湘鄂情：业绩预告略低于预期，关注内生、外延式增长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 2011年01月31日 湘 鄂 情 (002306 .SZ) 酒店餐饮行业 评级：持有 维持评级 公司点评业绩预告略低于预期，关注内生、外延式增长事件 湘鄂情31日发布2010年业绩预告修正公告，称预计2010年归属上市公司股东的净利润为5754~8056万元，同比增幅为-25%~5%，折算每股收益为0.288~0.403元。 公告称今年业绩下降的原因主要有： 1.在报告期内，公司因物业方等综合因素的影响，新开门店大部分延迟至下半年甚至年底开业，开办费和物料低值等费用一次性摊销，导致新开店当期巨额亏损抵减利润；而去年新开门店基本都在上半年开业，下半年迅速成长，年底微亏或扭亏为盈，影响利润很小。 2.在报告期内，公司为了应对人力供应紧张的矛盾，先后于年初和十月份调整工薪制度，提高工资标准导致工资及社保福利等人工费用较大幅度增长。 3.在报告期内，公司因贵重原材料和酒水等价格较快增长，致使营业成本上升，也是减利的重要原因。 4.在报告期内，公司对十家门店进行了翻修，不可避免的对日常营业造成一定影响，也是减利的重要原因。 评论 业绩低于预期虽事出有因，然股权激励方案确定业绩基数或为原因之一：公司今年1月份公布其股权激励计划草案，计划首次授予的990万份股票期权将分四期行权，公司业绩考核相应按会计年度分四期进行，申请行权应分别达到相应各期公司业绩考核条件。根据以往经验，股票期权授予日落在2011年内是大概率事件，则2010年的净利润即成为业绩考核的主要参照标准，因此，此亦可能成为影响2010年业绩表现的原因之一。 对于公告所提及的几个影响业绩的原因，我们对其未来发展趋势的观点如下： 股权激励将稳定经营团队，提高管理效率，保障竞争力：公司今年1月份宣布的股权激励不仅针对高管，也涉及大批中层管理和核心技术人员。我们认为本次股权激励旨在稳定经营团队，提高运营效率，在一定程度上缓解了人力供应紧张的局面。 对公司内生、外延式成长持正面评价，净利率、毛利率具有提升空间：我们一直对公司所采用的开办新店迅速提高市场占有率，同时改造老店以再次提升盈利能力的运营模式持正面评价，认为随着新店扩张、老店改造这一营收“青黄不接”时期的过去，公司扩张步伐逐渐稳定后，有望进入盈利全面释放期。公司2011年即可能迎来净利润率的恢复性增长。此外，目前菜品尚具有提价空间，有望在通胀中转嫁成本压力，毛利率亦有望得到恢复及提升。 投资建议 基于该业绩预告公告内容，我们下调对公司的盈利预测，预计2010~2012年每股收益分别为0.387元、0.478元和0.601元，下调幅度为4.3%，8.4%，8.1%，对应市盈率为74.24、48.49、38.54倍。目前估值水平高于行业均值，我们维持对公司的“持有”评级。 毛峥嵘 分析师 SAC执业编号：S1130208070237 (8621)61038317 maozhr@gjzq.com.cn 证券研究报告此文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 图表1：盈利预测详表 单位：百万元2007200820092010F2011F2012F营业收入516.82611.77737.8915.41,145.21,363.2增长58.20%18.37%20.60%24.06%25.11%19.03% 餐饮503.24596.29723.49904.981147.761356.77 商标许可使用及服务费8.0615.1611.7410.387.486.41营业成本212.95218.20236.11300.90373.02439.59毛利率58.80%64.33%68.00%67.13%67.43%67.75%营业税金及附加25.8933.6641.2651.2664.1376.34营业税率5.01%5.50%5.59%5.60%5.60%5.60%销售费用138.63181.37237.63304.81379.65445.62销售费用率26.82%29.65%32.21%33.30%33.15%32.69%管理费用49.4684.44107.84142.25177.43210.53管理费用率9.57%13.80%14.62%15.54%15.49%15.44%财务费用4.954.535.68-2.001.333.20资产减值损失-1.691.04-0.040.250.350.20投资收益3.700.002.910.000.000.00营业利润90.3488.53112.25117.88149.33187.70营业外收入1.181.701.981.001.001.00营业外支出0.210.353.001.002.001.00利润总额91.3289.88111.23117.88148.33187.70减：所得税27.3222.7430.3933.6042.2753.49所得税率29.91%25.30%27.33%29%29%29%净利润64.0067.1580.8484.29106.05134.20减：少数股东权益5.493.354.116.9710.4913.95归属于母公司股东净利润58.5163.8076.7377.3295.56120.25增长率9.03%20.27%0.76%23.60%25.84%净利润率11.32%10.43%10.40%8.45%8.34%8.82%每股收益0.7900.4250.3840.3870.4780.601来源：国金证券研究所 