国际市场评论：日本削弱央行独立性的潜在风险

第 1 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 一 宏观经济回顾与展望——日本削弱央行独立性的潜在风险 日元无疑是近期最热门的货币之一，假如你在去年9月底，也就是安倍晋三当选党魁角逐首相宝座之时，开始做空日元，那么截至到目前，不到4个月的时间里，盈利高达15%，如果加上10倍杠杆，那么盈利高达150%。 当然，这种假设没什么意义，不过日元确实从4季度开始走出了一波蔚为壮观的大行情，创下了2009年1季度以来的最大单季波幅。很短的时间内，日元从可与美国国债比肩的避险资产，成为市场的弃儿。 通常而言，日元对本国的基本面很少做出反应，无论是央行的货币政策，还是经济变化，甚至首相变更，都很难对日元构成冲击。不过此次情况不同，安倍从开始竞选就高调宣布，上任之后将削弱日本央行的独立性，上调通胀目标，加大量化宽松的规模，压低日元汇率。上述目标，无论实现任何一个，对日元都会构成利空，而安倍一口气提出一串的鹰派目标，日元除了应声而落外别无选择。 在发达国家，央行的独立性受到法律保护，央行独立于政府之外，政府不得干预央行的政策和行长人选，美联储、欧洲央行都是典型代表，其央行行长通常会跨过总统任期，比如格林斯潘连续担任联储主席长达18年。 但日本的情况较为特殊，受到传统的儒家精神和大一统集权历史的影响，日本央行在相当长的时期内从属于财务省，属于政府机构的一员，这有利于日本政府加强对经济政策的掌控，推行政府希望的货币政策。 从历史上来看，这一格局对促成日本战后经济繁荣起到了重要作用，但随着利率、汇率市场化时代的到来，这一格局引发了诸多负面作用，其中日本90年代初泡沫经济的堆积，被认为很大程度上是央行不够独立导致政策失调所引发的。 1997年，日本通过了新版的《中央银行法》，从法律上正式规定了日本央行的独立地位，此后，日本央行的独立性不断上升，政策实施也愈来愈有自主性。但与其他G7国家相比，日本央行的独立性仍然是最低的，其仍然受到财务省的诸多管控，比如在2000年后，为了避免日元大幅升值，日本央行在财务省授意下多次干预日元汇率，引发日元汇率短期的剧烈波动。 分析师： 刘东亮 0755-83195919 liudongliang@cmbchina.com 第 2 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 此次安倍晋三所推行的鹰派政策，无疑是要开倒车，将日本央行本就不多的独立性拿走，重新将日本央行臵于政府的管控下，以推行安倍激进的经济政策。 我们最担心的，并不是日元会因此而剧烈波动，而是一旦日本央行被迫执行政府的政策，其脱离实际的政策可能引发金融市场和实体经济的潜在风险，比如过度注入流动性未必会刺激实体经济的需求，反而可能引发资本市场泡沫，或者日元汇率被人为压低导致资产错配和价格扭曲。 对日元汇率，我们相信此轮跌势虽然凶猛，但依然会有终点，不过终点目标要视安倍推行政策的力度和进展来定，而就短期来看，美元/日元已经构筑了一个大型双底或三重底型态，可以测算出本轮上行目标在93附近。因此，我们预期当美元/日元在接近93附近时，将有较大可能展开中线调整。 二 美国债券市场 美国债市方面，收益率曲线微幅下移，其中10年期国债收益率下跌3个基点，收于1.84％；2年期国债收益率持平于0.25％。互换利率曲线也呈相应变动，其中10年期互换利率下跌4个基点，收于1.90％；2年期互换利率上涨1个基点，收于0.40％。 图1：美元/日元日K线图（截至北京时间2013年1月21日） （截至北京时间09年5月31日） 第 3 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 10年期美债收益率上周振荡反复，围绕1.85%波动，本轮调整该收益率呈现楔形整理型态，预示后市有较大可能再度上行，而自去年12月开始的上升趋势线亦保持完好，支持升势，预计10年美债收益率后市将有升向2.0%的机会，考虑到美国近期经济数据表现颇为强势，这一预测胜率颇大。 0.25 0.78 1.87 3.05 0.25 0.76 1.84 3.03 0.0 0.4 0.8 1.2 1.6 2.0 2.4 2.8 3.2 3.6 4.0 4.4 4.8 5.2 ２年５年１０年３０年2013-1-132013-1-200.82 0.39 0.92 1.94 2.89 0.81 0.40 0.90 1.90 2.85 0.0 0.4 0.8 1.2 1.6 2.0 2.4 2.8 3.2 3.6 4.0 4.4 4.8 5.2 1年２年５年１０年３０年2013-1-132013-1-20图2：国债收益率曲线两周变动 （截至北京时间09年5月31日） 图3：标准互换收益率曲线两周变动 （截至北京时间09年5月31日） 第 4 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 三 黄金市场 金价上周持续振荡攀升，再度逼近1700美元，日图KD指标低位金叉后持续抬升，支持金价上行。