深发展A(000001)2011年一季报大幅预增点评：高增长最可能源于息差的大幅上升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 金融 [Table_StockInfo] 深发展Ａ（000001） 谨慎推荐 2011年一季报大幅预增点评 （上调评级） 银行 [Table_Title] 高增长最可能源于息差的大幅上升 证券分析师： 邱志承 021-60875167 qiuzc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120056 证券分析师： 黄飙 0755-82133476 huangbiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120061 事项： [Table_Summary] 公司发布了2011年一季度业绩预增，幅度为50%-60%，超出我们及市场预期。 评论：  业绩同比高增长主要源于息差大幅上升 深发展1季度50-60%的预增超出了之前市场的预期，我们的分析判断如下： 我们认为高增长主要来自于收入的增长，因为深发展1季度支出压缩的空间不大，深发展在2010年1季度拨备支出很少，1季度年化的信贷成本只有0.13%，考虑到深发展拨贷比远低于2.5%的要求，今年1季度信贷成本同比下降的空间很小。在费用支出方面，增速不会太低，在2010年其网点增长不多，但员工人数增长了27%，费用增速应不会太低。 我们测算，深发展要达到50-60%的利润增速，那么收入增速至少在40%左右。深发展的非息收入比重不高，收入的增长将主要来自于息差收入。从规模上看，1季度银行业规模增速不高，深发展资本充足率不足，存贷比不低，规模增速预计在20%左右。那么息差的贡献应该在20%左右。深发展去年1季度的息差是2.39%，同比应该提高40-50个基点，从环比来看，就提高了30多个基点。 表1：2009年以来深发展单季息差 1Q2009 2Q2009 3Q2009 4Q2009 1Q2010 2Q2010 3Q2010 4Q2010 净利差 2.64% 2.28% 2.38% 2.39% 2.33% 2.43% 2.48% 2.41% 净息差 2.71% 2.34% 2.44% 2.45% 2.39% 2.49% 2.57% 2.50% 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所 我们可以看到，由于资产收益率与负债成本率波动的非同步性，深发展的息差波动有时候是不稳定的，在行业息差回升的2009年2季度，深发展的息差出现了30多个基点的下降，这可能与其息差收入的会计确认时间有一定的关系。再来看2010年的情况 ，在各家银行息差回升的4季度，深发展的息差反而有7个基点的下降（主要原因是四季度由于市场资金面紧张导致公司的同业资金成本大幅上升），那么2011年1季度同业资金成本基本恢复正常后，息差的恢复性上升也就好理解了。 2011年4月14日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2  上调公司全年盈利增速，上调公司评级至“谨慎推荐”，维持行业“推荐”评级 如果上述判断正确，那么我们将会调高深发展全年的业绩增速预测，提高到40-50%。估值也将明显下降，PE大致为6.4倍，PB为1.4倍。不过，由于将要进行的合并，这一估值仅有参考作用。 深发展的预增揭开了上市银行1季报披露的序幕，我们从中得到的信息主要是，2011年上市银行息差幅度上升很大。而且，从我们之前的非对称利率市场化判断的角度出发，我们预期行业息差将会逐季上行，1季度息差并不是顶部。未来如果不出现大幅的不对称加息，和对平台贷的拨备计提，那么全行业有望达到40%左右的业绩增速，我们维持银行板块的“推荐”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表1：财务预测与估值 价值评估（倍） 2010A 2011E 2012E 2013E 利润表（百万元） 2010A 2011E 2012E 2013E P/E 9.4 8.3 6.4 5.3 净利息收入 15,829 5,066 21,555 25,330 P/B 1.76 1.64 1.41 1.13 利息收入 26,252 8,674 38,224 46,147 P/PPoP 6.2 5.6 4.4 3.6 利息支出 10,423 3,608 16,669 20,817 市值/总资产(A股) 8.1% 7.8% 6.9% 5.7% 资产准备支出 1,488 69 1,494 2,092 股息收益率(税后) 2.3% 1.4% 1.4% 2.2% 拔备后净利息收入 14,341 4,997 20,061 23,237 手续费净收入 1,585 440 2,191 2,964 每股指标（元） 2010A 2011E 2012E 2013E 其他经营净收益 608 116 328 404 EPS 1.80 0.69 2.63 3.09 营业净收入 18,022 5,623 24,074 28,698 BVPS 9.62 10.31 11.97 14.67 营业费用 8,685 2,415 10,662 12,716 PPoPPS 