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 图表2：报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）2007200820092010E2011E2012E2007200820092010E2011E2012E主营业务收入5176127389151,1451,363货币资金11466901524489415 增长率18.4%20.6%24.1%25.1%19.0%应收款项454641758590主营业务成本-213-218-236-301-373-440存货304339414953 %销售收入41.2%35.7%32.0%32.9%32.6%32.2%其他流动资产248587183189215毛利304394502614772924流动资产2132401,068823811773 %销售收入58.8%64.3%68.0%67.1%67.4%67.8% %总资产64.9%58.2%80.4%57.9%49.4%42.6%营业税金及附加-26-34-41-51-64-76长期投资2 10100 %销售收入5.0%5.5%5.6%5.6%5.6%5.6%固定资产2860148418651860营业费用-139-181-238-305-380-446 %总资产8.5%14.7%11.2%29.4%39.6%47.4% %销售收入26.8%29.6%32.2%33.3%33.2%32.7%无形资产81106108174176176管理费用-49-84-108-142-177-211非流动资产1151722615988321,041 %销售收入9.6%13.8%14.6%15.5%15.5%15.4% %总资产35.1%41.8%19.6%42.1%50.6%57.4%息税前利润（EBIT）9094115116151191资产总计3294121,3291,4211,6441,814 %销售收入17.4%15.4%15.6%12.7%13.2%14.0%短期借款01000107151财务费用-5-5-62-1-3应付款项93123141152168178 %销售收入1.0%0.7%0.8%-0.2%0.1%0.2%其他流动负债191619263921资产减值损失2-10000流动负债112150160178314350公允价值变动收益000000长期贷款0 00001投资收益403000其他长期负债0 00000 %税前利润4.1%0.0%2.6%0.0%0.0%0.0%负债112150160178314351营业利润9089112118149188普通股股东权益2182581,1651,2331,3081,429 营业利润率17.5%14.5%15.2%12.9%13.0%13.8%少数股东权益3 5 4112135营业外收支11-10-10负债股东权益合计3334121,3291,4211,6441,814税前利润9190111118148188 利润率17.7%14.7%15.1%12.9%13.0%13.8%比率分析所得税-27-23-30-34-42-532007200820092010E2011E2012E 所得税率29.9%25.3%27.3%28.5%28.5%28.5%每股指标净利润64678184106134每股收益0.3900.4250.3840.3870.4780.601少数股东损益53471014每股净资产1.4501.7185.8276.1646.5427.143归属于母公司的净利5964777796120每股经营现金净流0.6030.8120.7090.3411.5662.162 净利率11.3%10.4%10.4%8.4%8.3%8.8%每股股利0.0000.0000.2850.0500.1000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率26.90%24.76%6.58%6.27%7.30%8.42%2007200820092010E2011E2012E总资产收益率17.58%15.49%5.77%5.44%5.81%6.63%净利润64678184106134投入资本收益率28.56%25.83%7.15%6.68%7.52%8.46%少数股东损益000000增长率非现金支出323443100204314主营业务收入增长率58.20%18.37%20.60%24.06%25.11%19.03%非经营收益-11-2478EBIT增长率226.96%4.68%22.18%1.01%30.03%26.55%营运资金变动-52019-120-4-24净利润增长率261.09%9.03%20.27%0.76%23.61%25.83%经营活动现金净流9012