吉峰农机(300022)：规模高速扩张，利润增速拐点可期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长沙 公司基本情况(人民币) 项 目 200920102011E 2012E2013E摊薄每股收益(元) 1.040 0.372 0.795 1.408 2.029 每股净资产(元) 5.89 3.20 3.99 5.36 7.39 每股经营性现金流(元) 0.85 -1.19 0.72 1.00 1.83 市盈率(倍) N/A81.15 37.93 21.41 14.86 行业优化市盈率(倍) 29.93 40.24 40.24 40.24 40.24 净利润增长率(%) 81.84%32.22%113.92% 77.14%44.06%净资产收益率(%) 9.54%11.63%19.92% 26.28%27.46%总股本(百万股) 48.30 178.70 178.70 178.70 178.70 来源：公司年报、国金证券研究所 2011年04月13日 吉峰农机 (300022 .SZ) 超市零售行业 业绩点评业绩简评  吉峰农机2010年实现营业收入36.52亿元，同比增长127.76%，归属于上市公司的净利润0.66亿元，同比增长32.33%，按未摊薄股本计算的每股收益为0.372元。  公司计划向全体股东每10股派发现金股利1元，并由资本公积向股东每10股转增10股。 经营分析  并购扩张做大销售规模，2011年预计收入规模超60亿元：1、2010年是公司全国化连锁扩张战略元年，公司共新进入9个省份，新增门店71家，发展代理经销商网络814家。2、公司收购吉林金桥和吉林汇丰，年度贡献收入10.94亿元 ，西北市场新设及整合4家2级子公司贡献收入3.84亿元，整合长城工程机械公司贡献1.5亿元，新设江苏吉峰及子公司贡献0.74亿元，合计占年度新增销售收入的83.1%。3、吉林金桥和辽宁汇丰分别于2010年4月、5月设立，从整合到并表的收入仅约占实际年收入的一半左右，长城工程机械公司7月并购，预计2011年并表收入可新增超过10亿元，其他并购子公司的并表收入及新扩张项目加上原有市场的收入增长，2011年全年收入规模超过60亿元是大概率事件。  2011年工程机械产品发力，提升毛利率水平：2010年公司跨区扩张的重点区域在北方地区，并购子公司的毛利率水平普遍低于南方，拉低毛利率至12.45%，同比下滑1.18%。2011年毛利率水平将大为改观，主要得益于公司进行的产品结构转型，中小型工程机械的收入占比计划达到30%，平均毛利率水平超过15%，同时农用汽车和通用机电产品随着销售规模快速做大，销售毛利率也将有很大程度提升，预计2011年综合毛利率可达到13.27%。  经营性现金流负增长受补贴等结算周期影响：2010年公司经营性现金流净额同比减少381.46%，主要受当年1.15亿元补贴款未结算到账，及工程机械融资租赁约0.9亿元未结算款影响，2011年农机购置补贴发放较2010年提前2个月，预计全年补贴款结算速度将大为改善。  2011年企业进入盈利拐点期：2010年是吉峰农机业绩增速的谷底，这主要受公司展开大规模全国性扩张，跨区并购的高成本加之当年补贴发放延期等因素影响；通过增加高毛利工程机械产品销售、规模扩张由全国布点转向已布点区域纵向拓展等，2011年有望成为企业利润增速的拐点之年。 评级：买入 维持评级 规模高速扩张，利润增速拐点可期 长期竞争力评级：高于行业均值 市价（人民币）：30.16元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 84.06总市值(百万元) 5,389.59年内股价最高最低(元) 46.30/26.01沪深300指数 3372.03 相关报告 1.《增资及新设子公司公告点评》，2011.3.25 2.《吉峰农机公司调研纪要》，2011.3.9 3.《奔跑,在希望的田野上》，2011.2.15 成交金额（百万元）26.0131.0136.0141.0146.01100413100708101008101229110329人民币(元)0100200300400500600成交金额吉峰农机国金行业沪深300 文瑶 联系人 (8621)61038260 wenyao@gjzq.com.cn 张斌 分析师 SAC执业编号：S1130511030002 (8621)61038278 zhangbin@gjzq.com.cn 此文档仅供泰信基金管理有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 吉峰农机业绩点评盈利预测  我们预计公司2011年-2013年分别实现销售收入64.22亿元、112.57亿元和171.86亿元，同比增长75.9%、75.3%和52.7%，净利润1.42亿元、2.52亿元和3.63亿元，同比增长114%、77%和44%；公司净利润对应当前总股本的每股收益分别是0.795元、1.408元和2.029元。 投资建议  公司为农机流通行业龙头，销售规模增长动力强劲，2011年以后将逐步进入利润释放期，目前股价对应2011-2012年38倍和21倍PE，维持“买入”建议。 