2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 1,635 2,161 3,413 5,080 （+/-） 79.59% 32.14% 57.93% 48.85% 营业利润 387 559 900 1,352 （+/-） 102.89% 44.53% 60.90% 50.29% 归属母公司 净利润 460 421 681 1,024 （+/-） 141.13% -8.67% 62.03% 50.29% 每股收益（元）0.81 0.46 0.75 1.12 市盈率（倍） 17.28 30.28 18.69 12.43 总股本/已流通 A 股（万股） 91,344/91,344 流通市值（亿元） 127.33 每股净资产（元） 1.53 资产负债率（%） 85.67 3691215Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10Aug-10Sep-10Oct-10中天城投天相流通 公司三季报点评 报告日期：2010年11月1日 中天城投（000540）：项目如期结算推动收入增长 买入（维持） 当前股价：13.94元 房地产行业 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年10月29日止） 股价表现（最近一年） 天相房地产组 联系人-姚轶楠 010-66045746 yaoyn@txsec.com 首席分析师-石磊 010-66045557 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 公司 2010 年 1-9 月实现营业收入 14.04 亿元，同比增长35.52%；营业利润3.18亿元，同比增长50%；归属母公司净利润2.32亿元，同比下降29.53%；实现每股收益0.25元。z 项目结算符合预期，销售形势良好：2010年公司营业收入增长，一方面由于 2009 年销售的地产项目如期进入结算，另一方面，公司项目销售情况良好。2010年9月末，公司预收款项余额为 27.96 亿元，较 2009 年末增加 22.22 亿元，较2010年6月末增加7.39亿元。未来几年公司地产业务将迎来大发展。一级开发方面，渔安安井片区土地将开始进入招拍挂程序，完成出让将开始为公司贡献收入。二级开发方面，公司计划2010年新开工面积360万平米，竣工142万平米，计划完成投资 46 亿元，计划销售面积 150 万平米、合同销售金额58亿元。2011年，公司产销规模有望进一步增长。z 主营业务毛利率上升：由于房价上涨，公司毛利率有所增加，2010年1-9月公司主营业务毛利率为41.61%，较2009年同期提高3.75个百分点。 z 项目储备丰富，开发实力突出：公司是贵州省房地产行业的龙头企业，公司开发的地产项目在贵阳地区享有较高声誉，客户认可度较高。公司目前二级开发项目有8个,包括未建、已开工未售及已售未结项目,权益总建面在400万平米左右。此外，公司于 2010 年 8 月 5 日披露，公司开发乌当奶牛场约 7000 亩土地的协议已获相关部门批准，大幅提升了公司的土地储备。一级开发方面,预计公司在渔安片区的5600多亩一级开发项目中,约有1100多亩土地可能将按一二级联动模式开发,若此,公司二级开发项目权益总建面有望突破 800万平米。 z 定向增发方案有效期延长，仍存实施可能。公司拟以5.17元/股的价格定向增发3.09亿股，募集资金约16亿元投入中天会展城项目。该方案于2010年6月10日到期，目前已延长一年。中天会展城项目是政府重点工程,公司在开发本项目过程中也获得了一系列优惠政策，2009年还获得了政府给予的1亿元经营性补助，目前建设及销售情况良好。因此，如果政策有所松动，该方案仍可能被批准实施。定向增发如果能够顺利完成，将在一定程度上缓解公司的资金压力。 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究三季报点评 www.txsec.com z 资产负债率较高，资金压力较大：公司2010年9月末资产负债率为85.67%，较2009年末上升个百分点，扣除预收款后仍高达80.12%，在上市房企中属于较高水平。同时，由于开工面积不断提高，资金需求不断加大，2010年1-9月公司新增借款17.35亿元。不过，公司于2010年9月分别自招商银行及交通银行获得共300亿元授信额度，同时公司项目销售良好，短期内资金压力将不会显现。 z 锰矿开发即将进入实质阶段：公司与贵州省地矿局102地质大队协议设立的合资公司已于2010年8月设立完成，地质大队已于2010年10月将贵州省遵义市红花岗区小金沟锰矿探矿权转入新公司名下的手续，并将由新公司继续组织探矿权范围内矿产资源的后期勘察及申办采矿权事宜。贵州遵义小金沟锰矿是我国少见的富矿之一，平均品位为18％以上，其储量在2000万吨以上。目前锰矿价格在800元/吨左右，由于锰属于全球性稀缺资源，未来锰价有望继续上涨。 z 盈利预测及评级：我们预测公司2010-2012年归属母公司净利润分别为4.21亿元、6.81亿元和10.24亿元，相应EPS分别为0.46元、0.75元和1.12元，按10月29日收盘价11.32元计算，动态PE分别为30倍、19倍和12倍，估值合理。公司项目丰富，开发能力强，公司在贵州拿地能力较强。公司通过一、二级开发联动获得优质土地的潜力不容忽视，未来盈利能力强，同时，考虑贵阳城市改造进程中对房地产需求旺盛，公司未来发展前景十分光明。此外，公司的矿产开发业务也即将进入开发阶段，未来将贡献一定收益。我们维持公司“买入”的投资评级（见表1）。 表格 1中天城投盈利预测表 单位：万元 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 163,536 216,090 341,277 507,995 增长率（%） 79.59%32.14%57.93% 48.85% 减：营业成本 96,794 121,040 190,081 281,980 营业税金及附加 11,452 16,207 25,596 38,100 资产减值损失 697 136 0 0 销售费用 9,577 110,206 174,051 259,078 管理费用 6,050 10,804 17,064 25,400 财务费用 336 1,031 1,237 1,485 营业利润 38,680 55,906 89,954 135,189 营业利润率 23.65%25.87%26.36% 26.61% 利润总额 58,981 55,517 89,954 135,189 利润率 36.07%25.69%26.36% 26.61% 减：所得税 13,089 13,879 22,488 33,797 净利润 45,892 41,638 67,465 101,392 归属于母公司所有者的净利润 46,048 42,054 68,140 102,406 少数股东损益 -156 -416 -675 -1,014 增长率 141.32%-9.27%62.03% 50.29% 每股收益（元） 0.81 0.46 0.75 1.12 资料来源：天相投顾预测 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究三季报点评 www.txsec.com 4 诚信源于独立，专业创造价值公司研究三季报点评 www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街 19 号富凯大厦 B 座 701 室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街 5 号新盛大厦 B 座 4 层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街 28 号 A 座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路 379 号金穗大厦 12 楼 D 座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道 6033 号金运世纪大厦 22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15%