业绩快速增长，产品线不断延伸

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 化学制药 恩华药业(002262.SZ)/22.93元 业绩快速增长，产品线不断延伸 事 项 公司公告2010年度业绩快报，营业收入13.01亿元，同比增长17.07%；净利润7642万元，同比增长38.23%；EPS为0.33元，符合预期。 公司近期将与以色列 D-Pharm 公司拟就 DP-VPA 治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜进行洽谈。 主要观点 一、业绩快速增长符合预期。公司预计2010年实现营业收入13.01亿元，同比增长17.07%；净利润7642万元，同比增长38.23%；EPS为0.33元，符合预期。公司三大核心治疗领域稳定增长，我们预计主导产品力月西、福尔利2010年的增速可达30%左右。三季报显示期间费用控制良好，期间费用率29.71%，同比下降2.07个百分点，盈利能力进一步提高。 二、深耕中枢神经药物领域，产品线不断延伸。2010年8月公司获得氯氮平口腔崩解片及利培酮分散片两药品的生产批文，近期将与以色列 D-Pharm 公司拟就 DP-VPA 治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜进行洽谈，精神类产品线进一步延伸。未来公司仍将专注于中枢神经系统用药的研发与制造，近年研发费用占工业总收入始终维持在5%以上，未来计划提高至10%，逐步建立专利药开发体系。目前储备产品达20余个，近 2 年预计有7-8个新品种获批，异丙酚和芬太尼值得期待；抗高血压1.1类新药盐酸埃他卡林有望 2011 年获批，经过 1-2 年的铺底后将可能成为一个过亿品种，成为新的利润增长点。 三、营销力量日渐强大。公司投入大量资源加大销售力度，目前销售队伍超过700人，销售网络覆盖全国二甲以上医院5600多家，精神专科医院1000多家，且已投入部分力量开发县镇卫生院。2010年上半年原主管销售的副总经理孙家权升任总经理，营销力量有望再上台阶。 四、投资建议：推荐（维持）。我们维持对公司2010-2012年EPS为0.35、0.46和0.59元的盈利预测，对应PE分别为66X、50X和39X。中枢神经用药是我国最具发展潜力的治疗领域之一，恩华作为产品线最为完善的中小市值公司，未来1-2年新品种陆续上市后，业绩有望爆发式增长，目前较高的市盈率可被逐渐消化，维持“推荐”评级。 五、风险提示。1）新药获批上市的时间存在不确定性，且销售可能低于预期；2）与以色列 D-Pharm 公司能否谈判成功并最终签署合作协议还存在不确定性。 [table_reportdate] 2011年02月25日 公司点评 [table_research] 证券分析师： 廖万国 执业编号： S0360210100002 联系人： 陈海刚 Tel： 010-59370822 Email： chenhaigang@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 23400 流通A股/B股(万股) 8676/0 资产负债率(%) 51.22 每股净资产(元) 1.90 市盈率(倍) 82.79 市净率(倍) 12.07 12个月内最高/最低价 32.59/16.68 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2010-2-24～2011-2-24-23%-4%15%34%53%10-210-510-810-1111-2沪深300恩华药业 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《业绩稳定增长，产品线不断延伸》 2010-10-25 《制剂业务稳定增长，期待新产品上市》 2010-07-30 《新品种蓄势待发，业绩有望持续增长》 2010-07-02 证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司点评 2 / 3 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 流动资产 548 656 762 866 营业收入 1111 1285 1487 1722 现金 231 265 320 358 营业成本 677 793 910 1046 应收账款 148 200 223 252 营业税金及附加 10 11 13 15 其它应收款 29 31 33 41 营业费用 272 315 364 422 预付账款 20 23 29 32 管理费用 79 77 89 103 存货 114 130 150 174 财务费用 7 3 3 3 其他 5 7 6 8 资产减值损失 4 3 4 4 非流动资产 233 215 223 236 公允价值变动收益 0 10 20 30 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 130 117 104 91 营业利润 63 92 124 159 无形资产 36 33 29 25 营业外收入 1 4 3 3 其他 67 65 90 120 营业外支出 1 1 1 1 资产总计 781 872 985 1102 利润总额 63 95 126 161 流动负债 375 402 422 423 所得税 9 14 19 24 短期借款 143 150 176 178 净利润 53 81 107 137 应付账款 107 104 104 105 少数股东损益 -1 -1 -1 -1 其他 126 148 141 140 归属母公司净利润 55 82 108 138 非流动负债 9 2 1 1 EBITDA 90 111 143 178 长期借款 0 -1 -3 -4 EPS（元） 0.30 0.35 0.46 0.59 其他 9 3 4 5 负债合计 385 404 423 425 主要财务比率 少数股东权益 7 6 5 4 2009 2010E 2011E 2012E 股本 180 234 234 234 成长能力 资本公积金 101 47 47 47 营业收入 16.6% 15.6% 15.7% 15.8% 留存收益 108 181 276 392 营业利润 31.4% 47.8% 34.2% 28.5% 归属母公司股东权益 389 462 557 673 归属母公司净利润 34.3% 49.4% 32.2% 27.8% 负债和股东权益 781 872 985 1102 获利能力 毛利率 39.0% 38.3% 38.8% 39.2% 现金流量表 净利率 4.9% 6.4% 7.3% 8.0% 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E ROE 14.1% 17.7% 19.4% 20.5% 经营活动现金流 61 27 51 60 ROIC 20.9% 25.2% 30.0% 33.7% 净利润 53 81 107 137 偿债能力 折旧摊销 20 16 16 16 资产负债率 49.3% 46.3% 42.9% 38.5% 财务费用 7 3 3 3 净负债比率 37.10% 36.96% 40.95% 40.99% 投资损失 0 0 0 0 流动比率 1.46 1.63 1.81 2.05 营运资金变动 -26 -55 -56 -67 速动比率 1.15 1.31 1.45 1.63 其它 7 -17 -18 -29 营运能力 投资活动现金流 -52 12 -4 2 总资产周转率 1.47 1.56 1.60 1.65 资本支出 42 0 0 0 应收帐款周转率 7 7 7 7 长期投资 0 -11 6 -0 应付帐款周转率 6.48 7.52 8.75 10.00 其他 -9 1 2 2 每股指标(元) 筹资活动现金流 23 -6 8 -24 每股收益 0.23 0.35 0.46 0.59 短期借款 4 8 26 2 每股经营现金 0.26 0.12 0.22 0.26 长期借款 0 -1 -2 -1 每股净资产 1.66 1.97 2.38 2.88 普通股增加 60 54 0 0 估值比率 资本公积增加 -60 -54 0 0 P/E 75.49 65.69 49.69 38.88 其他 19 -12 -16 -25 P/B 10.61 11.63 9.63 7.97 现金净增加额 32 34 56 38 EV/EBITDA 59 47 37 29 资料来源：公司报表、华创证券 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明：  强推：预期未来 6个月内超越基准指数20%以上；  推荐：预期未来 6个月内超越基准指数10%－20%；  中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%－10%之间；  回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明：  推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；  中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；  回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息，准确表述了分析师的个人观点；分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 利益冲突披露事项 地址：北京市海淀区复兴路21号海育大厦7层 邮编：100036 传真：010-59370801