畜牧养殖行业跟踪报告：生猪价格新周期反弹,关注正邦和民和

请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 2010年7月27日 研发部 邵明慧 SAC执业证书编号：S0690200010032 联系人：农业食品研究小组 Tel：010-68858132 Email: ranlingli@ cnpsec.com 农业板块走势 相关报告 《从主题到业绩—农业2010年中期投资策略》 2010年7月12日 生猪价格新周期反弹 关注正邦和民和 ——畜牧养殖行业跟踪报告 摘要:  猪价大幅反弹 生猪养殖扭亏为盈。6月底以来，猪价一扫上半年的持续低迷，大幅反弹。截至上周末，猪粮比已反弹接近6:1，生猪价格接近12元/公斤，猪肉价格接近18元/公斤。在生猪价格大幅反弹带动下，生猪养殖扭亏为盈，头均养殖利润已超过120元/头，而相应地，屠宰环节的头均利润则受到压缩，已由年初200多元的高点降至50元/头。  猪价反弹原因有三：一是，年初疫病损失了大批仔猪，一般而言，仔猪养成商品猪的时间正好是6个月，造成供应偏紧；二是，国家收储的政策效应，国家今年4月份以来启动了5次冻猪肉收储；三是，南方持续暴雨，使生猪存栏减少和疫病暴发的预期加强。  猪价后续走势判断：幅度15%-20%，时间到10月初。我们对认为影响生猪价格的驱动因素主要有三类：供求、成本和疫情等不可抗力。我们对影响猪价后续走势的驱动因素进行了分析，得出结论如下：猪价已经开始步入新的上升周期，存栏量（尤其是能繁母猪存栏）降低、猪粮比与玉米价格走势的大幅背离、以及异常天气可能带来的疫情，都促使生猪价格上行，但存栏量仍高于正常标准以及国家在旺季来临后抛储的可能，又决定生猪价格不可能出现2007年的疯涨。所以，我们判断，此次猪价反弹幅度在15%-20%之间，生猪价格有望突破15元/公斤，持续时间到10月初（国家抛储前）。  关注交易性投资机会——正邦科技和民和股份。我们认为，猪价反弹带来的投资机会有以下两个：第一，受益于生猪价格反弹的养殖企业。猪价反弹对下游屠宰加工企业而言往往意味着成本上升，所以不建议关注下游企业。反之，生猪价格反弹将使生猪养殖毛利同向增长，所以生猪养殖企业可以受益。建议关注以生猪养殖为主的畜牧企业，如正邦科技、新五丰、罗牛山等，重点建议关注生猪养殖规模大的正邦科技。第二，受益于鸡肉、鸡苗价格反弹的养殖企业。鸡肉与猪肉有很明显的比价效应，猪价反弹回会带动鸡价反弹，进而带动上游鸡苗价格更大幅度的反弹。事实上，我们也看到，鸡苗价格近期也出现了淡季的大反弹。建议关注民和股份、益生股份和圣农发展，重点建议关注业务聚焦鸡苗环节，业绩对鸡苗价格比较敏感的民和股份。 独立声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 行业研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目 录 一、6月底以来猪价大幅反弹 生猪养殖盈利反转 ·············· 1 1.1猪粮比已接近6:1，猪价即将到12元/公斤 ·············· 1 1.2生猪养殖扭亏为盈 头均利润超过120元 ··············· 2 1.3猪价反弹原因简析 ························· 3 二、生猪后续价格走势的驱动因素分析 ·················· 3 2.1从波动周期看，正步入新的上升周期 ················· 4 2.2玉米价格与猪粮比走势背离 推动生猪价格上涨 ············ 5 2.3存栏量减少却高于正常 奠定上涨基础又限制幅度 ··········· 6 2.4暴雨、疫情等不可抗力可能是上涨催化剂 ··············· 7 2.4国家抛储可能在10月旺季来临后 ·················· 7 三、关注交易性投资机会——正邦科技和民和股份 ·············· 8 图表目录 图表 1：猪粮比近期走势 ························ 1 图表 2：生猪和猪肉价格走势 ······················ 1 图表 3：生猪和猪肉价格走势 ······················ 2 图表 4：生猪养殖产业链 ························ 3 图表 5：国家联系5次启动冻猪肉收储政策 ················ 3 图表 6：生猪价格驱动因素的构成图 ··················· 3 图表 7：生猪价格波动周期一般为四年 ·················· 4 图表 8：规模生猪养殖成本构成（2007年）以及仔猪、玉米的价格走势（右图） 5 图表 9：玉米价格和猪粮比走势 ····················· 5 图表 10：生猪存栏量处于低位 ······················ 6 图表 11：能繁母猪存栏量持续减少 ···················· 6 图表 12：鸡苗价格出现淡季反弹 ····················· 8 图表 13：正邦科技（002157）盈利预测 ·················· 8 图表 14：民和股份（002234）盈利预测 ·················· 9 行业研究报告 一、6月底以来猪价大幅反弹 生猪养殖盈利反转 1.1猪粮比已接近6:1，猪价即将到12元/公斤 由于2007年后积极补栏带来的供给过剩，以及生猪疫情带来的恐慌性抛售，2010年上半年生猪养殖持续低迷，生猪和猪肉价格持下行。 从核心指标猪粮比来看，2月中旬来，猪粮比一直在6:1的三级响应警戒线之下，时间已长达23周，目前尚未突破。