禾盛新材(002290)：产能陆续释放，公司持续40％以上增速可期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项 目 200820092010E 2011E2012E摊薄每股收益(元) 1.063 0.933 0.742 1.075 1.528 每股净资产(元) 3.33 10.00 6.00 6.65 7.72 每股经营性现金流(元) 1.17 -0.58 0.35 0.53 1.09 市盈率(倍) N/AN/A40.11 27.70 19.48 行业优化市盈率(倍) 46.92 20.19 20.19 20.19 20.19 净利润增长率(%) 51.92%17.16%43.22% 44.78%42.22%净资产收益率(%) 31.98%9.33%12.37% 16.17%19.80%总股本(百万股) 62.60 83.60 150.48 150.48 150.48 来源：公司年报、国金证券研究所 2010年10月28日 禾盛新材 (002290 .SZ) 金属制品行业 业绩点评业绩简评  禾盛新材前三季度收入8.1亿，同比增长70%；EPS0.53元，净利润同比增长33%，基本符合我们对其0.56的业绩前瞻。  公司预计全年净利润同比增幅在30-50%。 经营分析  收取加工费的盈利模式下，毛利润反应公司的真实规模增长；前三季度累计增速50%继续高速发展：今年下游冰箱、洗衣机需求旺盛令公司毛利润前三季度同比增长50%， 3Q单季环比增速下降主要由于公司下游客户以冰箱为主，而冰箱终端销售旺季为每年7-8月，整机厂家需要提前1-2个月为旺季备货，导致2Q处于高位，三季度环比出现小幅下降。  4Q下游年前备货和产能释放双轮驱动：4Q洗衣机销售旺季，同时春节是家电销售旺季，公司订单数环比3Q有望上升；另外我们跟踪目前合肥基地6万吨的家用复合材料的生产设备正在报关，前期合肥地区下雨较多，耽误了基地建设进度，原本规划11月达产日期稍被延后至12月可以实现产能投放。而制约公司发展速度的不是产品销售问题，而是产能问题。  产能陆续投放将主推未来2年公司成长：目前公司收入主要还是由国内客户贡献，由于受制于产能瓶颈，无论是国内客户还是国外客户都面临着供不应求的情况。随着今年底合肥基地第一条产能（6万吨）项目的达产与释放，以及明年第二条产线（6万吨）的相继达产，公司共拥有24万吨家用复合材料生产能力。预计今后将合肥基地布局为国内客户服务为主（合肥是中国家电聚集地之一），苏州地区12万吨的产能将用于出口，无论是公司规模还是服务客户能力都将有显著提升，推动未来2年公司的成长。 盈利预测、估值和投资建议  维持前期盈利预测：EPS分别0.742元、1.075元、1.528元，净利润增速43.2%、44.8%、42.2%。  投资建议：公司产品是对传统喷涂工艺的升级替代，且因性能要求高、下游客户集中度高，毛利率水平对潜在进入者吸引力不大，所以公司上市后的领先优势更加增强，在今明两年逐渐解决了产能瓶颈后，明年业绩存在超预期的可能性。由于复合40%以上的业绩增速确定，我们认为6-12个月公司的估值在11年30-35X较为合理，即32.2-37.6元，维持买入评级。 评级：买入 维持评级 产能陆续释放，公司持续40%以上增速可期 证券研究报告长期竞争力评级：高于行业均值 市价（人民币）：29.78元 目标（人民币）：32.20-37.60元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 58.19总市值(百万元) 4,481.29年内股价最高最低(元) 41.23/22.25沪深300指数 3481.08中小板指数 7227.43 相关报告 1.《产能瓶颈逐步突破,收入规模大幅提升》，2010.8.16 2.《一季报符合预期,股价从高估进入合理》，2010.4.22 3.《未来三年将快速增长,但目前估值太高》，2010.1.19 成交金额（百万元）18.0523.0528.0533.0538.05091028100119100420100715101015人民币(元)0100200300400500600成交金额禾盛新材国金行业沪深300 王晓莹 分析师 SAC执业编号：S1130210040006 (8621)61038318 wangxiaoying@gjzq.com.cn 苏青青 联系人 (8621)61357504 suqq@gjzq.com.cn 此文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 禾盛新材业绩点评 图表1：分季度收入及同比增速 图表2：单季毛利率和净利率变化 134.6 164.9 176.8 189.2 259.6 281.2 268.3 93%70%52%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0 50 100 150 200 250 300 1Q2Q3Q4Q200920102010YOY 18%18%21%19%17%18%18%16%9%12%14%11%9%10%11%8%0%5%10%15%20%25%4Q2008 1Q2009 2Q2009 3Q2009 4Q2009 1Q2010 2Q2010 3Q2010毛利率净利率来源：国金证券研究所 图表3：利润表各项变化说明 2009年1-9月 2010年1-6月 2010年1-9月 同比 环比 变化原因 营业收入(百万元） 476.3 540.7 809.084228270% 冰洗内外销同步增长、原材料价格上涨带动公司收入增长 -营业成本 80.3% 82.1%82.6%2.2 0.5 =毛利 19.7% 17.9%17.4%-2.2 -0.5 反应公司真实的销售规模增长 -营业税金及附加 0.1% 0.0%0.1%0.0 0.1 -销售费用 0.1% 0.0%0.1%0.0 0.1 -管理费用 3.0% 2.9%3.5%0.5 0.6 研发费用增加所致 -财务费用 0.3% 0.1%0.1%-0.3 -0.1 -资产减值损失 0.3% 0.6%0.5%0.1 -0.1 应收账款同比增加，导致坏账准备同比增长 +公允价值变动损益 0.0% 0.0%0.0%0.0 0.0 +投资收益 0.0% 0.0%0.0%0.0 0.0 +营业外收支 0.9% 0.0%0.2%-0.6 0.2 =利润总额 16.6% 14.3%13.4%-3.3 -0.9 -所得税费用 2.0% 1.9%1.7%-0.4 -0.2 -少数股东损益 0.0% 0.0%0.0%0.0 0.0 =归属于母公司所有者净利润 14.6% 12.4%11.7%-2.9 -0.7 原材料价格上涨造成净利率看起来下降。 来源：国金证券研究所 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 禾盛新材业绩点评 长期竞争力评级的说明： 长期竞争力评级着重于企业基本面，评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。 优化市盈率计算的说明： 行业优化市盈率中，在扣除行业内所有亏损股票后，过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股 票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。 投资评级的说明： 强买：预期未来6－12个月内上涨幅度在20%以上； 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在10%－20%； 持有：预期未来6－12个月内变动幅度在 -10%－10%； 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在10%－20%； 卖出：预期未来6－12个月内下跌幅度在20%以上。 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“强买”得1分，为“买入”得2分，为“持有”得3分，为“减持”得4分，为“卖出”得5分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =强买； 1.01~2.0=买入 ； 2.01~3.0=持有 3.01~4.0=减持 ； 4.01~5.0=卖出 历史推荐与股价421315.3920.3925.3930.3935.3940.39090826091124100222100517100810人民币(元)020406080100120140成交量历史推荐和目标定价(人民币) 日期 评级 市价 目标价 1 2009-08-26 减持 15.39N/A 2 2010-01-19 持有 41.23N/A 3 2010-04-22 持有 34.1033.40～33.404 2010-08-16 买入 32.2732.20～37.60来源：国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内强买 0 0 0 2 3 买入 1 1 2 7 10 持有 0 0 0 0 1 减持 0 0 0 0 0 卖出 0 0 0 0 0