请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告/行业快评 房地产 [Table_IndustryInfo] 关于10月20日存贷款基准利率上调点评 谨慎推荐 （维持评级） [Table_Title] 加息周期若开启，将对地产股中长期走势产生负面影响 分析师： 方 焱 fangyan@gusen.com.cn 0755-82130648 SAC执业证书编号：S0980206110188 分析师： 区瑞明 ourm@guosen.com.cn 0755-82130678 SAC执业证书编号：S0980210040014 联系人： 黄道立 huangdl@guosen.com.cn 0755-82130685 [Table_Title] 事项： [Table_Summary] 中国人民银行决定，自2010年10月20日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.25个百分点，由现行的2.25%提高到2.50%；一年期贷款基准利率上调0.25个百分点，由现行的5.31%提高到5.56%；其他各档次存贷款基准利率据此相应调整。 评论：  加息时点超出市场预期 考虑到9月底央行选择性上调准备金，以及9月下旬以后以美国为首的西方国家重拾量化宽松政策、人民币加速升值等因素影响，市场普遍认为国内加息的可能性不大，此时加息超出预期。我们认为此时加息表明管理层认为经济已企稳，且对通胀的容忍度较低、对防范“热钱”冲击的信心较大。至于是否已进入加息周期，我们认为还需要进一步观察后续经济数据和政策走向。  加息增加购房者月供负担，预计商品房销量将继续下滑。 本次加息，适用房贷的5年期以上贷款利率由5.94%增至6.14%，上升20个基点。根据我们测算，假设一套总价为200万元的商品房，按首套置业条件付3成首付，贷7成房款，贷款年限为20年。按加息前利率5.94%计算，每月月供额度为9555元，加息之后，月供上升至9692元，每月还款额增加138元。不同首付成数，不同贷款年限的各类住房按揭贷款平均月供增加幅度在1.4%左右。 表1：利率变动对月供影响测算 套均价格 200万元 月供 贷款年限 10年 20年 30年 调整前 调整后 月新增还款（元） 调整前 调整后 月新增还款（元） 调整前 调整后 月新增还款（元） 利率水平 5.94% 6.14% 5.94% 6.14% 5.94% 6.14% 首付成数 20% 17051 17181 130 10919 11077 158 9085 9263 179 30% 14920 15034 114 9555 9692 138 7949 8105 156 40% 12789 12886 97 8190 8308 118 6814 6947 134 50% 10657 10738 81 6825 6923 98 5678 5790 112 60% 8526 8591 65 5460 5538 79 4542 4632 89 资料来源：分析师测算 2010年10月20日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 虽然从月供增幅上看，加息对购房者的供楼负担影响有限，但是从政策本身对市场流动性以及对预期的影响角度上看，加息可能加速楼市销量下滑的幅度。在楼市的本轮上涨当中，市场信贷不断增加而产生的流动性以及持续的负利率环境使得商品房的投资品属性增强，购买房产已经不仅仅是满足居住需求，也有资产配置的需要。加息作为信贷收紧信号，改善了市场的负利率环境，也将改变了人们预期，这将削弱房产的投资品属性，在商品房市场上挤压部分置产配置需求。  本次加息使房企财务费用增加，但短期对业绩影响有限 房地产上市企业的银行贷款期限多为1-3年，此次加息幅度为20个基点，由调整前的5.40%上升至5.60%。截止2010年中报，123家房地产开发类上市公司累计有息负债约达4049亿元。在直接融资阀门早已拧紧、销售受政策打压的情况下，有息负债将继续攀升，预计目前全行业有息负债率高于中报水平。我们仍暂以中报数据为基准进行测算，在10月20日加息之后，按全年剩余73天计算，2010年全板块将需新增利息支付1.62亿元。假设有息负债规模不变，利率不变，2011年全行业将新增利息支付约8.10亿元。按整体法估算，2010年全行业EPS平均下降约1.5厘，2011年平均下降约7厘。国信房地产小组重点覆盖的上市公司2010-2011年业绩受加息影响幅度如表2。  加息周期若开启，对地产股的负面累计效用或早于上轮周期 自08年下半年步入降息通道以来，开发贷款占比高于上一轮加息周期前——2004年的水平，在直接融资阀门早已拧紧、销售受政策打压的情况下，有息负债将继续攀升，贷款占比有继续上升的可能。另外，近两年住房消费对信贷的依赖性也比04年强。从地产板块超额收益与1年期贷款利率的相关性分析看，在加息周期后半段，地产股明显跑输大盘。由于目前行业杠杆比上轮加息周期前的水平高，因此预计负面累计效用会提前。 