基金视窗(第四四三期):阳光下无新鲜事小议白酒的商业逻辑

1–第443期摩根士丹利华鑫基金视窗 2013年5月20日 2013年第17期（总第443期） 基金视窗 本周聚焦  大摩18个月定期开放债券基金将于5月27日～6月21日在民生银行等各大渠道和摩根士丹利华鑫基金直销中心、网上交易公开发售。（详见公司官网：http://www.msfunds.com.cn/） 市场点评 新一轮市场化改革序幕拉开 上周，国务院宣布取消和下放一批行政审批项目，涉及企业投资扩建民用机场项目核准、企业投资城市轨道交通车辆、信号系统和牵引传动控制系统制造项目核准等原来受管制的投资项目。该举措的出台，体现了新一届政府坚持政府转型、简政放权、深化市场机制的执政思路。以此为开端，有可能在未来几年重新界定政府、市场关系，为经济转型、加强市场配置资源的方向奠定制度基础。 今年以来宏观经济数据疲弱：4月份我国规模以上工业增加值同比实际增长9.3%，较3月份回升0.4个百分点，低于市场预期的9.7%，1-4月累计同比增速9.4%，创下37个月新低；4月固定资产投资增速从上月的21.51%回落到19.84%，增速出现了较为明显的回落。另一方面，今年以来的货币环境十分宽松：4月社会融资规模为1.75万亿元，比上年同期增加了7833亿元。其中，当月人民币贷款增加7929亿元，同比多增1111亿元。4月末广义货币(M2)同比增长16.1%，分别比上月末和上年同期高出0.4个和3.3个百分点。在货币环境如此宽松的背景下，宏观经济数据疲软依旧，显示出货币政策对宏观经济的推动力不足。在消费和出口疲软的大环境下，拉动地方政府的投资需求，成为中央政府稳定经济增长的少数可用手段之一。 机场、城轨等基建项目下放地方后，将精简审批环节，有利于加快项目整体建设进度。目前已经上报国家发改委的项目，将有望加速获得核准。此外，审批权下放，将推动地铁建设向二三线城市扩散，加速地铁建设在全国推广。全国已建或在建地铁的城市有35个，当前在建线路70多条，已发展和规划发展城市轨道交通的城市总数已经超过50个，全部规划线路超过400条。 从对股市的影响看，此举可能催生轨道交通相关板块、工程类企业以及与航空机场相关板块等的投资机会。 上证综合指数近一年走势图 美元指数近一年走势图 国际原油价格近一年走势图 数据来源：wind资讯 2–第443期摩根士丹利华鑫基金视窗 基金经理论市 上周创业板指数创出新高，跃上1000点整数位；全周创业板指数上涨3.55%，沪深300在地产等权重板块带动下上涨2.02%，从后半周市场表现看，风格转换苗头初显。上周表现最好的板块仍然是TMT，后半周在政策预期带动下，房地产与建筑建材表现较好；表现较差的行业依然是家电、有色、化工等周期板块。 近几周的分化行情强烈体现了在经济转型期，投资者追逐成长、追逐新兴产业与商业模式的热情日渐高涨；事实上从中外股市历史看，资本市场可以更有效地筛选和推动新兴产业、新兴商业模式和高科技产业。成长股初期往往受质疑，但是经得起市场检验的成长股最终将用业绩高成长来化解高估值，这也正是成长股投资的魅力所在。 但近来值得注意的是：中小板和创业板的净减持金额已经接近历史高点。有券商统计，30日累计减持公司数由五月初的170家左右上升至5月17日的251家，而30日增持公司数进一步下降至97家。而产业资本的密集减持往往对应着市场顶点，因此投资者需要警惕小盘股以及创业板的回调风险。另一个需要注意的现象是，5月以来随着成长股投资热情继续高涨，中小板和创业板相对沪深300估值PE（TTM）在逐步提升中逼近2010年以来新高。这一方面是由于对成长股的业绩预期在提高，另一方面也表现了投资者在不断给予成长高估值溢价。 宏观方面，4月工业增加值增速有所回升，汽车生产表现相对较好。今年以来，投资表现出的明显趋势是房地产基建投资表现较好，而制造业及上游采掘业投资表现较差，此趋势目前依旧在延续。 尽管我们一直强调中国经济转型将为成长股带来巨大机遇，但近期政府推出的系列措施既兼顾保证经济平稳发展，也布局中长期转型发展，有望使得市场对经济平稳发展及成功转型的乐观预期上升。这有利于提升价值板块如银行、地产的估值水平，而在价值蓝筹带动下，市场仍有望震荡上行。 专栏：阳光下无新鲜事——小议白酒的商业逻辑 1979年至1988年，白酒行业第一次繁荣；1989年至1992年，白酒行业经历四年调整；1993年至1997年，白酒行业第二次繁荣；1998年至2002年，白酒行业又调整五年；2003年至2012年，白酒行业第三次繁荣（中间因金融危机略有波动）。回顾白酒行业的发展历程，我们似乎都能从中总结出许多道理。在我看来，“阳光下无新鲜事”，行业周期波动概莫能外。兴衰更迭，潮起潮落，行业发展、演变的背后都有一定的逻辑、规律做支撑。 就白酒行业而言，白酒的产品属性可能是该行业商业逻辑中的一个核心问题。结合各个阶段的经济数据看，我们会发现白酒行业的景气度与经济高度相关，白酒就是经济活动的润滑剂。结合各个阶段的政治生态来看，我们又可以看到每当改革到了关键时刻，白酒首先要受到冲击，白酒就是反腐倡廉的标志牌。茅台如何超越五粮液？抓住“意见领袖”——据各方信息综合反映，三公消费占茅台总销量比重相当大。洋河如何实现收入过百亿？抓团购，其实就是抓政府企事业单位。因此，白酒的无限风光是因为政府、国有企业和事业单位等消费群体的预算软约束。 现在市场明白了这些道理，但是回到2010年、2011年，甚至是2012年上半年，市场并不这么看。当时大家讲的是“消费升级”，讲的是“品牌忠诚度提升”，因为大家确实看到了奢侈品、投资品的疯狂。这个模式我们可以总结为，投资者看到某些现象，给予解释，分析这种原因是否可持续，然后再看导致变化的因素是什么。往往出现谬误的地方是，归因不正确，不能确定驱动因素何时以何种方式变化。