业绩逊于预期,未来仍有增长空间

业绩逊于预期，未来仍有增长空间 投资评级：买入 越秀证券——公司研究 兴业太阳能 (0750.HK) 业绩点评： 2012 年全年业绩逊于预期：兴业太阳能(0750.HK) 于 2013 年 3 月 25 日公告 2012 年业绩，其中营业收入为人民币(下同)30.98 亿元，同比增长28.7%；股东所占利润 3.29 亿，同比增长 13%，每股收益 0.52 元；董事会建议派发末期股息每股 7 港仙。2012 年公司业绩略低于我们之前的预测(营收31.8亿，股东净利润3.79亿)，但大大低于市场的普遍预期。 光伏建筑一体化业务在商业领域高速增长：兴业太阳能的 BIPV 业务仍保持了相对高速增长态势，2012 年全年公司参与了 38 个光伏项目，营收同比增长 29.8%至 10.72 亿元，占总收入的 34.6%(2011 年同期为 34.3%)，毛利率上升 1.8 个百分点至 35.5%；光伏建筑一体化项目收入在商业领域增长 104.5%至 3.84 亿元，主要是受光伏安装系统成本减少及回报率可观刺激所致。传统幕墙业务依靠商业楼宇项目的增长抵消了火车站等公共项目下降带来的影响，2012 年公司幕墙业务营收同比增长 24.62%，毛利率提升0.4个百分点至15.4%。而货品销售收入增33.9%至7.95亿元。 融资成本大幅增加拖累 2012 年净利润下降： 2012 年公司完成 BIPV 项目120MW，因为金太阳工程政策执行严格，不少项目推迟开工。同时融资成本增加 146.5%至 8,889 万元拖累净利润下降，财报显示公司银行贷款总额从 2011 年的末的 6.65 亿元提升至 2012 年末的 12.06 亿，同时动用已贴现票据亦推高了利息开支，造成融资成本大幅提升。 分布式光伏发电补贴政策或有调整空间：发改委今年三月份下发《关于完善光伏发电价格政策通知》的意见稿，其中关于分布式发电按照自发自用补贴0.35元/度和余电上网按各地脱硫电价结算，业界普遍认为补贴力度偏低。因若按照此补贴标准,分布式发电项目的成本回收期将明显延长。我们认为分布式发电是国家政策鼓励的发展方向，其电价补贴价格仍存在上调可能。未来的分布式项目应该是自发自用为主的度电补贴方式，总体发电规模较小，所以公司的智能微网技术将有极好的发展应用空间。 投资建议：当前公司在手光伏项目订单超过 300MW，其中金太阳项目269MW、屋顶计划项目 40MW，我们预期2013 年可完成 200MW 以上。考虑到分布式电价补贴政策或有调整空间，分布式项目可能带来额外增长空间。我们预测公司 2013-2015 年业绩仍然快速增长，预测 EPS 分别为0.86、1.15 和 1.45 港元。兴业太阳能当前 PE 估值约为 7 倍左右，参考行业平均估值和公司业绩增速等多方面因素，我们提升兴业太阳能未来12 个月内目标价至 8.58 港元。目标价较现价 6.31 港元约有 35.97%的上升空间，维持对其“买入”的投资评级。 盈利摘要 资料来源: 公司资料, 越秀证券预测 发布日期： 2013-04-10 目 标 价： HKD 6.31 现 价： HKD 8.58 预期升幅： 35.97% 股本数据 股本(亿股) 6.33 市值(亿港元) 39.93 52周高/低（HKD） 10.38/2.46 每股净值(元) 2.92 所属行业： 新能源 普通股主要股东 Strong Eagle Holdings Ltd. 37.52% 52周行情图 2.003.004.005.006.007.008.009.0010.0011.0012-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-03资料来源: wind 相关报告 兴业太阳能_调研纪要_20120519 中国光伏终端市场启动的受益者_首次报告_20120713 光伏建筑一体化业务高速增长_更新报告_20120907 美商务部双反终裁出台，国内屋顶光伏市场加速启动_更新报告_20121011 国内分布式光伏终端市场加速启动中_更新报告_20121213 越秀证券研究部 电话：(86) 755-88319668 电邮：Research@yxsh.hk 至12月31日 (RMB)FY2011A FY2012A FY2013E FY2014E FY2015E营业额(百万)2,4063,0983,8684,8566,087 增长（%）35.0%28.7%24.9%25.5%25.4%母公司权益持有人利润(百万)291329435583735 增长（%）34.4%13.0%32.5%34.0%26.1%每股盈利(元)0.470.520.690.921.16基于8.28港元股价的市盈率(倍)14.5813.169.967.445.90 每股股息(分)3.205.596.889.2211.62 股息率0.51%0.89%1.09%1.46%1.84%越秀证券有限公司 www.yxsh.hk 兴业太阳能(0750.HK) 2 公司2012年全年业绩概况 2012年全年业绩 2012 年全年业绩低于预期：兴业太阳能(0750.HK) 于 2013 年 3 月 25 日公告2012 年业绩，其中营业收入为人民币(下同)30.98 亿元，同比增长 28.7%；股东所占利润3.29亿，同比增长13%，每股收益0.52元；董事会建议派发末期股息每股 7 港仙。