2025年下半年化工行业投资策略：关注化工结构性机会和新材料成长机遇

——2025年下半年化工行业投资策略分析师：于庭泽SAC编号：S0870523040001联系人：郭吟冬SAC编号：S0870123060051 主要观点◆化工行业面临结构性矛盾，关注景气上行板块。我国化工行业结构性矛盾日益凸显，传统大宗化学品面临产能过剩问题，行业利润承压，国家层面持续强化政策引导，新一轮供给侧改革蓄势待发。在此背景下，建议关注景气上行板块：（1）制冷剂：三代制冷剂生产使用进入配额时代，景气持续上行；（2）钾肥：行业寡头垄断，国际钾肥巨头减产背景下价格回暖；（3）农药：价格磨底趋于结束，景气触底回升。◆关注新兴领域需求驱动的新材料成长性机会。（1）轻量化材料：低空经济、人形机器人等产业催化，PEEK、碳纤维等轻量化材料迎来发展机遇；（2）芳纶涂覆：动力电池安全新规出台，更高安全性要求提振芳纶涂覆隔膜需求；（3）光刻胶：作为半导体产业关键材料，光刻胶国产替代正当时。◆建议关注：1.制冷剂板块：金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份；2.农化板块：亚钾国际、盐湖股份、扬农化工、长青股份、利尔化学；3.新材料板块：中研股份、沃特股份、新瀚新材、中欣氟材、光威复材、中复神鹰、吉林化纤、泰和新材、彤程新材、晶瑞电材。风险提示：原油价格波动、需求不达预期、宏观经济下行。 ◆三代制冷剂生产使用进入配额时代。为全面履行《保护臭氧层维也纳公约》和《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书》及其《基加利修正案》，我国将逐步削减HCFCs和HFCs受控用途的生产和使用。其中，HCFCs受控用途生产量和使用量在基线值2.91万吨和1.89万吨消耗臭氧潜能值基础上，2025年分别削减基线值的67.5%和73.2%，2030年均削减基线值的97.5%。HFCs受控用途生产量和使用量在基线值18.53亿吨和9.05亿吨二氧化碳当量（tCO2基线值的10%。1制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行进度大部分发达国家俄罗斯等五个国家大部分发展中国家（含中国）基线值2011-2013年HFCs平均值+HCFCs基线值的15%2011-2013年HFCs平均值+HCFCs基线值的25%2020-2022年HFCs平均值+HCFCs基线值的65%冻结--2024年削减进度2019年削减10%2020年削减5%2029年削减10%2024年削减40%2025年削减35%2035年削减30%2029年削减70%2029年削减70%2040年削减50%2034年削减80%2034年削减80%2045年削减80%2036年削减85%2036年削减85%-表1三代制冷剂削减进程资料来源：永和股份2024年度报告，上海证券研究所 ）基础上，2029年均削减印度等十个国家2024-2026年HFCs平均值+HCFCs基线值的65%2028年2032年削减10%2037年削减20%2042年削减30%2047年削减85%- ◆制冷剂下游需求稳定，2025年空调市场表现良好。目前国内制冷剂下游三大主要应用领域是空调、冰箱、汽车。据百川盈孚，家用空调是我国制冷剂行业下游应用市场占比最大的领域，占70%的市场份额。2025年以来，我国家用空调销售表现良好，一季度内销规模达到2735万台，同比增长6.2%；出口规模达到3152万台，同比增长24.5%。从排产数据来看，内销方面，随着618大促节点临近，旺季催动下，家用空调排产表现强势增长，2025年6月家用空调内销排产1366万台，较去年同期内销实绩增长29.3%；7月内销排产1137万台，同比增长22.8%；6-8月出口排产数据同比有所下滑，但6月家用空调排产2050万台，较去年同期生产实绩仍然增长11.5%。