2010年下半年化工行业投资策略：紧追经济结构转型,挖掘新材料机会
行业研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 2010-06-30 化工行业行业研究报告 紧追经济结构转型，挖掘新材料机会 —2010年下半年化工行业投资策略 报告摘要: 行业回顾和展望:尽管基础化工产品价格和行业开工率已从金融危机引发的动荡中逐步恢复，但是行业整体盈利能力仍在底部徘徊。基础化工产品下游房地产受制于国家调控、纺织受制于出口下滑，农业保持稳定增长，汽车未来增速将有所下滑。放缓的需求增长和快速的产能释放挤压了利润空间，行业的盈利回升需要等待去产能化和宏观经济的复苏。未来较长一段时间内会出现资产品泡沫和下游产品通缩并存的局面，即意味着上游的石油、天然气和煤炭等原料价格维持高位，化工下游产品价格低迷。我们给予行业“中性评级” 紧追经济结构转型，挖掘新材料机会：中国经济处在结构转型过渡期，国家竭力扶持新能源、新材料、新医药、节能环保、航空航天等产业发展，化工新材料是这些产业的重要原料基础，投资应跟随未来新兴产业发展动向，洞察产业发展引起的需求变革。我们看好中国的高铁建设以及高铁技术向世界进军前景、节能环保、电子消费和新能源。 ♦ 中国政府主导投资在应对金融危机占据重要角色，高铁依靠高效、绿色、节能等，短期拉动经济和就业，长期利国利民，政府会不遗余力的加速推进， 服务于高铁轨道建设的回天胶业（300041）迎来快速发展机会。 ♦ 中国二十年粗放式经济发展对环境造成了严重的破坏，环保逐渐提上议程，不仅新项目要符合环保要求，老项目也必须整改，环保在中国依然处在起步阶段，三维丝（300056）、三聚环保（300072）和万邦达（300055）值得长期关注。 ♦ 电子产品消费带动锂电池需求量保持快速增长，电动汽车的推广又将刺激锂电池行业爆发性增长。锂电池材料的生产是未来的电池发展方向，建议关注市场先发优势和技术壁垒的公司，重点关注新宙邦（300037）、多氟多（002407）。 估值、估值还是估值：我们看淡基础化工，看好新材料，并不意味着我们情有独钟于新材料、完全抛弃基础化工，我们强调新材料高估值的风险和基础化工潜在的低估机会。高成长公司的高估值过度透支了未来的高成长，使得投资吸引力下降，我们唯一可以做的便是等待，等待合理价格的出现，以合理的价格买入高成长的公司，享受复利的伟大。另一方面，我们也将持续关注基础化工行业中的成本优势企业，当这些企业失宠于市场被过度抛售时，价值投资的机会也将显现，我们将持续关注行业龙头华鲁恒升（600426）、烟台万华（600309）。 中性(维持) 市场数据 申万化工指数 2230 三个月涨跌幅 -20% 上证综合指数 2582 沪深300指数 2779 相对股价表现 相关研究 2010年二季度化工行业策略报告 分析师： 李项峰 证书编号S0120209080060 傅用增 8621‐68761616‐8678 fuyz@tebon.com.cn 德邦证券有限责任公司 上海市福山路500号城建国际中心26楼,200122 http://www.tebon.com.cn 请务必阅读正文后的免责条款部分 11.行业回顾和展望： 国内主要化工产品价格一季度呈现普涨格局，5 月份国内石油和化工行业运行总体呈现出放缓的态势。油气生产仍较快增长，但重点大类化工产品的生产增势有所放缓；大部分产品的价格出现下跌，部分跌幅较大；多数企业反映效益情况不佳，需求难以消化成本压力。 分析化工行业的盈利状况，一方面要看行业供需情况，另一方面要关注原油价格。预计下半年原油价格维持在 70-90 美元/桶，与上半年变化不大。需求方面，化工主要的下游行业无外乎：纺织、农业、房地产、汽车，房地产受制于国家调控、纺织受制于出口下滑，农业保持稳定增长，汽车未来增速将有所下滑。放缓的需求增长和快速的产能释放挤压了利润空间，行业的盈利回升需要等待去产能化和宏观经济的复苏。未来较长一段时间内很可能会出现资产品泡沫和消费品通缩并存的局面，即意味着上游的石油、天然气和煤炭等原料价格维持高位，化工下游产品价格低迷。 图表 1原油价格走势 图表 2化学原料价格 数据来源:Wind资讯04-12-3105-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-3104-12-31 OPEC:一揽子原油价格30405060708090100110120130140 数据来源:Wind资讯04-12-3105-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-3104-12-31 含税价:盐酸:上海 含税价:硼酸:上海 含税价:纯碱:上海 含税价:烧碱:≥97%固碱:上海010002000300040005000600070008000900010000资料来源：Wind 对于下半年的基础化工行业判断，我们认为产业链格局将延续，化工产品上游的石油、天然气和煤炭等原料价格维持高位，中游企业盈利受到两端挤压，化工下游不再享受09年的低成本原材料优势，毛利率下滑。未来基础化工行业在“去产能化”过程中缓慢复苏，但短期内下游需求和出口看不到明显复苏的迹象，基础化工行业将维持在底部徘徊。