北京中期期货经纪有限公司 BEIJING CIFCO FUTURES CO., LTD. 北京中期期货 • 您保值增值的平台 1 宏观专题报告 2011年3月17日 北京中期 首席顾问：高加伟 分析师： 曹红丽 数据支持：洪赟 赵亚娟 何晓东 刘晓军 郭云衣 地址： 朝阳区东三环北路 38 号 院泰康金融大厦22层 邮编：100026 灾难与恐惧终将远去 希望仍将伴行人类 主要观点： 对日本经济影响 z 宫城大地震对日本经济的直接破坏力可以类比阪神地震，但因核泄漏等次生灾害而造成的间接损失，其损失可能超出阪神地震，核泄漏使得宫城大地震救援和重建工作难度加大，重建进程将严重滞后； z 宫城地震引发的产业危机，除了电子信息类产业外，市场对产业损伤均有不同程度的过度反应，大部分产业主要产能都会在短期内恢复； z 核泄漏将冲击日本现有能源供给模式，短期内，能源短缺将改变日本产业经济现行的“大雁战略”，并影响作为雁尾的国家的相关产业链条； z 宫城地震灾后重建将加大日本政府债务负担，但不大可能引发日本债务危机，冲击国际资本市场；日本政府债务和 09 年以来的通缩，可能刺激日本央行大规模注入流动性，考虑到重建需要大量基础商品，世界范围内，基础商品价格将出现较大幅度的上涨； z 宫城地震短期内对对日本经济造成很大压力，重建需求增长所带来的预期的V型反转不大可能像阪神地震那样对经济复苏起到明显的推动作用，日本经济恢复到正常增长水平需要到2011年底。 对中国经济影响 z 灾难发生后应急危机处理期间，抢险救灾、安排受灾人员生活以及产能快速恢复是当期重点，对外物资需求主要为生活用品以及能源需求，中国为日本纺织品、食品等主要进口来源国将受益于其短期需求增长。 z 地震损毁产能后相关产品供应出现缺口，带动其市场价格上行的同时给以中国相关产业填补产能损失的机会，加快中国制造业去库存化进程。但由于大部分产能会很快恢复，填补产能空白周期相对较短。 z 中国作为日本的最大贸易伙伴，将分享灾后重建需求增长。主要涉及房屋、道路、桥梁、港口等基础设施重建和产业重建，持续周期相对较长，完全恢复需要数年或更长时间。 z 日本地震及电力供应能力偏弱将促进日本产业转移的进程，中国作为日本最大制造业转移地，亦将从中获益。 声明：本报告基于目前地震相关信息撰写，因日本核威胁尚在扩散之中，仍需密切关注核危险是否继续恶化及其影响范围。 北京中期期货 • 您保值增值的平台 2 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 专题报告 第一部分：宫城大地震对日本经济的影响评估 日本大地震演进 3月11日发生的日本大地震，除了地震本身震级高，破坏力强外，地震后伴发的海啸、核泄漏等次生灾害，进一步放大了灾害损失，加重了震后自救，重建和恢复的难度。 受日本大地震影响较大的16个都道县：东京都、北海道、青森县、岩手县、宫城县、秋田县、福岛县、山形县、茨城县、枥木县、群马县、琦玉县、千叶县、神奈川县、静冈县、长野县。其中东北部三县宫城县，岩手县，福岛县受灾最严重。 截至到3月16日上午，据日本政府救灾总部发布的数据，本次大地震造成全部倒塌的房屋为6400栋，半坏的房子为7.6万栋。其中，岩手县全倒的房子为3056栋，福岛县为2413栋。远离震中地区的青森县，也有100栋房子倒塌，千叶县倒塌房子346栋。东京倒塌的房子为3栋。目前，已造成3676人遇难7843人失踪，无家可归的难民为44万人。 地震发生后，日本福岛核电核反应堆自动停转，但地震导致反应堆机组的主水泵无法工作，未能为反应堆提供冷却水循环，致使多个反应堆容器内的冷却水温、压力上升。11日晚，2号反应堆容器内水位下降，出现核泄漏危险，形成核泄漏危机，截至目前，福岛六个核电机组，1、2、3、4号机组相续爆炸，核辐射影响周边40公里范围，引发日本国内和周边国家的恐慌。 主要观点： 前提 z 本次地震次生灾害的影响远未结束，次生灾害带来的影响将远超阪神地震； z 相比较地震和海啸，核泄漏是本次地震最大的危机； z 宫城地震影响的主要三县产业结构具有“外向”特征； z 日本政府债务目前面临和95年阪神地震完全不同的形式； z 日本央行将注入大量流动性纾缓流动性压力，但短期内很难改变日本通缩的严峻形势； 结论： z 宫城大地震对日本经济的直接破坏力也许可以类似阪神地震，但是因为核泄漏等次生灾害而造成的间接损失，可能大大超出阪神地震，核泄漏使得宫城大地震救援和重建工作难度加大，重建进程将严重滞后； z 宫城地震引发的产业危机，除了电子信息类产业外，是对大地震的过度反应，大部分产业 北京中期期货 • 您保值增值的平台 3 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 专题报告 主要产能都会在短期内恢复； z 核泄漏将冲击日本现有能源供给模式，短期内，能源短缺将改变日本产业经济现行的“大雁战略”，并影响作为雁尾的国家的相关产业链条； z 宫城地震灾后重建将加大日本政府债务负担，但不大可能引发日本债务危机，冲击国际资本市场； z 日本政府债务和09年以来的通缩，可能刺激日本央行大规模注入流动性，考虑到重建需要大量基础商品，世界范围内，基础商品价格将出现较大幅度的上涨； z 宫城大地震短期内对对日本经济造成很大压力，重建需求增长所带来的预期的V型反转不大可能像阪神地震那样对经济复苏起到明显的推动作用，日本经济恢复到正常增长水平需要到2011年底。 大地震对日本产业的影响 初步估计，本次地震和海啸带来直接损失在1000亿美元以上（表1），同时由于福岛核电站风险尚未完全解除，尚无法确切计算因此引发的间接损失。 