2012 年公司业绩略低于我们之前的预测(营收 31.8 亿，股东净利润3.79亿)，但大大低于市场的普遍预期。 图表1 兴业太阳能2012年主要财务指标变动情况 资料来源：公司资料、越秀证券 光伏建筑一体化业务在商业领域高速增长：兴业太阳能的 BIPV 业务仍保持了相对高速增长态势，2012 年全年公司参与了 38 个光伏项目，营收同比增长 29.8%至10.72亿元，占总收入的34.6%(2011年同期为34.3%)，毛利率上升1.8个百分点至 35.5%；光伏建筑一体化项目收入在商业领域增长 104.5%至 3.84 亿元，主要是受光伏安装系统成本减少及回报率可观刺激所致。传统幕墙业务依靠商业楼宇项目的增长抵消了火车站等公共项目下降带来的影响，2012 年公司幕墙业务营收同比增长 24.62%，毛利率提升 0.4 个百分点至 15.4%。而货品销售收入增33.9%至7.95亿元。 融资成本大幅增加拖累 2012 年净利润下降： 2012 年公司完成 BIPV 项目120MW，因为金太阳工程政策执行严格，不少项目推迟开工。同时融资成本增加146.5%至 8,889 万元拖累净利润下降，财报显示公司银行贷款总额从 2011 年的末的 6.65 亿元提升至 2012 年末的 12.06 亿，同时动用已贴现票据亦推高了利息开支。 分布式光伏发电补贴政策或有调整空间：发改委今年三月份下发《关于完善光伏发电价格政策通知》的意见稿，其中关于分布式发电按照自发自用补贴 0.35元/度和余电上网按各地脱硫电价结算，业界普遍认为补贴力度偏低。因若按照此补贴标准,分布式发电项目的成本回收期将明显延长。我们认为分布式发电是国家政策鼓励的发展方向，其电价补贴价格仍存在上调可能。未来的分布式项目应该是自发自用为主的度电补贴方式，总体发电规模较小，所以公司的智能2012年 2011年 同比变动 点评收入3,097,5112,406,21228.7%销售成本(2,348,361)(1,825,618)28.6%毛利749,150580,59429.0%其他收入21,13541,779-49.4%今年主要为政府补贴和利息收入。而2011年湖南3.1兆瓦项目政府补助2,000万被确认为其他收入。销售费用(61,406)(48,075)27.7%行政费用(196,776)(160,755)22.4%经营溢利508,887407,54424.9%融资成本(88,785)(36,011)146.5%税前利润420,102371,53313.1%所得税开支(93,171)(80,025)16.4%净利润326,931291,50812.2%本公司拥有人328,644290,85013.0%少数股东权益(1,713)658EPS(人民币元)0.520.4710.8%12年年中曾按照1:0.2发放红股，11年的EPS已据此重列。并且期间有购股权行权。销售费用和行政费用与营收规模增长基本一致。单位(千元，人民币)受财务成本拖累，净利润增速低于营收增速。银行贷款总额由6.65亿上升至12.06亿导致利息开支骤增。同时票据贴现利息亦推高融资成本。传统幕墙收入同比增24.6%；光伏项目同比增29.8%；货品销售增33.9%。综合毛利率保持稳定，提升0.1个百分点至24.2%。 兴业太阳能(0750.HK) 3 微网技术将有极好的发展应用空间。 投资建议：当前公司在手光伏项目订单超过 300MW，其中金太阳项目 269MW、屋顶计划项目40MW，我们预期2013年可完成200MW以上。考虑到分布式电价补贴政策或有调整空间，分布式项目可能带来额外增长空间。我们预测公司 2013-2015 年业绩仍然快速增长，预测 EPS 分别为 0.86、1.15 和 1.45 港元。兴业太阳能当前 PE 估值约为 7 倍左右，参考行业平均估值和公司业绩增速等多方面因素，我们提升兴业太阳能未来 12 个月内目标价至 8.58 港元。目标价较现价6.31港元约有35.97%的上升空间，维持对其“买入”的投资评级。 同类公司估值比较 图表2 港股上市光伏企业估值比较 资料来源：Bloomberg，越秀证券预测 风险因素 市场风险 光伏系统集成行业竞争激烈，毛利率大幅下降。 系统风险 政府减少对光伏行业补贴，终端装机需求不达预期。 持续的紧缩调控，影响到终端市场的需求，企业的融资成本过高。 中国与欧盟、中国与美国的光伏行业贸易冲突影响到公司产品出口销售。 港股上市光伏企业ROE股票代码公司名称 股价 市值(百万)(2012) 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E0712 HK卡姆丹克太阳能1.191,6820.11 0.16 0.22 11.22 7.20 5.333800 HK保利协鑫能源1.4724,301 -19.12% -0.01 0.09 0.1115.57 12.891165 HK顺风光电0.991,5602468 HK创益太阳能0.63998-0.210566 HK汉能太阳能0.5010,84811.91% 0.08 0.126.39 4.130757 HK阳光能源0.361,151-0.05 0.048.86平均-3.60%8.80 8.94 9.110750.HK兴业太阳能6.31 3,99317.62% 0.86 1.15 1.45 7.33 5.47 4.34PE