中国旺旺：目标过份进取令业绩增长逊预期

中國旺旺中國旺旺中國旺旺中國旺旺((((151.151.151.151.HK)HK)HK)HK) 目標過份進取目標過份進取目標過份進取目標過份進取令令令令業績增長遜業績增長遜業績增長遜業績增長遜預期預期預期預期 公司 小報告 評級：長綫買入長綫買入長綫買入長綫買入↓ 現價：HK$6.06 目標價: HK$6.85↓ 潜在上升空間:13% 2010201020102010 年年年年 8888 月月月月 25252525 日日日日 事項事項事項事項 FY10 業績公布點評 股股股股份份份份資料資料資料資料(HK$) 52周高位 (HK$) 6.79 52周低位 (HK $) 4.02 市值 (百萬港幣) 80062.71 發行股數 (百萬) 13211.67 日成交量 (百萬港幣) 21.438 1個月內變化（%） -2.7 年初至今變化（%） 11.4 50天平均價(HK$) 6.33 200天平均價(HK$) 5.74 14天强弱指數 43.25 資料來源: Bloomberg 個股個股個股個股1年走勢圖年走勢圖年走勢圖年走勢圖 33.544.555.566.5725/8/098/9/0922/9/096/10/0920/10/093/11/0917/11/091/12/0915/12/0929/12/0912/1/1026/1/109/2/1023/2/109/3/1023/3/106/4/1020/4/104/5/1018/5/101/6/1015/6/1029/6/1013/7/1027/7/1010/8/1024/8/10 資料來源：彭博 劉子洋劉子洋劉子洋劉子洋, CPA(Aust.) gary.lau@bocomgroup.com Tel:：（852）3710 3221 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 要點要點要點要點
上半上半上半上半年純利按年年純利按年年純利按年年純利按年上升上升上升上升33.533.533.533.5%%%%至至至至 1.611.611.611.61 億美元億美元億美元億美元，，，，每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利1.221.221.221.22 美仙美仙美仙美仙，，，，低低低低于市場于市場于市場于市場及我們的及我們的及我們的及我們的預期預期預期預期。。。。低于預期主要是由于管理層之前對今年飲料類産品所定下的目標比較進取。期內，營業額爲10.02 億美元，按年上升25.6%。三大類產品佔總收益的佔比分別為，米果類佔23.5%，乳品及飲料類佔48.1%，休閒食品類佔27.3%。但毛利率則微跌0.5 個百分點至 38.1%，主要由于白糖、大米、棕櫚油及塑膠粒子等若干原材料的價格上漲。集團派中期股息0.9 美仙。
米果類將成集團今年全年業績關鍵米果類將成集團今年全年業績關鍵米果類將成集團今年全年業績關鍵米果類將成集團今年全年業績關鍵。。。。上半年米果類收入增長理想，按年增長 38.3%，主要因爲(1) 2010 年春節較去年遲，故此相對較多收益反映在今年 ；(2)主品牌「旺旺」米果收入比去年同期增長37.8%；(3)大禮包收入大幅增長58.7%。相信去年下半年引入的「網絡强化計劃」漸見成效，管理層已經將米果類産品今年的全年增長目標由年初估計的20-25%調高至30%。
乳品及飲料類增長令人失望乳品及飲料類增長令人失望乳品及飲料類增長令人失望乳品及飲料類增長令人失望。。。。上半年乳品及飲料類整體增長只有25.5%，而且占乳品及飲料類收入5.4% 的其它飲料，收入更較去年同期衰退25.3%。管理層承認，上半年的乳品及飲料類産品銷售策略幷不理想，幷己經撤換有關的管理人員。集團亦調低了今年乳品及飲料類的全年增長目標至30%左右，集團年初估計今年全年增長可達40%-45%。另外，集團同時調低休閑食品類的全年增長目標2%至 18%。
集團控制原材料成本能力較其它綜合食品企業優勝集團控制原材料成本能力較其它綜合食品企業優勝集團控制原材料成本能力較其它綜合食品企業優勝集團控制原材料成本能力較其它綜合食品企業優勝。。。。雖然上半年原材料的價格飛漲，但集團上半年整體毛利率只微跌0.5 個百分點，相對其他兩家綜合食品企業:康師傳(322.HK)及統一(220.HK)的毛利率下跌幅度明顯較細，康師傳及統一上半年的毛利率分別下跌5.18 個百分點及 7.5 個百分點。
下調評級至下調評級至下調評級至下調評級至「「「「長綫買入長綫買入長綫買入長綫買入」。」。」。」。由于集團上半年的業績低于我們的預期，而且乳品及飲料類增長令人失望，管理層更同時調低全年收入的增長目標，因此，我們將2010-2012 年全年的每股盈利預測由 0.031 美元、0.043 美元和0.051 美元調低至目前的0.029 美元、0.041 美元和0.048 美元。我們下調評級至「長綫買入」，幷調低目標價至HK$6.85，相當于FY11F 預期市盈率21.5 倍。 