华润置地（1109 HK）：仍是顶级商业机构

公司评级：跑赢大盘（保持）仍然是顶级商业玩家总建筑面积（平方米）购买日期希望通过在拥挤的开发商市场购买强劲的租赁租金来利用中国未来人均收入增长的投资者，应考虑华润置地，因为我们相信华润置地可提供稳定的收入并能更好地适应当前高度动荡的政策环境。我们预计FY13F-15F的中国租金收入将以25％的复合年增长率增长，总建筑面积将在未来三年内增加到现有的租赁空间中，达到320万。这些是令人印象深刻的数字。 华润置地FY11-12业绩。核心纯利上升35.3％至HK $ 7.6b，而毛利率由39.6％跌至37.6％，跌幅少于预期。净负债比率从2011财年末的76.1％改善至44.8％。 2013F的销售目标定为57.0b人民币，基于95亿人民币的可售价值和60％的目标销售率。 行动。华润置地拥有相对稳定的收入和合同销售，因为它来自商业地产和住宅市场的多种收入来源。 这些也使它在当前的政策环境中更有弹性，并且面对谣言指称深圳某些建筑项目使用了不合格的海沙造成的动荡。 我们希望华润集团不久后会就此问题作出澄清。维持跑赢大市。 我们维持25港币的目标价。43，资产净值折让保持在15。0％的资产净值和HK $ 29。每股发行92股31。1％的潜在上升空间。 该公司现在的股价为35。较资产净值折让2％（行业平均水平约为40。8％）和12。5倍FY13F市盈率，而行业平均值为6。5倍 下行风险：二线和三级城市的新零售项目的不确定政策环 境 和 空 置 率 差 于 预 期 。 F 预 测 与 估 值 2011 年 12 月 31 日2013F2014F2015F核心净利润（百万港元）修订（％）不适用核心每股收益（港币）同比变化（％）市盈率（x）市净率（x）每股股息（港元）产量 （％）核心净资产收益率（％）资料来源：CCBIS估算请阅读最后一页的分析师证明和其他重要披露华润置地（1109 HK）2013年3月18日 页2012财年财务摘要华润置地2012财年财务摘要（百万港元）同比（％）总收入物业销售租金收入其他齿轮公允价值收益其他收入SG＆A联营公司/合营企业的利润不适用营业利润融资成本。 税前收益所得税费用拉特本年度利润少数群体利益2012华润置地（1109 HK）2013年3月18日等级定义每股股息（港元）5,5927,5688,99610,64812,248BVPS（港元）0.00.03.522.5目前每股资产净值（港元）29.92净负债率（％）1.021.301.551.832.11核心净资产收益率（％）33.127.318.918.415.0同比（％）19.014.912.510.69.2预订总建筑面积（m sm）1.71.61.41.31.1股利0.310.340.500.560.63资料来源：公司数据，CCBIS估算1.61.72.62.93.2租金收入9.211.011.512.012.2Ø项目价钱：目标：HK $ 19.40HK $ 25.43（保持）交易数据52周范围市值（m）已发行股份（m）自由流通量（％）2013财年净资产值（每股港币）3M每日平均T / O（百万股）3M每日平均T / O（百万美元）预期收益（％）– 1年2013年3月15日收盘价HK $ 12.4-24.5 HK $ 113052 / US $ 145725,82731.929.9211.131.233.6股价与国企指数3900港币2624222018161412102012年3月16日至2012年5月7日2012年6月28日至2012年8月19日2012年10月10日2012年12月1日13年1月22日 现金及现金等价物 国企指数（重设）资料来源：彭博社爱迪生·比安(852) 2532 6123刘El博士(8610) 6652 2822 购买日期总建筑面积（平方米）2应占建筑面积（平方米）应占土地成本（人民币百万元）大连市20112012主要现金流出项目BVPS（港元）35,79544,36423.9➢住宅和办公室31,30138,52223.1➢2015F 3.02,6253,72041.7➢2012年10月1,8692,12213.52015F(21,612)(27,667)28.02013F3,4194,02817.82015F1,2051,151(4.5)毛利率(3,681)(3,711)0.812年5月490目前每股资产净值（港元）29.92息税前利润率15,17518,16519.7已付所得税(699)(670)(4.1)营运现金净额14,47617,49520.9资本支出(2,308)(3,189)38.2资本支出后的自由现金流(3,843)(3,109)(19.1)支付定金8,32511,19734.5速动比率203628209.4投资产生的净现金8,12110,56930.1借款变动5,5927,56835.3利息已付1.021.3027.5股利0.310.349.7注资（少数民族）11.1111.897.020112012项目主要现金流量预售收益76.144.8(31.3)租金收入9.211.01.8主要现金流出项目未付土地费2.172.6120.3资本支出14,40014,8002.8本年度利润 购买日期总建筑面积（平方米）3税收现金净变化资料来源：CCBIS估算华润置地估价2013F资产净值扣除2013年底资产净值（人民币百万元）资产总值174,320发展历程属性300,000投资300,0002,5338,443属性（百万港元）1,593,450债务净额估计为39,1201,593,450目前每股资产净值（港元）29.92目前每股资产净值（港元）29.92其他应付款23,501资产净值2,703,400加权股份数2,703,400目前每股资产净值（港元）29.92目前每股资产净值（港元）29.92截至权益市盈率（x）市净率（x）收益率（％）4,596,850Beta 