集团拟注入与航空发动机科研总装、试车业务相关的资产以及负债。同时，拟向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，配套融资总额不超过本次总交易金额的25%。 主要观点 1. 公司拟注入规模大超市场预期，拟注入资产定价合理，注入后公司将成为航空发动机整机生产和全寿命维护服务的唯一龙头。本次注入资产包括黎明公司等三家发动机主机企业，吉发公司等三家发动机修理企业，以及从事航模发动机研制的深圳三叶公司和西航集团发动机总装试车等资产。注入后，公司从发动机生产业务扩展到维修保养，产业链得到完善和优化，产品从中大推力发动机扩展到大、中、小型，涡扇、涡喷、涡轴、涡桨等各类发动机，产品结构更加丰富。本次后总股本不超过为20.3亿股，增发后2012年EPS为0.337元，增厚25.7%。 2. 黎明公司是我国大型航空发动机动机的生产基地，是“太行”总装厂家。黎明公司主要产品是大推力小涵道比涡喷、涡扇发动机，是重要的国防军品供应商。“太行”发动机目前已进入生产定型阶段，未来进入批量生产阶段，将提高交付量，提高公司业绩。本次注入资产在2012年营业收入为104.8亿，实现净利润1.66亿元。2013年是集团的市场效益年中，公司净利率提升是大概率事件。 3. 南方公司是我国中小型及微型航空发动机研制与生产基地，目前批生产涡桨、涡轴、涡扇、活塞、辅助动力装置5大类别10 余个型号产品，主要配套我国各型号直升机，以及部分运输机、教练机、无人机。我国直升机保有量严重不足，近年来高增长，公司业绩受益。南方公司拟注入资产2012年营业收入37.5亿元，净利润1.78亿元。 4. 黎阳动力承接了黎阳集团内航空发动机相关资产，拥有涡喷发动机及中等推力涡扇发动机的研制生产能力，且公司是国内唯一叶片专业化研制企业，及行业内燃烧部件专业化生产厂家。公司曾研制了两大系列20多个型号的发动机，2010年实现改制后业绩高速增长，公司产品适合于轻型歼击机和教练机，未来将承担L-15的国产动力，“岷山”发动机的研制和生产。2012年实现营业收入21.7亿，净利润0.25亿，利润率明显偏低，未来有提升空间。 [table_reportdate] 2013年06月18日 公司点评 证券分析师： 马军 执业编号： S0360512110002 Tel： 13311321239 Email： majun@hczq.com 研究助理： 王超 Tel： 15910653295 Email： wangchao@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 强推 评级变动： 调高 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 108967.32 流通A股/B股(万股) 108622.4/0 资产负债率(%) 48.3 每股净资产(元) 4.11 市盈率(倍) 43.95 市净率(倍) 3.44 12个月内最高/最低价 16.32/9.78 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2012/6/18～2013/6/18-28%-20%-12%-4%4%12%12-612-912-1213-313-6沪深300航空动力 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《三季度大幅增长，全年增速转正》 2012-10-30 《立足发动机主业优势，非航产品拖累当期业绩》 2012-08-13 证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 / 8 [table_page] 航空动力公司点评 5. 本次重组方案包括晋航、吉发、贵动三个维修厂，是重大的战略布局。三个主机厂的优势是他们从军方拆分出来，与军方的的关系较为紧密。从全球产业趋势来看，发动机的MRO将向造商转移。这三个厂未来将融到主机厂中，老型号维修能力留在目前厂区方，然后新建一条大修线进行新型号维修。2012年三个修理厂共实现营业收入3.02亿元，净利润2160万元。 投资建议 我们预测公司2013-2015年EPS为0.32、0.43和0.74元。本次注入方案对EPS增厚较为明显，考虑拟注入资产的盈利贡献后，2012年EPS为0.34元，增厚26%；2013年EPS为0.47元，增厚47%，高于预期。公司本次拟注入集团内航空发动机整机生产的全部资产，对增强研发和生产方面的协同作用，减少业绩波动效果明显，给予“强烈推荐”评级。 风险提示 1. 本次重大资产重组不能顺利完成的风险。 2. 航空发动机新型号不能顺利进入批量生产的风险。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 / 8 [table_page] 航空动力公司点评 一、注入三个主机厂和三个修理厂等优质资产，评估价格合理 本次重组的标的资产具体包括：黎明公司100%股权、南方公司100%股权、黎阳动力100%股权、晋航公司100%股权、吉发公司100%股权、贵动公司100%股权和深圳三叶80%股权，另西航集团拟注入资产为其拥有的与航空发动机科研总装、试车业务相关的资产以及负债。 