长城证券研究所 纺织服装研究小组 姚雯琦 0755－83515144 执业证书编号： S1070510120007 联系人： 黄淑妍 0755-83753659 从业证书编号： S1070112070056 纺织制造筑底回暖，品牌服饰继续承压 ——纺织服装行业2013年二季度投资策略 1 核心观点 纺织行业逐步回暖，筑底企稳态势明朗，上调行业至“推荐”投资评级。 收入企稳、毛利率水平好转有望带动纺织制造企业运营改善。 “中国制造”不再廉价，呼唤行业升级换代，全球中高端产能正逐渐向我国转移，行业技术投入不断提高。 未来优势资源将逐步流向大企业，产业链进一步向上下游延伸，纺织业进入“大企业”发展时代，关注龙头企业。 服装行业继续承压，拐点仍需等待，维持行业“推荐”投资评级。 终端消费不景气，渠道不畅，服装企业盈利形成恶性循环。 经销商信心不足、品牌商发展谨慎，订货会数据频繁低于预期，拐点仍需等待。 品牌服装企业需要长期坚持品牌、渠道、营销、管理多方面一致连贯，才能保证发展的稳健性和高质量。 定位高端、个性化显著，具有差异化优势的品牌服装公司将长期受益，精取差异化程度高、细分市场竞争力较强的优质服装公司。 公司推荐 中银绒业（000982）、卡奴迪路（002656）、富安娜（002327） 2 近期行情回顾：纺织、服装表现分化 纺织制造：最坏时期已过，盈利筑底企稳 服装零售：终端销售持续低迷，短期仍然承压 重点推荐公司 目录 3 近期行情回顾：纺织、服装表现分化 4 一季度累计涨幅6.00%，跑输大盘 申万纺织服装行业指数上涨6.00%，相对全部A股超额收益-1.42%，跑输大盘。 纺织制造子行业：绝对收益9.66%，相对收益2.24%。 服装家纺子行业：绝对收益1.63%，相对收益-5.79%。 纺织制造：随着外需筑底回暖，1-2月出口大幅提升30%，纺织制造子板块筑底反弹显著。 服装家纺：受终端消费持续不景气、去库存进度低于预期等因素影响，服装家纺子板块远输大盘。 5 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 申万一级行业累计涨跌幅 纺织服装行业指数走势 -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%纺织服装(申万) 纺织制造(申万) 服装家纺(申万) 9.66% 7.42% 6.00% 1.63% -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%SW综合 SW医药生物 SW信息设备 SW信息服务 SW电子 SW纺织制造 SW化工 SW家用电器 SW轻工制造 SW交运设备 全部A股 SW机械设备 SW餐饮旅游 SW纺织服装 SW食品饮料 SW商业贸易 SW农林牧渔 SW服装家纺 SW交通运输 SW建筑建材 SW金融服务 SW有色金属 SW黑色金属 SW房地产 SW采掘 纺织制造板块涨幅领先，服装家纺板块继续承压 各子行业表现分化明显，印染表现最优，累计涨跌幅15.98%，其次为其他纺织、丝绸、棉纺，纺织制造子板块全线不同程度上涨。 受宏观经济不景气影响，鞋帽、休闲服装等子行业需求弹性较大，兼之前两年粗放式扩张渠道质量较低，存货积压严重，年初至今累计涨跌幅分别为-7,94%、-1.56%。 6 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 各子行业累计涨跌幅 重点企业涨跌幅 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%-10%-5%0%5%10%15%20% 纺织制造：最坏时期已过，盈利筑底企稳 7 出口数据转好，行业筑底回升 1-2月出口增速30%，巩固正增长势头，行业已基本度过最困难时期，企稳回升态势显著。 12年9月后，产销增速初现连续回升； 行业利润在12Q4首次转为正增长； 内销产值贡献度进一步提升； 行业处于去库存中后期，13年库存压力有所缓解。 纺织行业“高毛利、高增速”的时代已经一去不复返。 8 80901001101201301401501602002/032002/082003/012003/062003/112004/042004/092005/022005/072005/122006/052006/102007/032007/082008/012008/062008/112009/042009/092010/022010/072010/122011/052011/102012/032012/08纺织业 服装鞋帽制造业 企业景气度指数 资料来源：国家统计局，长城证券研究所 纺织服装出口增速（当月同比） 资料来源：海关总署，长城证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%服装及衣着附件 纺织纱线、织物及制品 “中国制造”不再廉价，呼唤行业升级换代 制造成本大幅提升，“中国制造”不再廉价。 原材料价格提高：棉价差大，约为4000-5000元/吨，大幅提高纺织企业成本； 劳动力成本提高：04年以前纺织工人工资约2000多元，现在约3600元，加上五险一金等每个工人的成本约5000多元，劳动力成本上升超过250%； 贸易便利化程度不高：我国贸易便利化程度还有很大的改进空间； 能源价格高昂：我国能源价格持续走高，汽油、电力等价格持续上涨，04-11年间电价涨幅超过30%； 贸易保护措施加强：近年，美国、欧洲、日本等进口国对我国贸易保护措施加大。 产能订单双转移，呼唤行业升级换代。 产能转移：中低端产能向东盟等劳动力成本更为低廉的国家转移； 订单转移：向越南、孟加拉国、柬埔寨、巴基斯坦等国转移现象较为明显。 