DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 产能释放稳步推进 多层次运作效果渐显 ——加加食品（002650）调研快报 2013年5月15日 强烈推荐/维持 加加食品 调研快报 焦凯 食品饮料分析师 电话:010-66554144 执业证书编号：S1480512090001 李德宝 联系人 电话：010-66554063 MSN：wdcy1985@hotmail.com Email：lidb@dxzq.net.cn 事件： 5月14日我们调研了加加食品，与公司领导就产能建设、新产品投放以及渠道拓展等问题进行了交流。 主要观点： 1.产能建设与改造稳步推进。产能瓶颈是制约2012年收入增长的最大因素，目前公司产能已经进入逐步释放周期：首先是公司募投项目建设正在积极推进，厂房建设即将封顶，预计10月份可贡献部分产能。其次，公司也正在改造四川王中王食品公司的酱油、醋和酱料产能，现已有部分产能开始释放。除此之外，公司还将在郑州新建3万吨食醋产能，预计2014年3月份可达产。我们认为随着这些产能的逐步释放，公司在2013年以及未来若干年的战略扩张基础将会得到极大的夯实，公司也有望从2013年开始进入提速增长周期。 2.产品创新能力突出，新产品陆续推出市场。产品创新是调味品企业获取竞争优势的重要手段，公司深谙此道，其从创新起步，也在创新中成长。2013年公司还将有多个新产品推出：1月份已经推出“加加原酿造”产品，零售价达25元/瓶，市场反应良好，目前销量已达几万箱（1箱12瓶）；5月中旬，公司将借助王中王食品的产能和品牌，推出系列酱料产品；6月份“加加原浆”也将推向市场。茶籽油方面公司已经开发中档茶油，主打产品为定位孕妇儿童的“智力星”红花茶籽油以及定位大众家庭的“金尊”茶籽油。由于公司之前在推广“面条鲜”产品时积累了较多的成功经验，因此我们有理由相信这些产品的推出将会较大提升公司稳定增长的预期。 3.多渠道、多品类以及多品牌运作。2012年底公司已经开始对渠道进行了梳理，其中包括对四川王中王公司渠道的梳理，确立未来公司将重点拓展电商、专卖店以及餐饮市场等渠道，并已经成立相对应的事业部；同时公司还将通过创新丰富产品品类，2013年也将会有多个新产品推出；除此之外，公司已经开始实行多品牌运作，这不仅表现为酱油、植物油分品牌运作，植物油中也实行分品牌运作：首先普通植物油和茶籽油分开运作，其次是不同档次的茶籽油分品牌运作，这样更有利于品牌的塑造以及消费人群的聚焦。 4.预计二季度是公司全年盈利的拐点。主要原因：（1）下半年猪价有望回升，进而提升公司植物油的销量和售价。由于公司植物油的主销市场在乡镇和农村，这些区域植物油价格和猪价具有较强的联动关系。去年年底以及今年一季度由于“黄浦江死猪事件”以及猪周期等原因导致猪肉价格不断下挫，因此对公司植物油产品的销售产生较为负面的影响。根据市场预期，下半年猪价有望见底回升，因此公司植物油业务收入也有望随之大幅增加；（2）产能瓶颈难题逐步缓解。下半年公司募投项目以及四川王中王产能将会部分释放，从而从产能上支撑公司销售区域扩张；（3）新产品贡献收入。二季度公司新产品将会陆续推出，并将在下半年充分贡献收入；（4）渠道梳理显成效。目前公司已经开始对销售渠道进行梳理，并且开始拓展新渠道，我们认为一旦公司产能释放后，渠道梳理的效果就会显现出来。 P2 东兴证券调研快报 加加食品（002650）调研快报：产能释放稳步推进 多层次运作效果渐显 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 盈利预测与评级：由于酱油产能瓶颈以及猪价下降导致植物油业务收入下滑等原因，2012年公司业绩低于预期，2013年仍是公司发展挑战和机遇并存的一年，挑战在于餐饮市场增速放缓以及公司费用率的上升，但产能瓶颈部分缓解，新产品陆续推出，渠道梳理基本完成等积极因素也使公司2013年业绩值得期待。预计2013年公司净利润增速为20%，调整2014-2015年净利润增速为27%和33%，调整后EPS分别为1.10元、1.40 元和1.86元，对应PE18倍、14倍和11倍，给予公司2013年25倍PE，6个月目标价28元，提升空间39%，继续强烈推荐。 风险提示： 新产品推广不力，产能释放进度低于预期以及公司或行业出现食品安全事件都会影响公司业绩。 表1：加加食品2013-2015年业绩预测表 主要指标 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,375.59 1,682.81 1,656.56 1,888.48 2,266.18 2,832.72 (+/-) 14.48% 22.33% -1.56% 14.00% 20.00% 25.00% 经营利润（百万元） 180.60 183.68 220.57 264.03 332.67 436.63 (+/-) 40.91% 1.70% 20.09% 19.70% 26.00% 31.25% 净利润（百万元） 129.87 157.72 175.84 211.69 269.27 356.78 (+/-) 60.30% 21.44% 11.49% 20.39% 27.20% 32.50% 每股净收益（元） 1.08 1.31 0.92 1.10 1.40 1.86 市盈率（倍） 18.42 15.18 21.62 18.04 14.18 10.70 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 附录：东兴证券研究所食品饮料小组有关加加食品的研究报告 序号 日期 报告题目 评级 1 2011/12/16 加加食品深度报告：酱油第一股，健康第一油 首次强烈推荐 2 2012/7/3 加加食品调研报告：面条鲜爆发增长，逆势扩张预期多 强烈推荐 3 2012/7/18 加加食品2012年中报预增点评：淡酱油发力，中期超预期增长 强烈推荐 4 2012/8/20 加加食品2012年中报点评：调整产品结构与布局 形成内涵式增长 强烈推荐 5 2012/8/20 加加食品调研报告：继续发力内涵增长 第四季度或有大动作 强烈推荐 6 2012/10/15 加加食品2012年三季报修正公告点评：三季报再超预期 四季度大动作更值期待 强烈推荐 7 2012/10/26 加加食品2012年三季报点评：结构调整显成效 新产品推出在即提预期 强烈推荐 8 2012/10/30 加加食品调研快报：新产品密集投放期来临 继续强烈推荐 强烈推荐 9 2013/3/5 加加食品调研快报：三月末推新品 IPO项目酱油基地加快建设 强烈推荐 10 2013/4/24 加加食品2013年一季报点评：收入恢复正增长 产能投放提估值 强烈推荐 DONGXING SECURITIES 东兴证券调研快报 加加食品（002650）调研快报：产能释放稳步推进 多层次运作效果渐显 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师简介 焦凯 经济学硕士，2012年加盟东兴证券研究所，两年工作经验，现从事食品饮料行业研究。 联系人简介 李德宝 食品科学硕士，2011年加盟东兴证券研究所，从事食品饮料行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 P4 东兴证券调研快报 加加食品（002650）调研快报：产能释放稳步推进 多层次运作效果渐显 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（以沪深300指数为基准指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（以沪深300指数为基准指数）： DONGXING SECURITIES 东兴证券调研快报 加加食品（002650）调研快报：产能释放稳步推进 多层次运作效果渐显 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。