天富热电：签订供用电合同，确保需求无忧

www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net- 1 - 事件：公司拟与天山铝业签订13年高压供用电合同  近期，公司董事会通过了《关于与新疆生产建设兵团农八师天山铝业有限公司签订2013年高压供用电合同的议案》，同意与天山铝业签订2013年高压供用电合同，该合同后续经双方签字盖章以及公司股东大会通过后正式生效。  根据合同内容，天山铝业承诺2012年12月以后每年用电容量至少为35万千瓦，每年用电量不低于30亿千瓦时；并且制定《年用电量分解表》将30亿电量分解到月，若年用电量达不到30亿千瓦时，也按照30亿千瓦时结算。  合同的履行有效期限为2013年1月1日起至2013年12月30日止；供电计价仍按照原电价执行，如果遇国家、自治区调整用电价格，也做相应调整。  天山铝业向公司缴纳的系统备用费按双方约定的备用容量5万千瓦确定，备用费标准按照石河子物价局核定的基本电价确定收取，超过18万千瓦按备用费标准的三倍收取。 我们的点评与分析 用电合同确保未来电量高需求，验证电力业务成长的确定性  12年公司向天山铝业售电18.64亿千瓦时，本次与天山铝业签订的年用电量不低于30亿千瓦时的合同，用电量至少较12年大幅增加了60%以上；用电大户的逐步落实初步验证了我们之前提出的公司电力业务成长的确定性，同时也基本符合我们之前对于公司所在石河子地区受益天山北坡经济大发展带来用电需求快速提升的判断。  “十二五”期间，石河子地区经济仍将保持较快增长：在高耗能、大工业逐渐向西部转移的背景下，根据石河子地区“十二五”规划，“十二五”期间当地经济仍较保持较快增长，GDP增速保持年均20%以上，其中第一产业年均增速7%、第二产业年均增速保持30%、第三产业年均增速保持20%，以工业为主导的经济结构将进一步强化。 图表1：“十二五”期间当地经济仍将快速发展 图表2：“十二五”期间以工业为主导的经济将强化 189557361500782691530100200300400500600生产总值 第一产业 第二产业 第三产业20102015单位：亿元 31%29%15%32%39%54%37%32%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%十五十一五十二五第一产业第二产业第三产业来源：石河子市“十二五”规划，国金证券研究所 2013年01月05日 天富热电 (600509 .SH) 生物质能行业 评级：买入 维持评级 公司点评签订供用电合同，确保需求无忧 邬煜 联系人 (8621)61038200 wuyu@gjzq.com.cn 赵乾明 分析师 SAC执业编号：S1130511030017 (8621)61038263 zhaoqm@gjzq.com.cn wwwww1用㉈㍇ᘶ㝕䄗⍠ᚅ₁ᤂᜢ䎙ᘴ₇ተ㘵ᆘ此文档仅供中海基金管理有限公司使用 www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net - 2 - 公司点评 公司装机的确定性增长将极大缓解供给瓶颈，带来电力业务的确定性成长：由于石河子地区用电需求增长迅速，公司目前装机已不能满足当地旺盛的需求，从公司和当地的电源规划看，未来5年内，当地的装机（公司自有和国资代建）将由目前的56.2万千瓦大幅提升至380万千瓦，届时装机的确定性增长将极大的缓解供给瓶颈。 维持盈利预测，坚定公司成长性确定、价值被低估的投资逻辑  我们仍然维持之前的盈利预测，预测公司12-14年EPS分别为0.407元、0.501元和0.815元，目前股价对应估值为21×12PE、17×13PE和10×14PE。  我们将公司EPS进行了分业务拆分，其中电力和其他业务EPS12-14年分别为0.388元、0.476元和0.762元，燃气业务EPS 12-14年分别为0.02元、0.025元和0.053元。  对于公司的估值问题，我们认为不同于其他电力股，公司的业绩增长是由其内生需求驱动，而非成本端下降带来的弹性驱动，并且考虑到当地经济需求的强劲性，我们认为其周期属性较弱，而成长属性较强，综合考虑公司成长的确定性（电力和燃气的确定性高成长），给予20×13PE和15×14PE，目标价10-12元，维持买入评级。 