新项目投产推动业绩增长、下游市场明显复苏

2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 - 1- 曙光在前 金元在先 公司研究 中国A股市场 赢利预测 2010 2011E 2012E 2013E 主营收入（百万元） 4737.755733.72 8955.209510.98主营收入增长率(%) 18.51%21.02% 56.18%6.21%归属于母公司净利润（百万元） 254.14539.92 864.68919.34归属于母公司净利润增长率(%) -40.22%112.45% 60.15%6.32%每股收益（元） 0.5130.849 1.3601.446PE 32.3019.51 12.1811.46资料来源：金元证券研究所 1、 公司业绩基本符合预期。公司10年营业收入和净利润分别为47.38亿元和2.54亿元，分别同比增长13.25%和-40.22%。公司实现每股收益0.40元。分配预案为送5派1。公司业绩大幅下滑，主要是尿素、醋酸、DMF市场低迷，同时原料煤价格上涨所致。 2、 毛利率明显下滑、费用控制良好。受市场低迷和原料价格双重挤压，公司10年毛利率13.3%，同比下降6.7个百分点。但公司四季度受益于烟煤和无烟煤价差恢复，毛利率大幅提高7.4个百分点，达到15.6%。受益于公司良好的费用控制能力，公司三项费用率降至7%。 3、 下游市场逐步复苏。11年尿素市场在库存下降和春耕需求的拉动下，尿素价格同比提高18.29%。国内醋酸市场在巨头提价和塞拉尼斯意外停车影响下大幅上涨，价格同比上涨18.33%。国内DMF市场受下游旺盛需求拉动，价格达到6400元/吨，同比提高16.36%。我们认为，公司主要产品市场正走出底部，进入逐步复苏阶段。 4、 新项目陆续投产推动公司业绩增长。预计公司5万吨煤制乙二醇项目11年6月份投产，醋酸和己二酸项目有望在11年底投产。公司拟新建的15万吨硝酸项目可为己二酸项目提供配套。公司依托煤气化平台优势、不断延伸产业链和多联产、新材料和相关产业发展不断加快。预计市场好转再加上产能扩张，公司未来业绩有望快速增长。 5、 估值。我们上调公司11-13年EPS至0.85/1.36/1.45元，公司股价16.57元，对应市盈率分别为19.51/12.18/11.46倍。公司尿素、DMF、醋酸市场复苏明显，新醋酸、己二酸项目投产将贡献较好盈利，乙二醇项目或将带来更多想象空间。公司有望迎来新一轮的快速发展时期。维持公司买入评级。 市场数据 2011年3月18日 当前价格（元） 16.57 52周价格区间（元） 11.10-20.49 总市值（百万） 10534.38 流通市值（百万） 8214.58 总股本（万股） 63575 流通股（万股） 49575 日均成交额（百万） 135 近一月换手（%） 63.82 Beta（2年） 1.11 第一大股东 山东华鲁恒升集团有限公司 公司网址 www.hl-hengsheng.com 一年期收益率比较 表现% 1m 3m 12m 华鲁恒升 16.4 10.9 -13.7 沪深300 -0.1 -0.3 -1.6 相关报告 2011.2.9《华鲁恒升调研报告——调结构扩产能，公司业绩将快速增长》 杨杰 +86 755 83025935 yangjie@jyzq.cn 执业证书编号：S0370511030002 化工—化肥与农用化工 Chemical– Fertilizers and Agricultural Chemicals Manufacturing 2011年3月21日 华鲁恒升（600426）年报点评 ——新项目投产推动业绩增长、下游市场明显复苏 评级：买入 2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 - 2- 曙光在前 金元在先 图表1 公司10年增利不增收 图表2 公司10年主要收入构成 资料来源：wind 资料来源：wind 图表3 公司10年四季度盈利能力快速好转 图表4 公司尿素价格大幅提高 资料来源：wind 资料来源：金元证券研究所 图表5 国内DMF价格明显回升 图表6 公司醋酸价格进入上行阶段 资料来源：金元证券研究所 资料来源：金元证券研究所 2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 - 3- 曙光在前 金元在先 图表7 公司利润表预测 会计年度 20102011E2012E 2013E营业收入 4738 5734 8955 9511 营业成本 4110 4674 7254 7703 营业税金及附加 6 8 12 13 销售费用 101 143 224 238 管理费用 78 100 159 169 财务费用 152 172 287 304 资产减值损失 -0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 营业利润 290 637 1020 1084 营业外收入 11 0 0 0 营业外支出 2 0 0 0 利润总额 300 637 1020 1084 所得税 46 97 155 165 净利润 254 540 865 919 少数股东损益 0 0 0 0 归属于母公司净利润254 540 865 919 EBIT 452 809 1306 1388 EPS（元） 0.51 0.85 1.36 1.45 资料来源：金元证券研究所 2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 - 4- 曙光在前 金元在先 金元证券行业投资评级标准： 增持：行业股票指数在未来6 个月内超越大盘； 中性：行业股票指数在未来6 个月内基本与大盘持平； 减持：行业股票指数在未来6 个月内明显弱于大盘。 金元证券股票投资评级标准： 买入：股票价格在未来6个月内超越大盘15%以上； 增持：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为5%～15%； 中性：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-5%～+5%； 减持：股票价格在未来6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～-15%；。 本报告是金元证券研究所的分析师通过深入研究，对公司的投资价值做出的评判，谨代表金元证券研究所的观点，投资者需根据情况自行判断，我们对投资者的投资行为不负任何责任。金元证券研究所无报告更新的义务，如果报告中的具体情况发生了变化，我们将不会另行通知。本报告版权属金元证券股份有限公司及其研究所所有。未经许可，严禁以任何方式将本报告全部或部分翻印和传播。 This report is issued by GSCO Comprehensive Research Institute and based on information obtained from sources believed to be reliable but is not guaranteed as being accurate, nor is it a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to in the report. The report should not be regarded by recipients as a substitute for the exercise of their own judgments. Any opinions expressed in this report are subject to change without notice and GSCO is not und