估值表估值表估值表估值表 YE Dec (US$ 百萬百萬百萬百萬) FY08 FY09 FY10F FY11F FY12F 營業額 1,553.9 1,710.8 2,200.9 2,999.1 3,831.5 扣除利息稅項折舊攤消前盈利 306.7 355.9 447.3 649.0 776.2 純利 262.7 312.7 381.7 540.9 630.9 每股盈利(美元) 0.020 0.024 0.029 0.041 0.048 增長率(%) 45.6% 18.3% 22.1% 41.7% 16.6% 市盈率(x) 38.8 32.8 26.9 19.0 16.3 市帳率(x) 10.9 10.3 9.2 8.2 7.4 資料來源﹕公司 交銀國際 中國中國中國中國旺旺旺旺旺旺旺旺(151.(151.(151.(151.HK)HK)HK)HK) 2010201020102010 年年年年 8888 月月月月 25252525 日日日日 目標過份進取目標過份進取目標過份進取目標過份進取令令令令業績增長遜預期業績增長遜預期業績增長遜預期業績增長遜預期 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁 2 圖表圖表圖表圖表1:1:1:1: 10 10 10 10 年中期業績摘要年中期業績摘要年中期業績摘要年中期業績摘要 截至截至截至截至30/6/10 6個月個月個月個月(USD 百萬百萬百萬百萬) 1H 09 1H 10 變動變動變動變動%%%% 營業額 798.1 1,002.4 25.6% 銷售成本 (490.1) (620.7) 26.6% 毛利 308.0 381.7 23.9% 其他收益/(虧損) (2.0) (0.8) -60.0% 其它收入 13.6 19.0 39.7% 分銷成本 (114.2) (132.3) 15.8% 行政費用 (67.6) (72.1) 6.7% 營運利潤 137.8 195.5 41.9% 融資收入 1.9 5.1 168.4% 融資成本 (0.7) (2.8) 300.0% 1.2 2.3 91.7% 應佔聯營公司利潤 0.3 0.0 -100.0% 稅前溢利 139.3 197.8 42.0% 稅項 (18.4) (36.3) 97.3% 稅後溢利 120.9 161.5 33.6% 少數 股東權益 (0.1) (0.2) 100.0% 股東應占溢利股東應占溢利股東應占溢利股東應占溢利 120.8 161.3 33.5% 每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利((((基本基本基本基本)))) 0.91 1.22 34.1% 每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利((((攤薄攤薄攤薄攤薄)))) 0.91 1.22 34.1% 每股股息每股股息每股股息每股股息 0.60 0.90 毛利率毛利率毛利率毛利率 38.6% 38.1% 營運利潤率營運利潤率營運利潤率營運利潤率 17.3% 19.5% 淨利潤率淨利潤率淨利潤率淨利潤率 15.1% 16.1% 資料來源﹕公司 交銀國際 中國中國中國中國旺旺旺旺旺旺旺旺(151.(151.(151.(151.HK)HK)HK)HK) 2010201020102010 年年年年 8888 月月月月 25252525 日日日日 目標過份進取目標過份進取目標過份進取目標過份進取令令令令業績增長遜預期業績增長遜預期業績增長遜預期業績增長遜預期 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁 3 圖表圖表圖表圖表2222:::: 財務報表和財務比率財務報表和財務比率財務報表和財務比率財務報表和財務比率 YE Dec (USD 百万百万百万百万)FY09FY10FFY11FFY12F YE Dec (USD 百万百万百万百万)FY09FY10FFY11FFY12F损益表损益表损益表损益表资产负债表资产负债表资产负债表资产负债表营业额营业额营业额营业额1,710.82,200.92,999.13,831.5物业 、廠房及设备623.9604.3669.4708.6销售成本(1,018.7)(1,338.7)(1,777.9)(2,373.1)租貸土地及土地使用权48.747.145.544.0毛利毛利毛利毛利692.1862.21,221.21,458.4投資物業2.92.92.82.8聯營公司投資2.52.83.03.3其它收入39.617.819.621.5可供出售金融資產3.03.03.03.0分銷成本(222.6)(286.1)(389.9)(440.6)其它資產1.51.51.51.5行政費用(153.1)(154.1)(209.9)(268.2)总固定资产总固定资产总固定资产总固定资产682.5661.5725.3763.3其他(虧損)/收益(0.1)7.68.05.2存货223.0374.1496.8663.2融資收入6.55.25.95.9貿易應收款73.1108.5147.9189.0融資成本(2.7)(3.7)(3.4)(3.3)預付款、按金及应收账款73.978.276.077.1應佔聯營公司利潤0.40.30.50.4现金结余705.1713.4886.61,078.9税前溢利税前溢利税前溢利税前溢利360.1449.2652.1779.3其它0.50.50.50.5税项(46.9)(67.4)(110.8)(148.1)总流