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 吉峰农机业绩点评 附表：报表摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）2008200920102011E2012E2013E2008200920102011E2012E2013E主营业务收入7941,6033,6526,42211,25717,186货币资金54538605567674926 增长率102.0%127.8%75.9%75.3%52.7%应收款项361427641,0561,8512,825主营业务成本-686-1,385-3,197-5,570-9,759-14,879存货1052108369921,7382,650 %销售收入86.5%86.4%87.6%86.7%86.7%86.6%其他流动资产23492345599781,490毛利1072194558521,4992,307流动资产2189392,4393,1735,2407,891 %销售收入13.5%13.6%12.4%13.3%13.3%13.4% %总资产89.8%96.8%96.0%96.8%97.4%97.9%营业税金及附加-1-1-2-3-6-9长期投资555655 %销售收入0.1%0.0%0.1%0.1%0.1%0.1%固定资产1620487398123营业费用-44-102-234-412-732-1,143 %总资产6.5%2.0%1.9%2.2%1.8%1.5% %销售收入5.6%6.4%6.4%6.4%6.5%6.7%无形资产4646233342管理费用-27-44-100-180-321-498非流动资产2531102104138172 %销售收入3.4%2.7%2.7%2.8%2.9%2.9% %总资产10.2%3.2%4.0%3.2%2.6%2.1%息税前利润（EBIT）3572119257440657资产总计2429702,5413,2785,3788,063 %销售收入4.5%4.5%3.3%4.0%3.9%3.8%短期借款810138000财务费用-1-2-6-9-8-8应付款项1333981,5912,2533,9966,141 %销售收入0.1%0.1%0.2%0.1%0.1%0.0%其他流动负债3612305279资产减值损失0-1-2 0 0 0流动负债1444141,7412,2824,0486,220公允价值变动收益000000长期贷款000001投资收益002000其他长期负债000000 %税前利润n.a0.1%1.7%0.0%0.0%0.0%负债1444141,7412,2824,0486,221营业利润3469113248433649普通股股东权益835265717139581,320 营业利润率4.3%4.3%3.1%3.9%3.8%3.8%少数股东权益1630228282372522营业外收支002000负债股东权益合计2429702,5413,2785,3788,063税前利润3469115248433649 利润率4.3%4.3%3.1%3.9%3.8%3.8%比率分析所得税-5-12-24-52-91-1362008200920102011E2012E2013E 所得税率13.9%17.3%20.9%21.0%21.0%21.0%每股指标净利润295791196342513每股收益1.5491.0400.3720.7951.4082.029少数股东损益27245490150每股净资产1.7195.8913.1953.9915.3597.388归属于母公司的净利285066142252363每股经营现金净流-0.4280.846-1.1900.7190.9981.828 净利率3.5%3.1%1.8%2.2%2.2%2.1%每股股利0.0000.0000.0000.0000.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率33.26%9.54%11.63%19.92%26.28%27.46%2008200920102011E2012E2013E总资产收益率11.40%5.18%2.61%4.33%4.68%4.50%净利润295791196342513投入资本收益率28.59%10.47%10.08%20.41%26.16%28.14%少数股东损益000000增长率非现金支出248142233主营业务收入增长率110.22%102.04% 127.76%75.86%75.29%52.66%非经营收益1101188EBIT增长率116.47%102.20%66.78%115.22%71.25%49.12%营运资金变动-5313-311-92-194-227净利润增长率110.84%81.84%32.22%113.92%77.14%44.06%经营活动现金净流-2176-213128178327总资产增长率85.86%300.46% 161.84%29.00%64.09%49.93%资本开支-6-8-38-18-56-67资产管理能力投资-3-4-30-100应收账款周转天数9.816.535.440.040.040.0其他007000存货周转天数39.441.559.765.065.065.0投资活动现金净流-9-12-61-19-56-67应付账款周转天数20.930.049.850.050.050.0股权募资324071380-70固定资产周转天数7.34.54.53.82.92.4债权募资10-2128-13801偿债能力其他-2-3-28-10-8-8