图1：1年期贷款利率与国内贷款在资金来源中占比 图2：1年期贷款利率与房地产超额收益比较 5.05.56.06.57.07.58.0Dec-04Dec-05Dec-06Dec-07Dec-08Dec-09Sep-1017.5%18.0%18.5%19.0%19.5%20.0%1年期贷款利率%国内贷款占资金来源比例上一轮加息周期开端房地产行业资金来源中贷款比重较小 -50%0%50%100%150%200%250%300%Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-105.05.56.06.57.07.58.0房地产板块超额收益1年期贷款利率(%) 资料来源：公司数据，国信证券经济研究所 资料来源：公司数据，国信证券经济研究所  维持行业中期“谨慎推荐’评级，建议首选每股有息负债低且绩优的品种 前期“升值+限购”催生了地产股强势反弹，地产股的低估值已得到较明显的修正，如果加息周期确定开启，将对房地产行业和地产股中长期走势产生显著负面影响，但短期来看，还是要看加息是否是一次孤立的事件？抑或是周期的开启？同时还要关注汇率的波动。我们对行业维持未来三至六个月谨慎推荐评级，建议回避每股有息债务高且濒临亏损的个股，首选绩优、财务相对稳健的个股，如：万科、保利、华业地产、金地等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表2：国信房地产小组重点关注上市公司未来两年业绩受加息影响变化幅度 类型 代码 名称 EPS（加息前预测） 加息对EPS影响 变动百分比 2009A 2010E 2011E 2010 2011 2010 2011 "保招万金"全国龙头 000002 万科A 0.48 0.63 0.80 -0.0014 -0.0071 0.23% 0.89% 000024 招商地产 0.96 1.45 1.98 -0.0031 -0.0153 0.21% 0.77% 600048 保利地产 0.77 1.00 1.35 -0.0044 -0.0219 0.44% 1.62% 000402 金融街 0.45 0.62 0.78 -0.0034 -0.0169 0.54% 2.16% 600383 金地集团 0.40 0.54 0.67 -0.0020 -0.0101 0.37% 1.51% 000069 华侨城A 0.55 0.61 0.69 -0.0020 -0.0102 0.34% 1.49% 云天星球 600239 云南城投 0.33 2.02 2.98 -0.0028 -0.0140 0.14% 0.47% 000540 中天城投 0.50 1.04 1.88 -0.0019 -0.0096 0.18% 0.51% 000926 福星股份 0.47 0.65 0.85 -0.0028 -0.0142 0.44% 1.67% 000718 苏宁环球 0.42 0.60 0.80 -0.0007 -0.0035 0.12% 0.44% 其他区域龙头 600325 华发股份 0.83 1.12 1.41 -0.0033 -0.0163 0.29% 1.16% 600208 新湖中宝 0.23 0.31 0.39 -0.0008 -0.0038 0.24% 0.96% 000616 亿城股份 0.42 0.58 0.70 -0.0007 -0.0037 0.13% 0.53% 002244 滨江集团 0.48 0.85 1.09 -0.0017 -0.0086 0.20% 0.79% 002146 荣盛发展 0.43 0.65 0.91 -0.0014 -0.0070 0.22% 0.77% 900950 新城B股 0.46 0.82 1.17 0.0019 0.0096 -0.23% -0.82% 600675 中华企业 0.45 0.64 0.79 -0.0029 -0.0147 0.46% 1.86% 600153 建发股份 0.48 0.58 0.73 0.0048 0.0242 -0.83% -3.31% 600533 栖霞建设 0.21 0.33 0.41 -0.0014 -0.0072 0.44% 1.77% 600665 天地源 0.19 0.57 0.81 -0.0011 -0.0055 0.19% 0.68% 600510 黑牡丹 0.46 0.51 0.65 0.0008 0.0038 -0.15% -0.58% 600376 首开股份 0.81 1.25 1.77 -0.0059 -0.0293 0.47% 1.66% 600266 北京城建 0.96 1.46 1.97 -0.0020 -0.0102 0.12% 0.43% 整体上市及资产注入 000014 沙河股份 0.40 1.29 1.74 -0.0011 -0.0053 0.08% 0.31% 000031 中粮地产 0.21 0.31 0.39 -0.0013 -0.0063 0.41% 1.63% 000043 中航地产 0.28 0.40 0.60 -0.0047 -0.0233 1.16% 3.88% 000514 渝开发 0.22 0.30 0.43 -0.0006 -0.0029 0.19% 0.67% 000537 广宇发展 0.16 0.40 0.50 -0.0003 -0.0016 0.08% 0.32% 000897 津滨发展 0.01 0.23 0.54 -0.0012 -0.0061 0.53% 1.12% 600748 上实发展 0.23 0.35 0.42 -0.0021 -0.0104 0.60% 2.49%