青岛海尔(600690)年报点评：业绩符合预期，未来关注资产注入预期

家用电器业绩符合预期，未来关注资产注入预期胡铸强 执业证书编号：S0730511010013 021-50588666-8023 Huzq@ccnew.com ——青岛海尔（（600690））年报点评研究报告-公司点评 买入（维持） 发布日期：2011年3月31日报告关键要素: 公司2010年业绩亮丽，未来控股母公司逐步将青岛海尔作为旗下家电业务整合平台，未来将注入的资产包括海尔集团白色家电资产、业务和相关股权和家电上游资产和业务。该部分资产注入后公司盈利能力有望显著提升。 事件: z 公司公布年报，报告期内公司实现营业收入605.88 亿元，同比增长35.57%；实现归属于母公司股东的净利润20.34 亿元，同比增长47.07%；报告期内公司盈利能力进一步提升，公司净利润率同比提升0.46 个百分点至4.66%。每股收益为1.52元。2010 年度的利润分配预案为：以公司2010 年末股本1,339,961,770 股为基数，以资本公积金向全体股东每10 股转增10 股，不送红股。现金分红方案为：以公司2010 年末股本1,339,961,770 股为基数，每10 股派1.00 元（含税），共分配133,996,177 元。 点评: z 冰箱、洗衣机和空调营收增速略低于行业平均增速。报告期内公司实现营业收入605.88亿元，同比增长35.57%；其中冰箱业务营业收入增速为20.68%，洗衣机业务同比增速为25.55%，空调业务同比增速为31.21%，均略低于行业出货平均增速，但小家电业务同比增速达到53%，引人关注。 z 多种因素导致毛利率下降3.05个百分点。报告期内公司综合毛利率为25.38%，较去年同期下降3.05个百分点，其中冰箱和空调业务毛利率下降是主因。受原材料价格上涨和节能补贴影响，空调业务毛利率大幅下降7个百分点至17.79%，若将节能补贴调回营业收入，空调业务毛利率为22.34%；报告期内，冰箱毛利率下降4个百分点；新并入公司的洗衣机、热水器业务毛利率分别提高1个百分点和2个百分点；小家电业务毛利率提高3个百分点至28.65%。 z 销售费用率和管理费用率大幅下降。报告期内公司发生销售费用和管理费用分别为78.15亿元与34.17亿元，销售费用率和管理费用率分别为12.90%和5.64%，分别较去年同期下降2.21个百分点和0.78个百分点。随着未来母公司旗下白电上下游业务资产注入公司，未来销售费用率和管理费用率仍有下降空间。 z 净利润率有所提高。受益期间费用率下降和营业外补贴（空调节能补贴为主）大幅增加，公司净利润率提高0.46百分点至4.66%。未来公司净利润率应还有提高空间。 z 资产注入是看点。公司1月8日发布公告，母公司海尔集团承诺将在未来五年内将青岛海尔作为旗下家电业务整合平台，未来将注入的资产包括：1）海尔集团白色家电资产、业务和相关股权，全面解决同业竞争问题；2）、注入家电上游资产和业务，减少关联交易，促进青岛海尔上下游产业一体化发展。受相关规定束缚，公司2007年以来未再有过增发，产能扩展速度明显较竞争对手慢，公司应有动力尽早解决相关问题。 家用电器 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 4 页 z 给予公司买入的评级。不考虑资产注入影响，预计公司2011年与2012年的每股收益为1.78元与2.02元，对应的市盈率分别为16.16倍与14.22倍，维持“买入”投资评级。 盈利预测 资产负债表 (亿元) 利润表 (亿元) 2010A 2011E 2012E 2013E 2010A 2011E 2012E 2013E 流动资产 235.71 210.40 263.80 322.76 营业收入 605.88 609.51 705.56 802.68 现金 100.98 78.52 112.07 150.95 营业成本 464.20 452.16 523.93 596.37 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税费 1.60 1.83 2.12 2.41 应收票据 70.61 67.05 77.61 88.30 销售费用 78.15 78.63 91.02 103.55 应收款项 22.43 22.54 26.09 29.68 管理费用 34.17 36.57 42.33 48.16 存货 35.57 36.17 41.91 47.71 财务费用 0.07 -2.11 -2.38 -3.29 其他 6.12 