2.72 0.93 3.88 4.62 营业外净收入 148 24 99 125 DPS 0.43 0.43 0.27 0.39 拔备前利润 9,486 3,232 13,511 16,107 总利润 7,998 3,162 12,017 14,015 盈利驱动 2010A 2011E 2012E 2013E 所得税 1,714 750 2,855 3,254 存款增长 23.8% 25.7% 19.5% 17.7% 少数股东利润 0 0 0 0 贷款增长 13.3% 16.1% 23.2% 17.1% 净利润 6,284 2,412 9,162 10,760 存贷比 72.4% 73.5% 74.6% 74.3% 盈利资产增长 22.8% 21.3% 18.9% 17.7% 资产负债表（百万元） 2010A 2011E 2012E 2013E 贷款收益率 5.07% 6.06% 6.18% 6.17% 现金及存放同业 8,524 16,664 14,655 18,596 债券收益率 2.83% 3.20% 3.68% 4.06% 央行准备金 76,587 74,992 87,665 102,918 盈利资产平均生息率 4.10% 4.82% 4.95% 5.04% 拆放金融企业 107,111 80,720 97,105 114,331 存款成本率 1.53% 1.77% 1.96% 2.12% 贷款 407,391 432,023 502,059 588,082 付息负债平均付息率 1.71% 2.05% 2.20% 2.33% 贷款拨备 -6,425 -6,498 -7,929 -9,987 净息差(NIM) 2.47% 2.81% 2.79% 2.77% 债券投资 111,416 133,358 143,772 170,815 净利差(SPREAD) 2.39% 2.77% 2.75% 2.71% 固定资产 3,010 3,226 3,972 5,243 非利息收入比重 12.2% 9.9% 10.5% 11.7% 递延税款净额 1,955 1,955 1,955 1,955 费用收入比(含营业税) 48.2% 43.0% 44.3% 44.3% 其他资产 18,042 15,103 16,139 15,999 拨备支出/平均贷款 0.39% 0.07% 0.33% 0.39% 盈利资产 711,029 737,758 845,256 994,742 有效所得税率 21.4% 23.7% 23.8% 23.2% 总资产 727,610 751,543 859,392 1,007,952 金融企业存放 108,708 110,721 127,623 147,305 收入盈利增长 2010A 2011E 2012E 2013E 存款 562,912 587,966 672,680 791,745 净利息收入增长 21.9% 40.3% 36.2% 17.5% 应付款项 13,007 7,462 7,887 8,314 手续费收入增长 34.2% 38.6% 38.2% 35.2% 发行债券 9,469 9,469 9,469 9,469 营业净收入增长 19.2% 37.7% 33.6% 19.2% 付息负债 681,090 708,156 809,773 948,519 拨备前利润增长 22.2% 52.7% 42.4% 19.2% 总负债 694,097 715,618 817,660 956,833 净利润增长 24.9% 52.9% 45.8% 17.4% 实收资本 3,485 3,485 3,485 3,485 公积金 15,309 15,551 16,226 17,302 资产盈利能力 2010A 2011E 2012E 2013E 一般准备 5,978 6,445 7,756 8,674 RoAE 22.7% 27.8% 24.4% 23.3% 未分配利润 8,741 10,445 14,266 21,658 RoAA 0.97% 1.30% 1.16% 1.15% 少数股东权益 0 0 0 0 RoAA(拨备前) 1.47% 1.75% 1.70% 1.72% 所有者权益 33,513 35,925 41,733 51,118 RoRWA 1.51% 2.00% 1.72% 1.70% 贷款结构 2010A 2011E 2012E 2013E 资产质量 2010A 2011E 2012E 2013E 企业贷款 65.9% 62.2% 57.7% 62.2% 不良资产率 0.58% 0.56% 0.56% 0.67% 票据贴现 4.6% 6.1% 4.0% 3.0% 拨备覆盖率 271% 269% 284% 253% 个人贷款 29.5% 31.7% 38.3% 34.8% 拨备余额/全部贷款 1.58% 1.50% 1.58% 1.70% 存款结构 2010A 2011E 2012E 2013E 资本 2010A 2011E 2012E 2013E 储蓄存款 25.3% 25.3% 25.3% 25.3% 资本充足率 10.2% 10.0% 9.5% 10.0% 企业存款 31.4% 31.4% 31.4% 31.4% 核心资本充足率 7.1% 7.1% 6.9% 7.5% 活期存款 5.9% 5.9% 5.9% 5.9% 请务必阅读正文之后的免责条款部分