债券研究 宋卫华 通胀警报未解除 债市难现趋势性机会 执业证书编号：S0730511010004 021－50588666-8020 songwh@ccnew.com ——2011年3月债券投资研究研究报告-策略月报 发布日期：2011年3月1日投资要点： z 国际宏观 相关研究 从整体国际经济增长与通胀趋势判断，美国将延续宽松的货币政策，保持较低的利率水平。随着经济复苏的加速，进一步实施QE3的可能性在降低。 《通胀压力显著背景下债市或震荡走弱》——2 月债券投资研究.................................11年2月9日 《悲观预期暂时修正 把握超跌反弹时机》——1月债券投资研究....................................11年1月10z 中国宏观 日 从中国1月份PMI回落和汇丰发布的2月PMI预览数较1月份下降3.0个百分点来看，说明2月份中国工业生产增速将出现明显放缓，表明前期出台的紧缩政策效果已经显现。另一方面，虽然PMI连续两个月有所回落，但目前仍然保持在多年平均水平之上，显示出当前经济增长态势基本平稳。 《央票发行利率存款准备金率双升》——11货币市场专题研究.................................10年11月11日 《通胀预期升温 货币政策趋紧》——11月债券投资研究..............................10年11月5日 z 公开市场操作 本月到期资金4159亿元，较前月减少1330亿元，回笼740 亿元，最终实现净投放3410亿元。从周数据看，截至2月25 联系人：顾彦冰 日，已经实现连续15周净投放，总额达10520亿元。从利率电话：021-5058666—8113 情况看，在经过两次加息和连续提高存准率影响之后，总体一传真：021－50587779 二级市场倒挂现象得到一定缓解。 地址：上海浦东新区世纪大道1600号18楼 z 策略观点 邮编：200122 2月份债券整体震荡走弱，利率产品收益率曲线变动不显著，信用产品收益率曲线进一步陡峭化。虽然各债券品种收益率已经进入2008年顶部区域，但是我们判断3月份趋势性机会并未到来。 风险提示： 1.注意随通胀预期持续引发央行连续加息和调高存准率风险 2.注意因A股持续震荡走高引发的资金分流风险 债券研究 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 23 页 目录 1. 宏观动态宏宏观观动动态态................................................................................................................................................3 1.111..11 国际宏观—复苏加速国国际际宏宏观观——复复苏苏加加速速.....................................................................................................................3 1.211..22 美国国债—收益率曲线平坦化美美国国国国债债——收收益益率率曲曲线线平平坦坦化化.....................................................................................................6 1.311..33 中国宏观—稳定增长中中国国宏宏观观——稳稳定定增增长长.....................................................................................................................8 1.411..44 货币供应与通胀预期货货币币供供应应与与通通胀胀预预期期.....................................................................................................................9 2.22.. 货币市场货货币币市市场场.............................................................................................................................................. 11 2.122..11 公开市场操作公公开开市市场场操操作作...............................................................................................................................11 2.222..22 央票发行利率—大幅上扬央央票票发发行行利利率率——大大幅幅上上扬扬...........................................................................................................12 3.33.. 债券一级市场债债券券一一级级市市场场......................................................................................................................................14 4.44.. 债券二级市场债债券券二二级级市市场场......................................................................................................................................16 4.1 央票...............................................................................................................................................16 4.2 国债...............................................................................................................................................17 4.3 企业债...........................................................................................................................................20 4.4 中短期融资券...............................................................................................................................21 重要声明.....................................................................................................................................................23 免责条款.....................................................................................................................................................23 转载条款.....................................................................................................................................................23 债券研究 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 23 页1. 宏宏 宏观观观动动动态态态 111...111 国国国际际际宏宏宏观观观———复复复苏苏苏加加加速速速 美国消费、就业和房地产等数据显示，美国经济正加速复苏。2月份美国密歇根消费者信心指数达到75.10，较上月上涨上涨0.9。2月份美国劳工部公布的2011年1月份美国失业率再次下降，从去年12月份的9.4%降至9%。同时，1月份美国成屋销售数量也呈继续增长态势，较上月增加14万套。另外，1月份美国CPI同比上升1.6%，环比上升0.5%，核心CPI上升1%，环比上升0.2%。以上数据表明美国经济复苏正在加速。并且，目前通胀已经有所抬头，但是仍在可容忍的范围之内。 欧元区的复苏情况也显示比较乐观。2月份欧元区制造业PMI从1月的57.3升至59，这是自2006年7月以来的最高值。根据欧盟委员会公布的初步调查结果显示，欧元区2011年2月消费者信心指数已经有所回升。欧元区16国消费者信心指数从1月份的-11.2上升至2月的-10。此外，CPI数据显示日本经济仍处于通缩态势，日本2010年12月核心消费者价格指数（CPI）同比下降0.4%，已经是连续第22个月下降，但该数据已经好于普遍预期。受国际原材料成本涨价刺激，预期日本CPI降幅有望继续收窄。 从整体国际经济增长与通胀趋势判断，美国将继续延续宽松的货币政策，保持较低的利率水平，随着经济复苏的加速，进一步实施QE3的可能性在降低。从这个角度分析，目前中国和其他新兴经济体的利率水平具有较强的吸引力，随着新兴市场国家通胀加剧和利率的抬升，热钱的持续流入将成为常态。因此，短期内热钱流入带来的流动性增加对目前国内正在执行的偏紧的流动性收缩政策来讲，可能在一定程度上起到对冲作用。从而有利于增加债券市场的活跃度。 图1 密歇根消费者信心指数稳定增加 美国:密歇根大学消费者信心指数 月0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002006年5月2006年8月2006年11月2007年2月2007年5月2007年8月2007年11月2008年2月2008年5月2008年8月2008年11月2009年2月2009年5月2009年8月2009年11月2010年2月2010年5月2010年8月2010年11月2011年2月美国:密歇根大学消费者信心指数 月 资料来源：中原证券，Wind资讯 图2 2月份美国失业率下降 债券研究 中原证券股份有限公司 http://zyy