6.12 6.12 6.12 资产减值损失 0.46 0.01 0.02 0.02 非流动资产 56.96 54.92 54.14 53.21 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 10.78 0.00 0.00 0.00 投资收益 2.64 1.50 1.50 1.50 固定资产 31.72 42.30 43.82 44.13 营业利润 29.87 44.72 50.83 57.76 无形资产 3.63 3.45 3.28 3.11 营业外收入 7.37 0.00 0.00 0.00 其他 10.82 9.17 7.04 5.96 营业外支出 0.12 0.00 0.00 0.00 资产总计 292.67 265.32 317.94 375.96 利润总额 37.12 44.72 50.83 57.76 流动负债 186.73 125.58 139.57 153.70 所得税 8.88 10.73 12.20 13.86 短期借款 8.61 0.00 0.00 0.00 净利润 28.24 33.99 38.63 43.90 应付帐款 64.00 61.04 70.73 80.51 少数股东权益 7.90 10.20 11.59 13.17 预收帐款 19.12 19.12 19.12 19.12 归属母公司净利润20.35 23.79 27.04 30.73 其他 95.00 45.41 49.72 54.06 EPS（元） 1.52 1.78 2.02 2.29 长期负债 11.05 10.95 10.95 10.95 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 其他 11.05 10.95 10.95 10.95 2010A 2011E 2012E 2013E 负债合计 197.78 136.53 150.52 164.65 每股指标 股本 13.40 13.40 13.40 13.40 每股收益 1.52 1.78 2.02 2.29 资本公积金 17.81 17.81 17.81 17.81 每股经营现金 1.40 -1.61 2.50 2.90 未分配利润 24.29 48.08 75.13 105.86 每股净资产 5.23 7.01 9.03 11.32 少数股东权益 24.69 34.89 46.48 59.65 增长率 母公司所有者权益 70.11 93.91 120.95 151.68 营业收入增长率 83.72% 0.60% 15.76% 13.77%负债及权益合计 292.67 265.32 317.94 375.97 营业利润增长率 83.17% 49.75% 13.65% 13.64% 净利润增长率 77.00% 16.94% 13.65% 13.64%现金流量表 (亿元) 获利能力 2010A 2011E 2012E 2013E 毛利率 23.38% 25.82% 25.74% 25.70%经营活动现金流 55.84 -17.19 31.67 36.10 净利率 3.36% 3.90% 3.83% 3.83% 净利润 28.24 33.99 38.63 43.90 ROE 29.02% 25.34% 22.36% 20.26% 资产减值准备 0.46 0.01 0.02 0.02 ROIC 24.65% 34.32% 34.55% 35.24% 折旧摊销 4.49 2.41 2.78 2.93 偿债能力 财务费用 0.07 -2.11 -2.38 -3.29 资产负债率 74.55% 42.94% 40.03% 40.34% 投资收益 2.64 1.50 1.50 1.50 流动比率 1.26 1.68 1.89 2.10 营运资金变动 0.00 -49.99 -5.88 -5.96 速动比率 1.07 1.39 1.59 1.79 家用电器 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 4 页 投资活动现金流 -35.30 2.13 -0.50 -0.50 营运能力 资本支出 0.00 -10.50 -2.00 -2.00 资产周转率 2.59 2.18 2.42 2.31 其他投资 -35.30 12.63 1.50 1.50 存货周转率 17.52 12.60 13.42 13.31 筹资活动现金流 -1.71 -6.50 2.38 3.29 应收帐款周转率 36.21 28.52 30.67 30.43 借款变动 0.00 0