1制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行图2国内家用电冰箱产量及增速资料来源：iFinD，上海证券研究所图1国内家用空调产量及增速资料来源：iFinD，上海证券研究所-10%0%10%20%30%40%05000100001500020000250002015201620172018201920202021202220232024产量（万台）同比-10%-5%0%5%10%15%20%0200040006000800010000120002015201620172018201920202021202220232024产量（万台）同比 图3国内汽车产量及增速资料来源：iFinD，上海证券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%05001000150020002500300035002015201620172018201920202021202220232024产量（万辆）同比 ◆制冷剂景气上行，主要品种价格高位上涨。2024年下半年以来，主流制冷剂品种价格持续上涨。据百川盈孚，截至2025年6月6日，R22、R32、R125、R134a市场均价分别达到36000、51000、45500、48500元/吨，本年涨幅分别达到9.09%、18.60%、8.33%、14.12%。◆建议关注：金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。1制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行图4主流制冷剂价格走势（元/吨）资料来源：百川盈孚，上海证券研究所0100002000030000400005000060000R22R32R125R134a ◆全球钾肥资源高度集中，行业寡头垄断。钾肥是农业生产的刚需，其供应和价格波动紧密关系粮食安全。据USGS 2025年1月的报告，全球钾资源主要分布于以色列和约旦、加拿大、老挝、俄罗斯、白俄罗斯等地区，这五个区域合计钾资源储量占比达84.6%。供应方面，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯、中国等国家贡献了全球多数的钾肥产量。据农资导报援引USGS数据，2023年，加拿大Nutrien、白俄罗斯钾肥公司（BPC）、俄罗斯乌拉尔钾肥公司（Uralkali）、美国美盛公司（Mosaic）四家巨头瓜分全球产量的67%。我国是世界上最大的钾肥消费国，占全球消费量的25%，而钾盐资源储量整体不足，仅占世界钾盐储量的5%，与消费量形成巨大反差，钾肥对外依存度较高。2钾肥：巨头减产背景下价格回暖以色列、约旦,20.0加拿大,11.0老挝,10.0俄罗斯,9.2白俄罗斯,7.5美国,2.2中国,1.8德国,1.5智利,1.0西班牙,1.0巴西,0.02其他国家,3.0图5全球钾资源储量（折K2O，亿吨）资料来源：USGS，上海证券研究所 图62024年全球钾肥产量（折K2O，万吨）资料来源：USGS，上海证券研究所加拿大,1500俄罗斯,900白俄罗斯,700中国,630德国,300以色列,240约旦,180老挝,150智利,75美国,42西班牙,40巴西,36其他国家,44 ◆全球钾肥需求自2023年以来恢复性增长，预计未来仍将保持增长。全球情况显示，2024年化肥的可负担性有所改善。据IFA预计，2024年全球钾肥消费量达4000万吨（折K2为10%。其中，东亚、拉丁美洲、南亚将成为钾肥新增消费量的主要贡献区域。2钾肥：巨头减产背景下价格回暖图7 2020-2024年全球钾肥消费量（折K2O，万吨）资料来源：IFA，上海证券研究所05001000150020002500300035004000450020202021202220232020-2024年全球钾肥消费量（折K2O，万吨） O），同比增长5.5%。2024年至2028年间，预计K2O消费增长率图8 2024-2028年全球钾肥预计消费增量分地区占比（折K2O）资料来源：IFA，上海证券研究所-15%-10%-5%0%5%10%15%2024同比东亚,23%拉丁美洲,22%南亚,18%非洲,16%EECA,8%WCE,7%北美洲,5%西亚,1% ◆两俄减产挺价，国际钾肥价格上行。