1.49债务成本（％）6.80权益成本（％）15.25WACC（％）12.21平均售价变化（％）201379,11879,1182014880,343737,25520151,281,2481,097,6972016924,246908,949截至权益市盈率（x）市净率（x）收益率（％）3,164,9552,823,019本年度利润2015F 10.0成本变动（％）2013F 3.02014F 3.048.52015F 3.02.7资料来源：CCBIS估算按地区细分6.0资产总值（万元）27.6毛利率4发展物业10.6投资物业Ø3.0 购买日期总建筑面积（平方米）4北京成都市沉阳天津杭州万宁➢武汉市宁波市91,768➢无锡宁波市82,552大连市长沙宿苏州重庆市51,631厦门天津101,904绵阳市福州5,827常州南京南通鞍山青岛市郑州扬州唐山徐州长春南昌哈尔滨台州淄博Ø 购买日期总建筑面积（平方米）5惠州威海秦皇岛赣州日照(%)总017,26811.0资料来源：CCBIS估算5,17016,95814.1CR土地敏感性分析8,55916,30815.8资产净值变化百分比6,46315,97614.3FY13F-15F 2.2的ASP增长率变化1个百分点5,4167,6108.3FY13F-15F成本增长率的ppt变化1.31,5157,6105.8ppt债务成本变动（％）4.02,4868212.1资料来源：CCBIS估算1,64401.0CR Land P / E乐队CR Land P / B乐队5,01303.2港币2,51901.615倍1,63401.012倍5,19703.39倍3,21202.06倍1,96001.23倍5,99903.8港币91200.61.75倍2,60401.71.50倍2,25701.41.25倍1,06000.71.00倍3,28402.10.75倍88800.6Jun-08 Dec-08 Jun-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Aug-11 Feb-12 Aug-12 Mar-1371800.5资料来源：彭博社，CCBIS估计1,57901.0Jun-08 Dec-08 Jun-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Aug-11 Feb-12 Aug-12 Mar-132,43701.6资料来源：彭博社，CCBIS估计1,59801.0华润置地DNAV30400.21月08日5月8日10月8日3月9日9月9日12月9日5月10日10月10日3月11日8月11日11月11日5月12日12月12日3月13日85200.5资料来源：彭博资讯，建银国际证券（CCBIS）估计中国房地产行业的评级和估值73100.5股票74400.5市值64300.4闭幕48200.3价钱2,27801.5资产净值1,39700.9当前资产净值72100.5折扣CCBIS4,03402.6目标1,31100.8价钱43600.3上升空间2,10801.3净负债1,48300.9截至权益市盈率（x）市净率（x）收益率（％）91,65065,284100.0Ø敏捷 购买日期总建筑面积（平方米）63383 HKØ1科力2688港币Ø 购买日期总建筑面积（平方米）7碧桂园3900港币252015105Ø华润置地1109 HKØ绿城3900港币25201510Ø世茂813港币Ø远洋地产0克格勃1813 HK5克格勃1813 HKØ0%(10)%(20)%(30)%(40)%(50)%(60)%(70)%富力 购买日期总建筑面积（平方米）82777 HKñ平均覆盖率CCBIS评级：O =优于大市； N =中性； U =落后大市； NR = 2013年3月15日收盘时未评级的价格年初至今中国房地产–每月合约销售合同销售额（人民币b元）公司股份代号年初至今2012财年目标2013财年目标估算同比增长2013财年％总收入PP＆E31.19.0215.84(43.1)一月11.8831.767.41.664.84.10.94.6投资物业- 租金收入176.121.5529.48(26.9)一月26.5323.132.11.488.47.41.72.4-其他其他非流动资产63.63.496.16(43.3)一月4.9341.258.01.575.44.71.26.8现金及现金等价物公允价值收益113.119.4029.92(35.2)一月25.4331.166.31.4912.512.31.42.4其他收入贸易应收款项24.811.5219.40(40.6)一月16.4943.193.51.454.03.20.74.5其他应收款assoc / JCEs的利润45.613.1423.20(43.4)一月18.5641.268.41.467.06.31.04.3营业利润融资成本26.84.577.42(38.4)一月5.9429.962.01.398.36.50.54.6税前收益优先票据12.94.4610.56(57.8)一月6.8653.971.01.703.53.00.65.6其他长期负债拉特37.411.6018.92(38.7)二月12.306.084.01.504.94.31.08.0富力(40.8)33.56.55.81.04.82777 HK二月资料来源：公司数据，CCBIS估算华润置地–财务摘要收入证明资产负债表12月31日财政年度（百万港元）2013F2014F2015F(%)12月31日财政年度（百万港元）2013F2014F2015F总收入PP＆E4.333.036.310.011.8短期借款投资物业- 租金收入20.589.998.910.020.8短期借款-其他其他非流动资产12.547.654.715.022.7短期借款现金及现金等价物公允价值收益12.052.265.025.018.5短期借款其他收入贸易应收款项7.554.760.210.012.5短期借款其他应收款assoc / JCEs