项目 规模（亿美元） 注释 民居财产损失 大于 200 200 万房屋中 30% 受损比较严重 商用设施损失 大于 200 包括本田、丰田、日产索尼等日本支柱企业的设施损毁，生产恢复，修复设备和公共设施恢复电力等 火灾的损失 50-100 海啸造成的损失 超过 200 这个是指被海啸冲走的汽车 财产等 按总财产的 1/3 计算损失 关键性基础设施 超过 300 不完全统计 海上损失 大约 100 包括船舶，港口等 日本直接损失超过 1000 亿美元 占 GDP 的 2% 以上数据截止到3月13日，来源于eqecat 测算模型 图表 1：日本地震主要经济损失估算 考虑本次大地震对日本国内产业生产的影响，必须以日本产业经济特征为依归。上世纪80年代至今，日本政府和产业界在亚洲，尤其是中国，台湾地区，韩国，东南亚，构建了“雁行”产业链战略，高端制造领域掌握最先进技术和产品，是产业链龙头，这部分生产制造主要在日本国内进行；韩国、台 北京中期期货 • 您保值增值的平台 4 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 专题报告 湾地区经济发达，高端人力资源丰富，主要为日本技术做配套，中国和其他东亚国家做“雁尾”，搞组装，处于产业链的下游。 以本次日本大地震主要影响到宫城、岩手，福岛等县为例，统计上述三县各产业在全国比重，三县信息和通信设备产业占比8.6%，电子元器件产业占比7.6%，两者相加占比为15.4%，排名第三的是木材和木材加工业，占比7.5%（表格2）。这三类行业占比使得三县产业具有明显的“外向特征”。因此，三县产业毁损对日本国内产业，乃至世界相关产业都会有一定的影响。 Business base volume share Employee volume share Shipment value shareIwate+Miyagi+Fukushima total 3.84.8 3.6Food 6.76 5.1Beverages, tobacco and feed 4.14.6 6Textile mil products 35.8 2.6Lumber and wood products 67.3 7.5Furniture and fixtures 4.53.9 3.2Pulp, paper and paper products 2.73.9 6Printing and related 3.43.6 3.3Chemical and allied products 3.73.3 2.4Petroleum and coal products 5.83.2 0.5Plastic products 2.74.2 3.2Rubber products 2.36.2 7Leather tanning, leather products and furskins 2.55.7 4.6Ceramic, stone and clay products4.35.5 4.7Iron and steel 3.53 2Non-ferrous metals and products 3.34.7 3.5Fabricated metal products 2.64 3.9General-purpose machinery 2.53.3 2.6 北京中期期货 • 您保值增值的平台 5 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 专题报告 Production machinery 2.63.4 2.7Business oriented machinery 4.46.5 5Electrical parts and devices 7.810.2 7.6Electrical machinery 3.34 3.1Information and communication electronics equipment 9.510.3 8.6Transportation equipment 2.22.5 1.8Miscellaneous 4.44 2.7图表 2：日本岩手，宫城，福岛三县产业结构（数据来源：野村证券） 距离震中较近的岩手县聚集着许多大型半导体制造厂家，其中包括东芝电子半导体生产厂、富士通半导体厂及摩托罗拉在日本的半导体工厂等。而东芝生产信息产业高端产品的NAND和CMOS传感器的工厂都位于岩手县和宫城县（东芝是全球NAND第二大生产厂家）。目前受地震影响，这部分工厂均已停产。半导体芯片和传感器等产业具有高度的“龙头”特征，因为，我们判断，本次大地震对日本国内乃至亚洲和全世界信息和通信设备制造业，以及与之相关的高端机电设备制造产业都会有较大的影响（表格三）。 图表 3： 日本半导体行业分布图 以受日本大地震影响较大的16个都道县为整体加以考虑，那么本次大地震对电力行业影响最大，化 北京中期期货 • 您保值增值的平台 6 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 专题报告 工和电子器材次之，汽车相对较小（表格四），考虑到最主要三县产业结构的特征，我们预期目前受到重创的炼化、汽车等行业，大部分是因地震而停产检修，一旦情况稳定，而且电力恢复正常供应，将很快得到恢复。因此，目前电力供应是制约产业重建的最为关键因素。 受影响工厂 恢复周期 电力行业 核电站3月11日发生的大地震造成 11 座核反应堆、10 个火力发电机组和 15 座水力发电站停运，未来可能有更多的核反应堆将面临停运。 核电发展受制约，短期内难以恢复 化工行业 千叶、川崎、山形、福冈、鹿岛等多家化工厂损毁产能全球占比：甲乙酮占 20.33%、MDI 占 10.36%、PO 占 5.4%、TDI 占 10.6%、BDO占 7.75%、乙烯占 0.01%、PVC 占 1.4%。 损毁严重，需要较长周期才能恢复 汽车产业 Toyota Motor12 个工厂关闭 Honda M