不过，自去年10月开始的本轮调整依然在继续，下降压力线当前位于1700美元，而黄金自年初开始的本轮短期反弹呈楔形迹象，似未摆脱下行压力，因此预计后市金价在1700美元冲高回落的概率较大，有跌向1640甚至更低图4：10年期美债收益率日K线（截至北京时间2013年1月21日） 图2：国债收益率曲线两周变动 （截至北京时间09年5月31日） 图1：美国非农就业 （截至北京时间09年5月31日） 图1：国债收益率曲线两周变动 图5：黄金日K线图（截至北京时间2013年1月21日） 第 5 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 价格的风险。 四 国际汇市 1）美指中期走势颇为模糊 美元指数上周寻获支撑再次反弹，从技术图形观察，自去年9月开始的上升趋势线当前位于79.20，自去年11月开始的下降压力线位于80.60，且两条趋势线不断收敛，使得美元中期走势颇为模糊，当前型态既可以看作是构筑下跌中继，也有可能是在构筑底部，但考虑到美国经济近期的优异表现，我们认为后市美元转强是大概率事件。 2）欧元可考虑逢高减仓 欧元上周围绕1.33反复振荡，使得升势得以保持，从去年开始的长期上升趋势线当前位于1.3150，在该价位之上，可认为欧元的涨势将持续。但值得注意的是，日图KD指标出现明显的顶背离，未能追随欧元创新高的势头，这预示欧元的调整压力显著加大，稳健的投资者或可考虑逢高减仓，不建议继续追买的策略。 图6：美指日K线图（截至北京时间2013年1月21日） 第 6 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 3）英镑破位下行 英镑上周走势与其他欧系货币相反，跌破了自去年2季度以来的长期上升趋势线，使得本轮涨势宣告终结，技术指标亦支持英镑下行，预计英镑后市有较大可能跌破1.58，从而构筑双顶型态，从而打开跌向1.55甚至更低价位之旅。 图7：欧元日K线图（截至北京时间2013年1月21日） 图9：英镑日K线图（截至北京时间2013年1月21日） 第 7 页 共 11 页 金融市场部 22001133年年11月月2211日日 总总第第331177期期 国国际际市市场场评评论论 特别提示 本报告仅代表分析师的个人意见，与所在机构无关，仅供投资决策参考！ 金融市场数据简报 (2013年1月21日) 一、 货币市场利率 美元LIBOR 人民币SHIBOR 欧元LIBOR 英镑LIBOR 日元LIBOR 澳元LIBOR 加元LIBOR 港币HIBOR 隔夜 0.1580 1.9790 0.0136 0.4763 0.0864 3.0240 0.9700 0.0936 １周 0.1767 2.8900 0.0240 0.4838 0.1000 3.0460 1.0000 0.1021 １个月 0.2047 3.7785 0.0557 0.4938 0.1280 3.1400 1.0540 0.2593 ３个月 0.3020 3.8942 0.1407 0.5113 0.1671 3.2200 1.2310 0.3879 ６个月 0.4845 4.1001 0.2500 0.6613 0.2709 3.3520 1.5140 0.5379 ９个月 0.6555 4.2600 0.3686 0.8281 0.3883 3.5080 1.7210 0.6079 １年 0.8090 4.4001 0.4721 0.9994 0.4707 3.6580 1.9330 0.8479 二、 基准掉期利率（ISDAFIX） 美元 欧元 日元 英镑 港元 ２年 0.3970 0.5300 0.1980 0.7440 0.4090 ５年 0.9040 1.0050 0.2660 1.1660 0.8080 １０年 1.9000 1.7450 0.7640 2.0540 1.5970 ３０年 2.8510 2.3530 2.0030 ５ －２年 0.5070 0.4750 0.0680 0.4220 0.3990 １０－２年 1.5030 1.2150 0.5660 1.3100 1.1880 ３０－２年 2.4540 1.8230 1.8050 三、 国债基准利率 美国 人民币 德国 日本 英国 加拿大 香港 ２年 0.2540 3.0750 0.1320 0.0730 0.3870 1.1920 0.2120 ５年 0.7610 3.2764 0.6360 0.1570 0.9460 1.4810 0.5080 １０年 1.8400 3.6023 1.5840 0.7580 2.0060 1.9410 1.0720 ３０年 3.0260 4.2309 2.4540 1.9560 3.2570 2.5060 ５ － ２年 0.5070 0.2014 0.5040 0.0840 0.5590 0.2890 0.2960 １０ － ５年 1.0790 0.3259 0.9480 0.6010 1.0600 0.4600 0.5640 ３０ － ５年 2.2650 0.9545 1.8180 1.7990 2.3110 1.0250 四、 美国信用市场收益率比较 AAA AA A BBB AAA-国债 AA－国债 A－国债 BBB－国债 2年 0.481 0.834 0.964 1.679 0.227 0.580 0.710 1.425 5年 1.110 1.618 1.863 2.689 0.349 0.857 1.102 1.928 10年 2.542 2.939 3.220 4.010 0