其中，有18周位于5.5:1的二级响应警戒线之下，10周位于5:1的一级响应警戒线之下。 但是，从6月开始，猪粮比反弹，特别是6月底以后，反弹力度明显加大，截至上周末，猪粮比为5.83:1，已接近6:1。 图表 1：猪粮比近期走势 4.65.8344.555.566.577.5猪粮比范围猪粮比含义绿色区域9∶1—6∶1之间正常情况蓝色区域6∶1—5.5∶1之间三级响应黄色区域5.5∶1—5∶1之间二级响应红色区域低于5∶1一级响应 数据来源：中邮证券研发部 农业部 从生猪和猪肉价格走势看，6月中旬开始，生猪和猪肉价格也迅速反弹，生猪价格由最低点的9.3元/公斤上涨至11.61元/公斤，猪肉价格由最低点的15.01元/公斤上涨至17.27元/公斤，两者价格都恢复至去年11月份的水平。 图表 2：生猪和猪肉价格走势 行业研究报告 9.311.6115.0117.27579111315171921Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10出栏肉猪价格（元/公斤）猪肉价格（元/公斤） 数据来源：中邮证券研发部 农业部 1.2生猪养殖扭亏为盈 头均利润超过120元 生猪和猪肉价格的反弹对生猪养殖和生猪屠宰环节的利润影响不同，如下图所示。上半年，由于生猪价格持续下行，生猪养殖毛利润也直线下滑，2月中旬至6月末，生猪养殖头均毛利润为负，一直处于亏损状态；而由于猪肉下跌幅度小于生猪下跌幅度，生猪屠宰环节头均毛利在一季度曾超过200元/头，达到历史高位。 6月中旬以来，生猪价格反弹，生猪养殖头均利润也迅速反弹，截止上周末，生猪养殖利润已反弹至120元/头以上。相反，屠宰环节由于生猪价格涨幅大于猪肉价格，头均利润下降至50元/头。 图表 3：生猪和猪肉价格走势 -250-200-150-100-50050100150200250300Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10屠宰环节头均毛利自繁自养头均盈利（元） 数据来源：中邮证券研发部 农业部 行业研究报告 这也可以说明这样一个逻辑，生猪在产业链上处于中间环节，而猪肉处于下游环节，生猪价格的波动幅度往往大于猪肉价格，当猪价上行时，生猪屠宰加工企业往往会表现出成本上升，毛利率下降。而生猪养殖环节的毛利和生猪价格则呈现出较高的正相关， 图表 4：生猪养殖产业链 生猪养殖户仔猪玉米等饲料屠宰加工企业消费者猪肉肉制品 数据来源：中邮证券研发部 1.3猪价反弹原因简析 6月以来生猪价格反弹，我们认为主要有以下三点原因：一是，年初疫病损失了大批仔猪，一般而言，仔猪养成商品猪的时间正好是6个月，造成供应偏紧；二是，国家收储的政策效应，国家今年4月份以来启动了5次冻猪肉收储；三是，南方持续暴雨，使生猪存栏减少和疫病暴发的预期加强。 图表 5：国家联系5次启动冻猪肉收储政策 日期批次4月13日公开竞价收储2010年第一批中央储备冻猪肉4月20日公开竞价收储2012年第二批中央储备冻猪肉5月20日公开竞价收储2011年第三批中央储备冻猪肉6月2日公开竞价收储2013年第四批中央储备冻猪肉6月30日公开竞价收储2012年第五批中央储备冻猪肉 数据来源：商务部中央储备肉检测系统，中邮证券研发部 二、生猪后续价格走势的驱动因素分析 我们认为，影响生猪价格变动的因素主要有：（1）生猪的供求，这是最重要的因素，尤其是供给面；（2）生猪养殖成本；（3）疫情等不可抗力。 图表 6：生猪价格驱动因素的构成图 行业研究报告 养殖户收益下降屠宰母猪、减少补栏存栏减少、出栏减少猪价上涨供给下降猪价下跌积极补栏存栏减少、出栏减少养殖户收益增加供给增加国家收储玉米等价格上涨使成本上升疫情等不可抗力 数据来源：中邮证券研发部 2.1从波动周期看，正步入新的上升周期 目前，我国生猪供给存在着明显的“蛛网现象”，即“供给过剩-价格下跌-宰杀母猪、减少补栏-生猪减少-供给减少-价格上涨-积极补栏-供给过剩“。由于蛛网现象的存在，生猪价格也就呈周期性波动，一般而言，生猪价格的波动周期为4年。 2002年以来，生猪价格经历了两个完整的波动周期，即：（1）2002年5月-2006年5月，两个低点分别为2002年5月的6.69元/公斤和2006年5月的5.96元/公斤，高点出现在2004年9月的9.66元/公斤；（2）2006年5月-2010年5月，高点出现在2008年4月的16.87元/公斤，而低点，我们认为正是2010年5月。 所以，从波动周期看，生猪价格正步入新的上升周期，预计价格高点会在2012年初。 图表 7：生猪价格波动周期一般为四年 行业研究报告 5.699.665.9616.879.5024681012141618Jan-01Jun-01Nov-01Apr-02Sep-02Feb-03Jul-03Dec-03May-04Oct-04Mar-05Aug-05Jan-06Jun-06Nov-06Apr-07Sep-07Feb-08Jul-08Dec-08May-09Oct-09Mar-10生猪价格（元/公斤） 数据来源：中国畜牧业信息网，中邮证券研发部 2.2玉米价格与猪粮比走势背离 推动生猪价格上涨 生猪养殖成本中，最重要的是饲料成本和仔猪成本，2007年，这两者的占比分别为56%和35%。今年，玉米价格持续高涨，而仔猪价格较2007年明显回落，所以饲料成本的占比应该较2007年明显上升。 图表 8：规模生猪养殖成本构成（2007年）以及仔猪、玉米的价格走势（右图） 35%56%0%2%7%仔畜进价饲料费燃料动力费等折旧等间接费用人工成本0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-1