我们看好原油价格，看淡基础化工原料的价格反弹，下游的精细化工会出现分化，技术壁垒低产品竞争激烈的精细化工品盈利能力将逐渐削弱，如新安股份的有机硅单体；而具备技术壁垒或者市场优势的精细化工仍将保持较高的毛利率，如回天胶业的粘胶剂。 今年上半年基础化工原料化学原料表现相对突出，其中传统化工新材料股票表现不佳，上市新股带动交投活跃，受到了投资者的追捧。基础化工行业的平均市盈率和平均市净率均处在较高的位置，化工各子行业动态市盈率平均在25-30 倍，略高于大盘平均水平。化工股PB 估值与大盘接近，均在3 倍左右，估值的吸引力不是特别明显。 请务必阅读正文后的免责条款部分 21625344308-10-3108-11-2108-12-1208-12-3109-01-2309-02-2009-03-1309-04-0309-04-2409-05-1509-06-0509-06-2609-07-1709-08-0709-08-2809-09-1809-10-0909-10-3009-11-2009-12-1109-12-3110-01-2210-02-1210-03-1210-04-0210-04-2310-05-1410-06-0410-06-25图表 3化工行业平均市盈率 图表 4化工行业平均市净率 资料来源：Wind 2.紧追经济结构转型，挖掘新材料机会： 中国经济处在结构转型过渡期，李克强总理在《关于调整经济结构促进持续发展的几个问题》明确指出要发展战略性新兴产业，抢占经济科技制高点，要大力发展新能源、新材料、节能环保、生物医药、信息网络和高端制造产业，积极推进新能源汽车。国家竭力推进新能源、新材料、新医药、节能环保、航空航天等产业发展，而化工新材料是这些产业的重要原料基础，2010 年，中国新材料产业的市场规模有望突破 1300 亿元，如果再获得政策方面的大力扶持，将会实现跨越式发展。新材料产业投资可以着眼于以下几个方面： 第一是产品定位。“十二五”期间主要包括现代交通运输、高效清洁能源、环境资源、民生产业、国防领域、智能绿色制造六大方向；与这些产业相关的新材料相关企业要密切关注。 第二是产能过剩与技术创新。要在产能过剩中不断提高技术含量且能接受市场检验的公司，能够把握产业发展规律、整合产业环节并拥有自主知识产权、能做大做强的优质企业是重点关注的对象。 第三是市场需求挖掘。成功的新材料公司不外乎具备以下条件：1）对上游资源垄断的公司；2）具高技术壁垒的公司；3）在行业中可以产生规模效应的公司；4）将上中下产业链重新整合过的公司；5）定位于细分市场，竞争对手少的公司；6）受益于国家新政策，尤其是符合节能环保要求的公司。 投资应跟随未来新兴产业发展动向，洞察产业发展引起的需求变革。从上述几个出发点出发，我们选择高铁建设、节能环保、电子消费和新能源行业相关领域的公司作为突破口。 请务必阅读正文后的免责条款部分 32.1高铁建设 低碳经济的核心是提高能源利用效率和创建洁净能源结构，轨道交通是一种典型的低碳运输方式。日本有一个统计，一个人如果坐火车，或坐汽车、或坐飞机，那么他每公里的能耗是多少呢？如果铁路把它定为“1”的话，飞机就是“4”，乘用车是“6”。二氧化碳的排放，铁路是“1”的话，飞机是“6”，汽车是“10”。从全球来看，轨道交通行业将是化解全球环境危机的赢家。现在全球许多国家正大力发展轨道交通。经济危机来到中国，政府必然会拉动内需，而高铁建设则成为这一轮投资的直接受益者。我国的经济和地域特点决定了轨道交通无可比拟的优势。随着我国城市化进程的加快，轨道交通，包括铁路、地铁可以较好地解决目前大城市的“交通病”。我国区域经济发展迅猛，长三角、珠三角、环渤海三大经济圈等等，纷纷建设城际快速通道，也开始把轨道交通作为重点。 国家高速铁路客运专线规划为建设四纵四横的网络,高速铁路建设为引进日本技术的I型板、引进德国技术的II型板、中国引进吸收消化再创新的III型板技术，各种技术在实施建设时都要用到聚氨酯胶粘剂，I型板要用到凸台树脂聚氨酯胶，每公里高速铁路用到胶粘剂约 7 吨 、II型板的滑动层粘接要用到聚氨酯胶粘剂，每公里用量超过 1 吨 ， III型板要用到聚氨酯树酯灌封胶，平均每公里高速铁路用到胶粘剂约 7 吨 ，随着高速铁路建设的迅猛发展，高速铁路建设用聚氨酯胶粘剂的用量每年超万吨，回天胶业作为国内制定的5家聚氨酯胶粘剂供应商，发展空间和盈利空间均十分巨大。 2.2节能环保： 中国二十年粗放式经济发展对环境造成了严重的破坏，环保逐渐提上议程，不仅新项目要符合环保要求，老项目也必须整改，环保在中国依然处在起步阶段，欧美发达国家环保产业大都自1970 年代开始，经历了10 年左右的快速投入期，于1990 年开始进入缓慢增长阶段。美国等发达国家环保产业投资规模一直占 GDP 的 2-2.5%，中国目前这一比例为1.5%，发展空间巨大。环保作为新兴战略性产业之一，“十二五”期间，国家将按照国民经济新的增长点和支柱产业对环保产业进行扶持，其中包括了传统环保产业的三大扶持重点：城镇污水、垃圾处理设施的建设工程、重点污染源的治理工程以及清洁生产的示范工程。根据规划草案，到2015年，全国环保产业的产值要达到9000亿，年均增长15%。 我们看好环保产业的发展，更加看好环保服务和环保产品在工业领域的应用，特别是技术服务型企业。产业壁垒提高必将促使企业
