华孚色纺(002042)：毛利、销量双提升业绩有望超预期

请阅读最后一页信息披露和重要声明 调研报告 增持 当前价：5.66元 2013年6月4日 研究报告·纺织服装 分析师:郭敏 执业证书编号：S1110511060003 电话：（8621）50155262-8019 邮件：guomin@tfzq.com 联系人:姚瑶 执业证书编号：S1110111070048 电话：（8621）50155650-8018 邮件：yaoyao@tfzq.com 地址：武汉市江汉区唐家墩32号国资大 厦B座 电话：027-87618889 天风证券股份有限公司 1、订单饱满，产能运用满负荷，1-5月销量增速20%以上。华孚色纺2010年非公开发行4255万股，募集资金10亿，投资建设“上虞8万锭半精纺纱线项目”和“新疆五家渠12万锭色纺纱项目”，项目于2012年5月开始陆续投产。新疆高效色纺项目2012年4季度达产，两个项目累计新增产能约20万锭，产能增幅接近20%（总产能130万锭，自有、外协分别120、10万锭）。2013年1-5月份，公司接单情况较好，预计产量增速20%以上。 2、高价库存消化完毕、彩新产品比例提升带动毛利率提升。截止2013年一季度，公司高价库存棉花基本消化完毕，库存棉花价格基本与市场价同步。同时，海外需求回暖，公司接单选择余地更大，彩新产品比例提升。随着高价棉花库存消化完全，以及彩新产品比例提高，毛利率显著提升，预计3季度毛利率提升2个百分点，全年提升至14%左右水平。 3、三大费用率预计稳中有降。2012年财务费用增速达到72%，主要是全年平均存量占用资金较高，加上公司债7.8%的高利率影响，2013年，公司整体存货周转速度明显加快，相关财务费用将有望下降。销售及管理费用率预计继续维持稳定。 4、出疆棉补贴计入营业外收入。税收返还款每年一千多万，公司出疆棉运费补贴据新疆区域的销售量估算，2013年出疆补贴大约6000-7000万元，较2012年5000多万元增加了1000多万元。除去新土地的补贴，全年可确定的出疆棉以及递延补贴约为1个亿。 盈利预测：预计2013/14/15年每股EPS 0.27/0.37/0.44元。对应2013/14/15的PE分别是21/15/13，给予“增持”评级。 风险因素：1. 海外需求波动风险；2. 棉价大幅波动导致企业定价难度提高，下游下单谨慎和成本控制难度加大；3. 国内外棉价差扩大，压缩色纺企业盈利空间。 盈利预测 单位（百万元） 来源： 天风证券研究所 华孚色纺：毛利、销量双提升 业绩有望超预期 主要数据 2013.6.4 一年内最高/最低复权价 (元) 上证指数/深证成指 总股本/流通A股（百万） 12.8/7.14 2318/9379 833/831 每股净资产（元） 资产负债率% 2.27 25.84 一年内股价与大盘走势对比 数据来源：WIND 天风证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明 1 订单饱满，产能运用满负荷，1-5月销量增速20%以上 华孚色纺2010年非公开发行4255万股，募集资金10亿，投资建设“上虞8万锭半精纺纱线项目”和“新疆五家渠12万锭色纺纱项目”，项目于2012年5月开始陆续投产。新疆高效色纺项目2012年4季度达产，两个项目累计新增产能约20万锭，产能增幅接近20%（总产能130万锭，自有、外协分别120、10万锭）。 目前，除意大利等少数国家拥有少量产能外，全球90%以上色纺纱产能都集中在中国。而国内华孚色纺及百隆东方两家产能占比超40%。而在高端色纺纱领域，华孚色纺和百隆东方两家基本能占到80%比例，双寡头格局稳定。一旦海外需求回升，公司业绩弹性较大。 2012年华孚色纺销量增长达到33.7%，市占率稳步提升，净利润下降主要在于高价棉花库存导致成本提升过快，毛利率从18.43%下降至9.91%。2013年1-5月份，公司接单情况较好，预计产量增速20%以上。 2 高价库存消化完毕、彩新产品比例提升带动毛利率提升 截止2013年一季度，公司高价库存棉花基本消化完毕，库存棉花价格基本与市场价同步。同时，海外需求回暖，公司接单选择余地更大，彩新产品比例从40%提升至50%）。随着高价棉花库存消化完全，以及彩新产品比例提升，毛利率显著提升，预计3季度毛利率提升2个百分点，全年提升至15%左右水平。 3 三大费用率预计稳中有降 2012年财务费用增速达到72%，主要是全年平均存量占用资金较高，加上公司债7.8%的高利率影响，2013年，公司整体存货周转速度明显加快，相关财务费用将有望下降。 销售及管理费用率预计继续维持稳定。 4 出疆棉补贴计入营业外收入 近年来公司稳定的营业外收入主要来源于税收返还款以及出疆棉运输补贴。税收返还款每年一千多万，公司出疆棉运费补贴据新疆区域的销售量估算，2013年出疆补贴大约6000-7000万元，较2012年5000多万元增加了1000多万元。除去新土地的补贴，全年可确定的出疆棉以及递延补贴约为1个亿。另外，公司资产重估溢价有30多个亿，未来有望形成政府补贴。 表1 产销量、单价、收入及毛利率变化 来源：公司年报 天风证券研究所 2007年2008年2009年2010年2011年2012年产量（万吨）9.599.069.1410.0010.9513.43销量（万吨）7.117.878.979.299.9213.27销售单价（万元/吨）2.933.133.134.224.453.67销售收入(亿元)20.8224.6128.0939.2344.1148.66毛利率（%）15.07%18.89%19.17%19.44%18.43%9.91% 请阅读最后一页信息披露和重要声明 盈利预测： 预计全年综合毛利率水平环比提升，全年恢复到约13.7%水平。