现在某些研究员和行业专家都说，早就知道白酒有泡沫，然后付诸一笑。2011年白酒有没有泡沫？当时茅台终端价过两千，当然有泡沫，可是这妨碍它的股价2012年上半年继续创新高吗？谁又能阻止酒鬼酒半年之内股价翻1.5倍？也许简单说一句“市场非理性”可以解释这些问题。 勒庞在《乌合之众》中认为群体没有思考能力，只是被简单的情绪推动。K.K在《失控》中写到“简单的结构和逻辑运算，经过数次试错最终能取得优雅的结果”。把两者结合到股票市场中，我们也许不应该只是简单说一句“市场非理性”来消除争论，而是更多应该理解这个犯错和纠错机制，给予过程中每一次“事件冲击”充分的重视，权衡风险与收益。 回到白酒上。简单把白酒的繁荣与调整归因为经济政治中的某一因素并不合适，因为经济和政治是相互关联的，其中经济是前提。鉴于经济复苏和政治生态的复杂性，以及行业疯狂后渠道去库存过程，近一两年内或不能期望行业逆转，过程中的波动则取决于厂家供给变化以及季节性消费变化。在如此基本面下，股票投资更多侧重于资金博弈。截止到3月底，公募资金对于白酒的配置比例仅为2.02%，基本属于标配，在这种情况下，继续大幅下探的可能性不大。年初以来，传媒（出版除外）、安防、消费电子和LED等板块大幅上涨，不少股票创出历史新高。我们相信有一天，市场会像评论白酒一样，“早就知道这是泡沫”,但这解决不了我们目前的困境。唯有相信“阳光下无新鲜事”，小心等待并判断即将发生的事件。（本专栏作者：摩根士丹利华鑫基金研究管理部 丁琳） 3–第443期摩根士丹利华鑫基金视窗 风险提示：本周刊中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下本刊物中的信息或所表达的意见并不构成实际投资结果，也不构成任何对投资人的投资建议和担保。本刊物版权归摩根士丹利华鑫基金管有限公司所有，未获得本公司事先书面授权，任何人不得对本刊物内容进行任何形式的发布、复制。投资有风险，敬请谨慎选择。 摩根士丹利华鑫基金管理有限公司 深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场一期二座17楼 邮编：518048 电话：(0755) 88318883 传真：(0755) 82990384 www.msfunds.com.cn 基金净值一周表现 基金名称 基金 代码 数据类型 0513 0514 0515 0516 0517 大摩基础 行业混合 233001 基金净值 0.4165 0.4115 0.4171 0.4191 0.4282 累计净值 1.9615 1.9565 1.9621 1.9641 1.9732 大摩资源 优选混合 163302 基金净值 1.8222 1.8079 1.8257 1.8366 1.8408 累计净值 3.2652 3.2509 3.2687 3.2796 3.2838 大摩领先 优势股票 233006 基金净值 0.9894 0.9772 0.9948 0.9947 1.0047 累计净值 0.9894 0.9772 0.9948 0.9947 1.0047 大摩卓越 成长股票 233007 基金净值 1.1919 1.1767 1.1942 1.1921 1.2041 累计净值 1.1919 1.1767 1.1942 1.1921 1.2041 大摩强收益 债券 债券 233005 基金净值 1.1802 1.1765 1.1789 1.1849 1.1909 累计净值 1.2152 1.2115 1.2139 1.2199 1.2259 大摩货币 市场 163303 每万份 收益（元） 0.8520 1.2260 0.8456 0.8588 0.8613 七日年化 收益率（%） 3.3010 3.2620 3.3090 3.3160 3.3180 大摩消费 领航混合 233008 基金净值 0.8160 0.8116 0.8258 0.8301 0.8391 累计净值 0.8160 0.8116 0.8258 0.8301 0.8391 大摩多因子 股票 股票 233009 基金净值 0.9250 0.9180 0.9290 0.9320 0.9420 累计净值 0.9250 0.9180 0.9290 0.9320 0.9420 大摩深证300指数增强 233010 基金净值 0.9550 0.9400 0.9510 0.9650 0.9800 累计净值 0.9550 0.9400 0.9510 0.9650 0.9800 大摩主题 优选股票 233011 基金净值 0.9940 0.9800 0.9910 1.0010 1.0170 累计净值 0.9940 0.9800 0.9910 1.0010 1.0170 大摩多元收益债券（A） 233012 基金净值 1.0470 1.0420 1.0480 1.0570 1.0650 累计净值 1.0470 1.0420 1.0480 1.0570 1.0650 大摩多元收益债券（C） 233013 基金净值 1.0430 1.0390 1.0440 1.0540 1.0610 累计净值 1.0430 1.0390 1.0440 1.0540 1.0610 大摩量化 配置股票 233015 基金净值 1.0230 1.0110 1.0220 1.0330 1.0470 累计净值 1.0230 1.0110 1.0220 1.0330 1.0470 4–第443期摩根士丹利华鑫基金视窗 风险提示：本周刊中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下本刊物中的信息或所表达的意见并不构成实际投资结果，也不构