吉峰农机：使用超募资金实现规模扩张

www.chinastock.com.cn 请务必阅读正文后的免责声明部分 公司简评研究报告 吉峰农机（300022.SZ） 2010年07月19日 使用超募资金实现规模扩张 中性 首次评级 分析师：陈雷 ：chenlei_zb@chinastock.com.cn ：010-66568162 执业证书编号：S0130208071629 1．事件 公司7月17日发布公告， 计划使用超募资金 2550 万元与自然人刘刚等四人共同出资设立“四川吉峰长城工程机械有限公司”，公司股权比例为51%。 2．我们的分析与判断 1、使用超募资金实现规模扩张 公司首次公开发行股票募集资金净额为38040 万元，其中19750万元用于信息化建设项目和直营连锁点建设项目，超募资金18290万元。超募资金除3658万元用于补充流动资金外，其余14632万元用于公司主营业务，目前剩余可使用超募资金4726.4万元： （1）2010年1月公司使用超募资金2404.8万元对金桥农机进行增资及受让金桥农机原有股东部分股权。2010年4月公司使用超募资金720万元对吉峰金桥进行增资，增资完成后公司持有吉峰金桥52.04%的股权。 （2）2010 年3 月公司使用超募资金1110万元投资设立吉峰同德，使用超募资金772万元投资设立河西吉峰，使用超募资金204万元投资设立吉峰三立，使用超募资金204 万元投资设立吉峰联科。 （3）2010年4月公司使用超募资金1940.8万元对辽宁汇丰进行增资，增资完成后公司持有辽宁汇丰51%的股权。 （4）2010年7月公司使用超募资金2550万元设立吉峰长城，公司持有吉峰长城51%的股权。 我们认为公司使用超募资金推进区域扩张和业务扩张，从而保证公司在国家农机补贴增速趋缓的情况下通过将行 www.chinastock.com.cn 请务必阅读正文后的免责声明部分 业存量变成公司增量的方式实现业务高速增长： （1）我国农机市场存在区域性差异，不同地区对农机需求的质和量表现出较大的不同，同一地区不同农作物使用的农机具也有所不同。北方地区以大型农机具为主，而且由厂家承担服务，因此在流通模式上也不同于南方地区。这种差异性将制约连锁经营的发展，而公司通过整合重组在很大程度上解决了这一问题。在低集中度的农机流通市场，公司采取“星火”战略快速覆盖空白地区以扩大经营规模。例如吉峰金桥和辽宁汇丰2009年营业收入分别为6.17亿元和4.38亿元，控股后对公司经营的贡献将很快得到体现。 （2）除传统农机外，公司还积极发展工程机械、载货汽车和通用机电产品。丰富完善的网络，特别是在四川地区的网络是公司最大的竞争优势，它实际上成为销售众多产品的共享渠道，是公司未来业务扩展和增值服务的核心支撑。例如吉峰长城将充分利用四川地区工程机械市场发展机遇，依托公司网络体系和经营模式，预计布局完成后年实现销售收入将达到5-6亿元。 2、风险主要来自国家政策和内部管理 （1）2010年一季度公司营业收入同比增长9.99%，除季节性因素外，主要受到国家补贴项目政策实施滞后性的影响。2010年国家农机购置补贴额度为154.9亿元，增速明显放缓，这将对公司经营产生影响。但7月国务院出台促进农业机械化和农机工业又好又快发展的意见，因此农机行业前景依然看好，增速将保持在20%以上。 公司简评研究报告/商贸行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 1 （2）除资金压力外，公司异地扩张的风险主要是内部管理。公司正加快ERP系统的建设，在资金管控的基础上实现全面信息化管理。对新进优秀人才的激励，特别是股权激励也是公司需要解决的问题。 （3）通过整合重组可以迅速扩大规模，但可能影响公司的赢利能力。2009年公司净利率为3.52%，而公司收购的吉峰金桥和辽宁汇丰2009年净利率分别为0.89%和0.46%。因此在规模增长成为公司战略优先选择的前提下，公司净利润增速可能低于公司收入增速。 3．投资建议 我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.45元、0.70元和1.07元。公司目前价位估值较高。农机行业是国家重点扶持的行业，我们预计国家农机补贴政策不会发生改变。公司作为业内首家上市企业，其品牌形象和融资能力得到大幅提升。通过区域扩张和业务扩张公司有望保持经营规模的高增长。我们首次给予公司“中性”的投资评级。 表1、主营业务收入产品构成（万元） 2006 2007 2008 2009 收入 % 收入 % 收入 % 收入 % 耕整机 5898.0 27.93% 8573.9 22.74% 21546.9 27.19% 51384.4 32.11% 拖拉机 6200.0 29.36% 9592.6 25.45% 21594.6 27.25% 43115.5 26.94% 收割机 5206.2 24.65% 8372.1 22.21% 14845.1 18.73% 19679.9 12.30% 插秧机 196.5 0.93% 1779.5 4.72% 2988.6 3.77% 3990.6 2.49% 柴油机 2296.5 10.87% 2732.5 7.25% 5055.2 6.38% 6608.9 4.13% 农用汽车 1054.3 4.99% 4691.5 12.45% 7563.7 9.54% 14767.8 9.23% 小型农机具 242.3 1.15% 1874.8 4.97% 5533.4 6.98% 20298.8 