目前色纺行业需求稳步上升，订单向两大龙头集中的趋势明显，公司全年产能预计增长接近20%，销量望实现17%左右的增长，价格略有上提。2012年下半年因综合用棉成本上升，业绩基数较低，预计2013年公司下半年盈利增速将显著提高。预计2013/14/15年每股EPS 0.27/0.37/0.44元。对应2013/14的PE分别是21/15/13，给予“增持”评级。 风险因素：1. 海外需求波动风险；2. 棉价大幅波动导致企业定价难度提高，下游下单谨慎和成本控制难度加大；3. 国内外棉价差扩大，压缩色纺企业盈利空间。 表2 公司营业外收入主要构成 来源：公司年报 天风证券研究所 类型2009年2010年2011年2012年营业外收入0.290.470.733.00拆迁补偿收入0.11亿元（2009子公司浙江华孚色纺税收返还款(主要是新疆天宏新八棉收到的福利企业增值税退税款)0.110.140.11出疆棉运输补贴0.010.280.52政府扶植资金1.41（安徽淮北经济开发区管理委员会的拨付资金1.3亿，非经常性） 请阅读最后一页信息披露和重要声明 资产负债表利润表会计年度20122013E2014E2015E会计年度20122013E2014E2015E流动资产4810.056099.007495.357414.10营业收入5732.436706.947444.718189.18 现金637.682424.122876.872970.58营业成本5115.115788.096298.226878.91 应收账款540.10594.00653.00718.00营业税金及附加21.7825.4828.2831.11 其它应收款291.64-26.23379.19-25.91营业费用222.27256.27280.75311.64 预付账款846.49738.50986.19897.51管理费用258.05305.40337.71371.95 存货2128.792314.802546.302800.11财务费用238.95214.93280.71314.03 其他365.3453.8153.8153.81资产减值损失1.355.004.723.69非流动资产3198.793598.353917.364165.11公允价值变动收益2.921.041.381.78 长期投资32.8532.8532.8532.85投资净收益-17.3113.864.100.21 固定资产2699.793238.833674.764016.02营业利润-139.47126.67219.79279.84 无形资产207.39239.07258.59277.33营业外收入300.06170.00190.00210.00 其他258.7787.59-48.83-161.08营业外支出6.877.487.287.35资产总计8008.849697.3511412.7211579.21利润总额153.72289.19402.51482.50流动负债4068.625610.147104.907042.45所得税62.0866.5192.58110.97 短期借款2651.633418.515545.754671.99净利润414.65222.68309.93371.52 应付账款717.76751.70824.71883.28少数股东损益0.911.712.392.86 其他699.231439.92734.441487.19归属母公司净利润90.74220.96307.55368.66非流动负债823.85731.66647.04526.42EBITDA553.53760.50990.171163.52 长期借款663.04582.60491.86371.40EPS（摊薄）0.110.270.370.44 其他160.80149.06155.19155.02负债合计4892.476341.807751.957568.87主要财务比率 少数股东权益90.7292.4394.8297.68会计年度20122013E2014E2015E归属母公司股东权益3025.663263.123565.963912.66成长能力负债和股东权益8008.849697.3511412.7211579.21营业收入增长率12.24%17.00%11.00%10.00%营业利润增长率-131.04%190.83%73.51%27.33%现金流量表归属于母公司净利润增长率-77.70%143.52%39.18%19.87%会计年度20122013E2014E2015E获利能力经营活动现金流806.291897.07-588.132142.69毛利率10.77%13.70%15.40%16.00% 净利润91.65222.68309.93371.52净利率1.60%3.32%4.16%4.54% 折旧摊销238.12314.73380.66448.06ROE2.94%6.64%8.47%9.26% 财务费用238.95214.93280.71314.03ROIC2.89%4.54%4.73%5.94% 投资损失17.31-13.86-4.10-0.21偿债能力营运资金变动158.431126.47-1589.81976.56资产负债率61.09%65.40%67.92%65.37% 其它61.8332.1334.4832.73净负债比率106.36%123.58%169.28%129.98%投资活动现金流-965.01-699.39-694.20-693.82流动比率1.181.091.051.05 资本支出679.17411.30312.89247.92速动比率0.660.670.700.66 长期投资-0.050.000.000.00营运能力 其他-285.88-288.09-381.31-445.90总资产周转率0.740.760.710.71筹资活动现金流-30