公司研究 中国A股市场 赢利预测 2010年 2011E 2012E 2013E 主营收入（百万元）2005 2526 3093 3760 主营收入增长率(%) 24.8% 26.0% 22.4% 21.6% 净利润 （百万元）178 313 428 578 净利润增长率(%) 43.4% 75.9% 36.9% 34.9% 每股收益（元） 0.23 0.40 0.55 0.74 PE 50.8 28.9 21.1 15.6 资料来源：金元证券研究所 z 公司业绩大幅增长。2010年公司实现营业收入、净利润分别为20.05亿元和1.78亿元，分别同比增长24.8%和43.4%。公司实现每股收益为0.23元，平均净资产收益率达10.73%。分配预案为每10股派1元。 z 北美市场收入大幅增长29.51%。在美国经济逐步复苏拉动需求增长，以及高端产品带动普通产品的销售策略发挥了积极作用。公司来自北美洲的收入达到12.42亿元，大幅增长29.51%；毛利率达到19.36%，提升3.07个百分点。公司在北美市场缺乏渠道和品牌影响力，毛利率偏低。未来公司主要通过加大产品升级和产品结构调整力度，实现北美业务盈利质量的稳步提高。 z 控股亨得尔，加快欧洲市场全面开发。公司通过全资控股亨得尔公司，掌控了欧洲销售渠道和“sleek”品牌，为全面开发欧洲市场打下了基础。2010年公司欧洲业务达到1.91亿元，同比大幅增长30.47%。凭借渠道、品牌优势，公司欧洲业务毛利率高达40.63%。 z 非洲市场开拓稳步推进。受金融危机滞后影响，公司非洲业务收入下滑4.29%。随着非洲经济的逐步复苏，未来对假发的需求将稳步增长。公司正逐步形成遍及西非、东非、南非的销售网络，并转向中高端市场，预计公司来自非洲的收入有望大幅增长。公司在非洲以销售化纤发为主，价格偏低；但公司在当地拥有“NOBLE”品牌和渠道控制力，毛利率高达40.63%，比北美市场高15.19个百分点。 z 国内业务迅猛增长，引领时尚消费潮流。公司在国内实施高端“Rebecca”和大众“sleek”双品牌战略，加大宣传和开店力度，实现了收入的迅猛增长。公司10年国内市场收入达到1.4亿元，同比增长106%。我们估计公司10年底开店数量较去年翻番，达到120家左右，未来公司品牌零售店有望逐步向二、三级城市推广。公司作为国内假发龙头，通过深度营销策略开发和引领国内时尚假发消费潮流，将成为国内假发消费升级的最大受益者。 市场数据 2011年04月01日 当前价格（元） 11.49 52周价格区间（元） 8.11-14.19 总市值（百万） 9032.30 流通市值（百万） 8500.20 总股本（万股） 78610 流通股（万股） 73979 日均成交额（百万） 135 近一月换手（%） 46.67 Beta(2年) 0.44 第一大股东 河南瑞贝卡控股有限责任公司 公司网址 www.rebecca.com.cn 一年期收益率比较 表现% 1m 3m 12m 瑞贝卡 -5.3 -12.2 4.9 沪深300 0.5 4.6 -3.5 杨杰 +86 755 83025935 yangjie@jyzq.cn 执业证书编号：S0370511030002 化工 Chemistry 2011年04月06日 瑞贝卡（600439）年报点评 ——业绩大幅增长，非洲和国内市场将成为重要增长点 评级：买入 2011年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1-z 增发扩大产能和延长产业链、生产基地战略性转移降低劳动力成本和汇兑风险。公司10年12月发行4631万股，募集资金5.65亿元，投入尼日利亚1500万条化纤大辫、加纳1000万条化纤大辫、4000吨负离子聚氯乙烯发丝、200万套（浚县）女装假发、200万套高档白人发饰、国内市场营销体系建设（43家店）。通过项目的实施，公司实现了产业链的向上延伸，产能（尤其是化纤发）大幅提高。公司通过实施聚氯乙烯项目，可替代化纤发丝原料的进口，有利于降低生产成本。通过尼日利亚和加纳项目，实现了生产基地的战略性转移，有助于降低国内劳动力成本上涨风险和人民币升值带来的汇兑风险。 z 估值。我们预计公司11-13年每股收益0.4、0.55、0.74元，按照11.49元的股价，对应PE为28.9、21.1、15.6倍。公司作为国内假发行业龙头，规模优势突出，未来产能大幅扩张。公司在欧洲、非洲和国内市场加强实施品牌战略、渠道控制力增强、市场开拓力度提高带来收入和毛利率的提高。给予公司买入评级。 z 风险。劳动力价格上涨风险、人民币升值风险、市场开拓风险。 图表1 公司业绩快速增长 图表2 公司主要收入来源为工艺发条、化纤发条和人发假发 资料来源：wind 资料来源：wind 2011年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2-图表3 公司主要利润来源 图表4 除工艺发条毛利率略低外，其他主要产品毛利率偏高 资料来源：wind 资料来源：wind 图表3 公司收入主要来自于北美洲、非洲和欧洲 图表4 品牌和渠道是影响产品毛利率的关键因素 资料来源：wind 资料来源：wind 图表5 我国发制品出口增速上升至22% 图表6 我国发制品主要出口北美为主 资料来源：金元证券研究所 资料来源：金元证券研究所 2011年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3-图表7 我国发制品出口单价 资料来源：金元证券研究所 图表8 公司增发项目情况 序号 项目名称 项目投资总额 本次募集资金投资额 预计收入（万元） 预计利润总额（万元） 1 年产1,500 万条（尼日利亚）化纤大辫生产线 7,6167,61616830 3310 2 年产1,000 万条（加纳）化纤大辫生产线 6,2186,21811730 2433 3 年产4000 吨负离子聚氯乙烯发丝生产线 13,20013,20011966 4156 4 国内市场营销体系建设（43家） 7,0957,09512552 1898 5 年产200 万套（浚县）女装假发生产线 8,3508,3507194 1799 6 年产200 万套高档白人发饰系列产品生产线 14,27014,02142873 5974 合计 56,74956,500103145 19570资料来源：公司公告 2011年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -4- 图表10 公司利润表预测 会计年度 20102011E 2012E2013E营业收入 2005 2526 3093 3760 营业成本 1469 1767 2110 2508 营业税金及附加 14 18 22 27 销售费用 122 154 188 229 管理费用 124 152 186 226 财务费用 74 72 87 96 资产减值损失 2 2 2 2 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 营业利润 200 362 498 673 营业外收入 7 7 7 7 营业外支出 1 1 1 1 利润总额 206 368 504 680 所得税 28 55 76 102 净利润 178 313 428 578 少数股东损益 -0 0 0 0 归属于母公司净利润 178 313 428