9 来源国 2005 2007 2009 2011 巴基斯坦 11 11 11 14 越南 11 11 12 14 孟加拉国 13 11 11 15 柬埔寨 13 16 13 15 印度尼西亚 21 19 17 23 中国大陆 - 13-17 14-19 26-30 印度 17 22 21 25 突尼西亚 31 28 26 27 罗马尼亚 30 30 28 39 土耳其 42 61 58 53 重要采购来源国的生产成本指数（PCI） 资料来源：第一纺织网，长城证券研究所 主要市场出口份额有所下降 美国 欧盟 日本 排名 国家 进口金额（亿美元） 增长 份额 国家 进口金额（亿美元） 增长 份额 国家 进口金额（亿美元） 增长 份额% 全球 723.38 -1.32% 100% 全球 766.96 -12.98% 100% 全球 286.77 3.33% 100% 1 中国 285.46 -1.02% 39.46% 中国 323.68 -16.82% 42.20% 中国 220.85 -0.35% 77.01% 2 越南 61.42 6.78% 8.49% 孟加拉国 91.31 -0.32% 11.90% 越南 18.11 19.98% 6.32% 3 印尼 43.79 -2.88% 6.05% 土耳其 90.75 -10.60% 11.83% 意大利 7.91 3.42% 2.76% 4 孟加拉国 38.48% -2.10% 5.32% 印度 50.02 -21.94% 6.52% 印尼 5.52 57.25% 1.93% 5 墨西哥 33.58 -1.59% 4.64% 突尼斯 23.08 -19.94% 3.01% 泰国 4.54 11.52% 1.58% 6 印度 27.46 -9.93% 3.80% 摩洛哥 22.28 -16.75% 2.90% 孟加拉国 4.15 45.93% 1.45% 7 洪都拉斯 22.03 -3.49% 3.04% 越南 19.83 -5.86% 2.59% 缅甸 3.49 21.66% 1.22% 8 柬埔寨 21.70 -0.92% 3.00% 巴基斯坦 16.64 -11.51% 2.17% 印度 2.80 10.40% 0.98% 9 萨尔瓦多 15.51 5.45% 2.14% 斯里兰卡 15.53 -3.55% 2.03% 马来西亚 2.70 13.18% 0.94% 10 泰国 14.97 -3.34% 2.07% 印尼 14.23 -11.84% 1.86% 韩国 2.04 -4.99% 0.71% 10 2012年1-10月我国出口服装在美、欧、日等市场份额下降 资料来源：第一纺织网，长城证券研究所 中高端产能正逐渐向中国转移 11 中高端 低端 00年代 90年代 10年代 品质 档次 时间 欧美日 中国 东南亚等 中国 欧美日 技术、产品优势 成本优势 成本优势 错位竞争 劳动力成本上升，促进行业产能转型升级 “中国制造”将从成本优势转变为产品优势 壁垒高，集中度高，向上下游延伸，管理精细 壁垒低，集中度低，产品单一，管理粗放 全球纺织行业产能转移路径 全球高端纺织技术主要分布于欧洲 12 国际纺织机械展览会（ITMA）参展商中70%来自欧洲，前三位为意大利、德国、瑞士。 ITMA被誉为纺织机械行业“奥林匹克”，每年有超过1300多家参展商参展。 欧洲以外的参展商主要来自印度、中国、日本。 承接高端产能转移，行业技术投入不断提高 全球纺织行业中高端产能正逐渐向我国转移，龙头大型企业受益最为显著，市场份额将不断集中。 小企业在经济危机背景下不稳定行较大，倒闭风险较大。 客户为保证上游原料供货的稳定性，降低采购筛选成本，更偏好于向稳定、持续经营的龙头大企业下订单。 行业市场份额正在集中，大企业份额逆市提高，今年1-2月份大企业增长率50%以上，未来小企业生存更为艰难。 承接高端产能转移，我国纺织业技术投入比例、固定资产投入金额不断提高。 13 行业平均技术投入比率 0.000.200.400.600.801.001.201.4020012002200320042005200620072008200920102011纺织行业 麻纺织业 毛纺织业 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00020042005200620072008200920102011纺织行业固定资产投资完成额 纺织业固定资产投资完成额 资料来源：国资委、国家统计局、长城证券研究所 行业未来发展方向 纺织行业未来升级方向： 设备：从外国进口自动化程度高的高端设备，降低人力成本使用，提高劳动生产率。 原料：提高原料质量。 设计：提高设计感与时尚度，打造民族品牌。 未来纺织行业格局： 欧美日：提供高端、时尚的品牌。 中国：提供含有时尚元素、附加值较高的品牌。 东南亚：提供大卖场销售的大路货。 14 原料 技术 设备 未来看点：进入“大企业”发展时代，关注行业龙头 15 纺织制造行业筑底企稳态势明朗，上调行业评级至“推荐”投资评级。 1-2月出口增速30%，其中1月15%、2月70%，较去年大幅提升，行业正增长势头得以巩固。 收入企稳、毛利率水平好转有望带动纺织制造企业运营改善。 “中国制造”不再廉价，呼唤行业升级换代，全球中高端产能正逐渐向我国转移，行业技术投入不断提高。 纺织业进入“大企业”发展时代，关注龙头企业。 未来优势资源将逐步流向大企业，企业将进一步向上下游产业链延伸。 采取产业资源重组、品牌创新、渠道多元化、扩大融资等手段提高竞争力，探索产业链品牌合作等多种模式。 订单将逐步向“大企业”集中，小企业生存依然举步维艰。 重点公司推荐 中银绒业（000982）、百隆东方（601339）、鲁泰A（000726） 品牌服装：终端零售持续低迷，短期仍然承压 16 渠道不畅，企业盈利空间持续下降 线下渠道终端质量不佳，存货积压严重，仅靠打折促销去库存，破坏品牌价格体系，将严重损害品牌形象。 线上渠道为拼流量、抢份额，不惜牺牲品牌长远价值，众多中高端品牌定位越发草根化，未来提价空间严重压缩，存在毛利率滑坡风险。 线上