据白俄罗斯国家通讯社2024年11月4日报道，白俄罗斯总统亚历山大·卢卡申科提议，与俄罗斯化肥生产商协调削减10%的钾肥产量，以提高市场价格。据农化时代转译外网2025年1月22日消息，白俄罗斯钾肥巨头Belaruskali计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，这将直接导致公司钾肥产量减少约90万-100万吨。2025年以来，国际钾肥价格持续上行。据百川盈孚，截至2025年6月6日，氯化钾温哥华fob现货价为286美元/吨，本年涨幅为23.28%。◆建议关注：亚钾国际、盐湖股份。2钾肥：巨头减产背景下价格回暖图9国际氯化钾价格走势（美元/吨）资料来源：百川盈孚，上海证券研究所01002003004005006007008009001000 氯化钾温哥华,美元/吨 ◆农药产能结构性过剩，供给侧改革有望加速。我国农药行业总体产能动态平衡，但部分老旧品种和过专利期农药产品存在显著的产能冗余，而创新创制产品、绿色农药以及符合市场需求的高效低风险农药产品有效供给不足。为破解行业“内卷式”竞争，国家层面持续强化政策引导，新一轮供给侧改革蓄势待发。近段时间，友道化学爆炸事故、武邑化工厂爆炸事故陆续发生，我们认为或将加速行业供给侧改革的步伐。◆出口持续扩张，国际地位提升。我国农药产品在全球市场具有强劲竞争力，2024年，我国农药出口数量实现同比上升，出口量占农药产量的比重稳定在85%左右。其中，除草剂继续占据出口主导地位，杀虫剂和杀菌剂也表现出较强的出口竞争3农药：景气触底回升，安全事故频发有望加速供给侧改革图10中国农药出口折百量及出口占产量的比重资料来源：农药资讯网，上海证券研究所05010015020025020122013201420152016201720182019中国农药出口折百量（万吨）出口占产量的比重 力。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024 ◆氯虫苯甲酰胺原药巨头发生安全事故，产业链面临阶段性供应短缺。5月27日，山东省潍坊市高密市友道化学有限公司发生爆炸。友道化学的主要产品之一是氯虫苯甲酰胺原药。氯虫苯甲酰胺凭借其卓越的内吸性和广谱杀虫效果，长期占据全球杀虫剂市场的领导地位。友道化学拥有氯虫苯甲酰胺原药产能达11000吨，是全球产能最大、产业链最全的生产企业；此外，公司凭借关键中间体2-硝基-3-甲基苯甲酸（即k酸）的稳定供应，进一步降低生产成本，增强产品的竞争力。市场布局来看，中国企业正加速入局氯虫苯甲酰胺领域。据农药资讯网，中国已成为氯虫苯甲酰胺原药的最大出口国，2024年占据全球原药总出口量的58%。近年来国内氯虫苯甲酰胺原药登记数量呈现快速增长态势，显示出中国企业在该领域的快速崛起。需求方面，氯虫苯甲酰胺市场规模呈稳定增长趋势，据前瞻产业研究院，2023年国内氯虫苯甲酰胺市场规模在20亿元左右，2029年有望达到60亿元左右；据前瞻产业研究院援引360ResearchReports预测2021-2027年全球氯虫苯甲酰胺市场规模复合增长率为4.4%。◆氯虫苯甲酰胺价格推涨。受友道化学事故影响，氯虫苯甲酰胺供应大幅缩减，后市价格看涨。据百川盈孚，事故发生前，氯虫苯甲酰胺市场价格参考22.5万元/吨；截至6月9日，氯虫苯甲酰胺市场价格已来到28.5万元/吨，涨幅达26.7%。受主流工厂装置停车影响，行业库存偏低，现货供应紧张。3农药：景气触底回升，安全事故频发有望加速供给侧改革图11氯虫苯甲酰胺价格走势资料来源：百川盈孚，上海证券研究所01000002000003000004000005000002023-06-152023-09-152023-12-152024-03-152024-06-15氯虫苯甲酰胺97%,元/吨 2024-09-152024-12-152025-03-15 ◆农药原药价格磨底趋于结束，景气触底回升。2025年以来，农药及部分品种的价格指数呈现触底反弹的趋势。据iFinD，截至2025年6月6日，农药、除草剂、杀虫剂、杀菌剂原药价格指数分别为74.23、81.00、68