12.68% 农机维修服务 26.9 0.13% 80.3 0.21% 120.7 0.15% 190.9 0.12% 合计 21120.7 100.00% 37697.2 100.00% 79248.2 100.00% 160036.8 100.00% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 公司简评研究报告/商贸行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 2 表2、公司报表和主要财务指标预测表 资产负债表 2008 2009 2010E 2011E 2012E 利润表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 货币资金 54 538 647 601 681 营业收入 794 1603 3233 6002 10160 应收票据 0 0 0 0 0 营业成本 686 1385 2793 5221 8872 应收账款 26 119 221 411 696 营业税金及附加 1 1 2 3 5 预付款项 23 49 100 195 357 销售费用 44 102 200 366 610 其他应收款 10 23 46 86 146 管理费用 27 44 100 174 284 存货 105 210 459 858 1458 财务费用 1 2 1 1 1 其他流动资产 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 1 0 0 0 长期股权投资 5 5 5 5 5 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 固定资产 16 20 53 87 119 投资收益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 30 40 40 汇兑收益 0 0 0 0 0 工程物资 0 0 0 0 0 营业利润 34 69 137 237 389 无形资产 4 5 3 2 2 营业外收支净额 0 0 0 0 0 长期待摊费用 0 1 0 0 0 税前利润 34 69 137 237 389 资产总计 242 970 1564 2286 3504 减：所得税 5 12 34 59 97 短期借款 8 10 59 0 0 净利润 29 57 103 178 292 应付票据 26 108 217 405 689 归属母公司净利 28 50 81 126 191 应付账款 45 183 363 679 1154 少数股东损益 2 7 22 52 101 预收款项 35 61 115 213 381 基本每股收益 0.31 0.56 0.45 0.70 1.07 应付职工薪酬 1 2 2 2 2 稀释每股收益 0.31 0.56 0.45 0.70 1.07 应交税费 1 4 4 4 4 财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 其他应付款 27 46 46 46 46 成长性 其他流动负债 0 0 0 0 0 营收增长率 110.2% 102.0% 101.6% 85.7% 69.3% 长期借款 0 0 0 0 0 EBIT增长率 116.5% 102.2% 92.3% 72.8% 63.7% 预计负债 0 0 0 0 0 净利润增长率 110.8% 81.8% 61.2% 55.5% 51.4% 负债合计 144 414 806 1350 2276 盈利性 股东权益合计 99 556 758 936 1228 销售毛利率 13.5% 13.6% 13.6% 13.0% 12.7% 现金流量表 2008 2009 2010E 2011E 2012E 销售净利率 3.5% 3.1% 2.5% 2.1% 1.9% 净利润 29 57 103 178 292 ROE 33.3% 9.5% 11.5% 15.1% 18.6% 折旧与摊销 2 2 4 6 9 ROIC 28.6% 10.5% 12.6% 19.1% 23.8% 经营活动现金流 -21 92 25 64 120 估值倍数 公司简评研究报告/商贸行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 投资活动现金流 -9 -20 -50 -50 -40 PE 103.4 56.8 70.5 45.4 30.0 融资活动现金流 40 412 134 -59 -1 P/S 1.9 1.8 1.8 1.0 0.6 现金净变动 11 484 109 -45 79 P/B 15.6 5.1 7.5 6.1 4.7 期初现金余额 32 54 538 647 601 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 期末现金余额 43 538 647 601 681 EV/EBITDA 40.4 32.0 36.6 21.3 13.2 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部预测 评级标准 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 公司简评研究报告/商贸行业 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