图表3：石河子地区电力需求与公司供电情况预测 图表4：公司未来五年装机容量快速增长 0501001502002503003502012E2013E2014E2015E天富供电量石河子需求单位：亿千瓦时 0501001502002503003504002011年2012年2013年2014年2015年2016年单位：万千瓦国资代建2×33万千瓦国资代建4×13.5万千瓦增发募投2×33万千瓦，淘汰10万千瓦小火电肯斯瓦水电10万千瓦上海电气代建2×66万千瓦来源：公司资料，国金证券研究所 wwwww2 www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net - 3 - 公司点评附录：天富热电分业务盈利预测 供售电业务盈利预测 燃气业务盈利预测 图表5：天富热电供售电业务盈利预测 2005200620072008200920102011201220132014售电量明细（亿千瓦时）17.0716.5719.5721.4824.3328.7135.5467.2096.00131.00（亿千瓦时）16.1715.4618.1420.2023.0027.3834.4865.2093.14127.09（亿千瓦时）0.901.111.431.281.331.331.062.002.863.91(%)5.26%6.70%7.31%5.96%5.47%4.63%2.98%2.98%2.98%2.98%购发电量明细（亿千瓦时）18.8818.3321.7524.3227.4032.4139.6671.50100.30136.93（亿千瓦时）1.861.281.761.100.380.364.086.917.133.93(%)9.86%6.97%8.10%4.54%1.40%1.13%10.29%9.66%7.11%2.87%（亿千瓦时）17.0217.0519.9923.2227.0232.0535.5837.3637.3657.94（亿千瓦时）1.811.762.182.843.073.704.124.304.305.93(%)10.65%10.32%10.92%12.25%11.38%11.56%11.58%11.50%11.50%10.24%(%)90.14%93.03%91.90%95.46%98.60%98.87%89.71%52.26%37.25%42.31%（亿千瓦时）--------------27.2355.8075.06(%)--------------38.08%55.63%54.82%电价明细（元/千瓦时）0.19960.20020.22670.23300.20690.20310.23100.21110.20570.19880.34300.37680.44410.46390.46970.47360.47360.40000.40000.4000----0.19560.21900.21010.20380.20000.17800.17800.1780--------------0.20000.20000.2000----0.04230.03630.02420.02630.03600.02000.02000.0200（元/千瓦时）0.32500.33010.38200.37810.35130.34290.33850.31030.31030.3103供热业务明细（万吉焦）878.001086.001097.001210.001358.541516.861538.001500.001650.001815.00(%)--23.69%1.01%10.30%12.28%11.65%1.39%-2.47%10.00%10.00%（元/吉焦）14.6415.2717.7318.2518.0917.9518.9918.9918.9918.99（百万元）128.58165.85194.53220.85245.82272.24292.08284.86313.35344.68（百万元）525.46510.34692.95763.66807.89938.721167.252022.742889.633943.14（百万元）322.83309.51411.24470.58475.85556.08796.611376.601916.102527.04（%）38.56%39.35%40.65%38.38%41.10%40.76%31.75%31.94%33.69%35.91%（百万元）128.58165.85194.53220.85245.82272.24292.08284.86313.35344.68（百万元）113.38150.62173.08212.42219.69222.88260.89256.37282.01310.21（%）11.81%9.18%11.03%3.82%10.63%18.13%10.68%10.00%10.00%10.00%项 目供电量合计售电量合计总损失电量综合线损率购发电量合计新疆电网趸购电量占比自有电厂发电量厂用电量厂用电率占比代建电厂购电量占比平均售电成本新疆电网趸购电价自发电单位成本购代建电厂电价其他购电费用平均售电价供热量YOY不含税平均单价供热收入供售电收入供售电成本平均毛利率供热收入供热成本平均毛利率来源：国金证券研究所 wwwww3 www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net