本次重组标的资产的预估值为958,843.73万元，、账面值净额为505,319.47万元，预估增值率为89.75%。按照14.00元/股的发行价格计算，本次发行股份购买资产的发行股份数量约为 68,488.84万股。 同时，航空动力拟向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，配套融资总额不超过本次总交易金额的25%,根据本次非公开发行拟购买资产的预估值测算，本次拟募集配套资金总额将不超过319,614.58万元。按照14.0元的发行底价测算，发行的股份数量预计不超过22,829.61万股。 根据本预案，公司拟发行股份数量不超过约9.13亿股，发行后后总股本不超过20.03亿股。 图表 1 拟注入资产的股权控制结构图 资料来源：公司公告 图表 2 拟注入资产2012年资产负债数据 2012年（万元） 黎明 南方 黎阳 晋航 吉发 贵动 三叶（80%） 西航 总计 收购股权 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 80.00% 100.00% 总资产 1297374.36 663528.11 493927.95 16028.82 28437.20 30206.13 11215.85 228162.93 2768881.35 总负债 1075441.64 384362.63 465812.05 11266.76 20666.94 22280.11 1222.65 222759.21 2203811.99 净资产 221932.72 279165.48 28115.90 4762.06 7770.26 7926.02 9993.20 5403.72 565069.36 资料来源：公司公告，华创证券研究所整理 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 / 8 [table_page] 航空动力公司点评 图表 3 拟注入资产主营业务及配套对象 主营业务 配套对象 西航集团 大中型航空发动机研制生产基地，“秦岭”航空发动机，“太行”“昆仑”部分核心部件 战斗机、轰炸机、轻型歼击机动力装置 黎明 大推力小涵道比涡扇发动机，主要包括“太行”、“昆仑航空发动机” 重型歼击机动力装置 南方 中、小型航空发动机研制生产基地，主要产品包括涡桨发动机、涡轴发动机、涡扇发动机、活塞发动机、辅助动力装置等5 大类别10 余款型号。 直升机、教练机、运输机、无人机 黎阳 20多个型号的中等推力涡喷发动机和中等推力涡扇发动机两大类型。专业叶片制造中心。 战斗机、教练机动力 三叶 微型航空发动机 运动型航模 贵动 之前隶属空军，2002年划归一航，负责wp6、wp7发动机维修，现已停产，应用机型面临退役，5-8年后将没有业务，2012年启动注入主机厂。 歼-5、强-5及部分歼-7、歼-8的动力装置 晋翔 龙岗 资料来源：华创证券研究所整理 二、业绩增厚预测 （一）考虑拟注入资产利润贡献，2012年EPS增厚25.9%。 2012年拟注入资产增加归母净利润3.94亿元，上市公司归母净利润2.91亿元，稀释之后不超过20.03亿总股本计算，2012年EPS为0.34元，上市公司2012年EPS为0.27元，同比增厚25.9%。 图表 4 2012年营业收入和净利润数据分析 (万元） 黎明 南方 黎阳 晋航 吉发 贵动 三叶（80%） 2012年营业收入 1047858.99 374860.00 217086.73 10063.23 10478.43 9691.05 3372.57 2012年净利润 16620.33 17806.21 2464.95 432.74 1368.31 359.05 412.16 2012年归母净利润 16620.33 17806.21 2464.95 432.74 1368.31 359.05 329.73 2012营收增速 13.65% 45.31% 40.35% 20.63% 44.19% 32.95% -45.93% 2011营收增速 14.15% 14.96% -7.79% 30.11% -6.96% 16.43% 3.51% 2年营收YOY 13.90% 29.24% 13.76% 25.28% 15.83% 24.42% -25.19% 2012净利率 1.59% 4.75% 1.14% 4.30% 13.06% 3.70% 12.22% 2011净利率 0.98% 3.67% 0.80% 5.73% 11.14% 9.15% 26.18% 2010净利率 0.01 0.03 -0.01 0.07 0.09 0.00 0.24 资料来源：公司公告，华创证券研究所整理 （二）2013年拟注入资产的增厚效果预测 2013年中航工业集团提出“市场效益年”，净利润率要维持3%以上。中航发动机控股公司做出2013年财务预测为，收入500亿元，净利润17.1亿，净利润率为3.4%，符合集团要求。因此，体量最大的黎明和净利润率最低的黎阳动力将有动力改善净利润率。 据我们预测，2013年拟注入资产归母净利润增加5.9亿，上市公司的归母净利润预计为3.50亿，以稀释后20.03亿股本计算，EPS为0.47元，增厚46.7%。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号