国内最大的PCB样板制造商

研究报告 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 电子元器件 2010年05月25日 公司研究 新股研究 建议询价区间： 19.25-23.10元 国内最大的PCB样板制造商 ——兴森科技(002436)新股研究 核心观点 询价结论： 我们预计公司10-12年每股收益为1.00元、1.40元和1.66元，对应10年合理市盈率在35-40倍之间，建议询价区间为35.0-40.0元。主要依据： 1、公司主要产品为印制电路板样板、小批量板，是目前我国最大的专业印制电路板样板生产企业。公司客户资源丰富，下游客户广泛分布于通信设备、工业及医疗电子、计算机（PC外设及安防、IC及板卡等）、国防科教等多个领域，客户数量众多、资质优良。公司定位为PCB样板制造商，09年PCB样板销售收入占公司收入的70.35%，其余为小批量板，但小批量板订单的承接仍然主要是为样板业务服务。 2、PCB样板通常要求生产商能以最短的交货时间满足客户多品种的新产品研发需求，因此PCB样板的制造水平及交货周期极为重要。公司的快速交货能力及单月生产订单数等评价样板企业竞争力的指标已处于国际先进水平，2009年公司订单的平均交货时间仅为9.34天，单月订单生产能力达1万个。公司技术水平先进，具备PCB样板中的高层板、HDI板及刚挠板的规模化生产能力，PCB产品最小孔径4mil，最小线宽、线间距2mil、2mil，最高层数可达40层，是目前国内少数可批量化生产刚挠板样板及HDI板样板的专业PCB样板制造商。 3、我国是全球PCB产值最大、增长最快的地区。2007年我国PCB产值达1,162.5亿元，占全球PCB总产值的28.66%。2003年～2007年的年均复合增长率为23.44%，远高于全球PCB产值平均增速。根据Prismark的预测，全球PCB市场2008～2013年的年均复合增长率为3.6%，我国为7.4%。由于PCB样板为批量板生产的前置工序，PCB行业的发展必将带动对样板的需求；此外随着下游新产品推出的频率加快，企业研发投入大幅提升，预计未来整个PCB样板市场的增速仍将明显高于PCB的产值增速，从而进一步拉动公司业绩的快速增长。 风险提示： 1、行业周期性波动的风险；2、市场竞争加剧的风险；3、原材料价格波动的风险。 财务数据与估值 2009A 2010E2011E2012E主营业务收入(百万) 502 737 985 1,278 同比增速(%) 13.62% 46.64%33.66%29.81%净利润(百万) 78 112 156 186 同比增速(%) 21.72% 43.72%39.56%19.24%EPS(元)070100140166 基础数据 总股本(万股) 8377.00流通A股(万股) 0.00总市值(亿元) 0.00总资产(亿元) 7.72每股净资产(元) 3.55建议询价区间(元) 35.0-40.0 研究员：巩俊杰 电 话： 010-84183316 Email： gongjunjie@guodu.com 执业证书编号： S0940208040096 联系人：姜瑛 电 话： 010- 84183295 Email： jiangying@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 新股研究 第 2 页 研究创造价值 1、本次发行一般情况 表1 公司此次发行概况 公司名称 深圳市兴森快捷电路科技股份有限公司 公司简称 兴森科技 发行地 深圳 发行日期 2010-06-02 申购代码 002436 发行股数（万股） 2,793 发行方式 网下询价、上网定价 发行后总股本（万股） 11,170 每股收益（2009）年 0.93 发行后全面摊薄每股收益（2009年） 0.70 发行前每股净资产（元） 3.55 数据来源：上市公司招股说明书，国都证券研究所 2、公司概况 公司主要产品为印制电路板样板、小批量板，是目前我国最大的专业印制电路板样板生产企业。公司客户资源丰富，下游客户广泛分布于通信设备、工业及医疗电子、计算机（PC外设及安防、IC及板卡等）、国防科教等多个领域，客户数量众多、资质优良。 09年公司PCB样板销售收入占主营业务收入的比例为70.35%，小批量板销售收入占主营业务收入的比例为29.65%。公司的市场定位是PCB样板制造商，小批量板订单的承接主要是为样板业务服务。样板是指产品定型前的PCB需求，针对的是客户新产品的研究、试验、开发与中试阶段，一般情况下，单个订单生产面积在5平方米以下。 PCB样板通常要求生产商能以最短的交货时间满足客户多品种的新产品研发需求，因此，PCB样板的制造水平及交货周期与客户的新产品开发息息相关。公司的快速交货能力及单月生产订单数等评价印制电路板样板企业竞争力的指标已处于国际先进水平，2009年公司订单的平均交货时间仅为9.34天，完成订单数量10.26万个，单月订单生产能力达1万个。公司技术水平先进，具备PCB样板中的高层板、HDI板及刚挠板的规模化生产能力，PCB产品最小孔径4mil，最小线宽、线间距2mil、2mil，最高层数可达40层，是目前国内少数可批量化生产刚挠板样板及HDI板样板的专业PCB样板制造商。 公司2009年的客户数量为2,547家，且来自不同行业，而单个量产企业往往仅为某个行业甚至某几个客户提供服务。因此，单个PCB样板企业的下游行业覆盖面广，与量产企业相比受不同行业周期的影响较小。 PCB行业是电子元件产业中最大的细分行业，我国是全球PCB产值最大、增长最快的地区。2007年我国PCB产值达1,162.5亿元人民币（不含中国台湾），占全球PCB总产值的28.66%。2003年～2007年的年均复合增长率为23.44%，远高于全球PCB产值平均增速。2009年，受国家经济刺激增长政策的影响，同时在3G等市场需求的带动下，我国的PCB行业呈现不断复苏趋势，预计到2013年，中国大陆PCB总产值占全球比例上升至37.2%。根据Prismark的预测，全球PCB市场2008～2013年的年均复合增长率为3.6%，我国为7.4%。 由于PCB样板为批量板生产的前置工序，PCB 行业的发展必将带动对样板的需求； 新股研究 第 3 页 研究创造价值 此外随着新产品推出的频率加快，企业研发投入大幅提升，整个PCB样板产值占PCB总产值的比重逐步提升。至2008年，PCB样板产值约占全球PCB总产值的5%，约为24亿美元，预计未来的增速仍将明显高于PCB行业的产值增速。 2.1公司的股权结构 表2 公司本次发行前后股权结构 发行前股本结构 发行后股本结构 股东名称 股数（万股）比例（%） 股数（万股） 比例（%） 邱醒亚 2,868 34.23% 2,868 25.67% 金宇星 921 11.00% 921 8.25% 苏健 578 6.89% 578 5.17% 晋宁 578 6.89% 578 5.17% 叶汉斌 535 6.39% 535 4.79% 柳敏 486 5.80% 486 4.35% 严学锋 481 5.75% 481 4.31% 上海力鼎投资管理有限公司 400 4.77% 400 3.58% 刘愚 358 4.27% 358 3.20% 王维珍 152 1.81% 152 1.36% 王长坤 126 1.51% 126 1.13% 江苏瑞华投资发展有限公司 100 1.19% 100 0.89% 宫立军等自然人 795 9.49% 795 7.11% 本次发行公众股 - - 2,793 25.00% 合 计 8,377 100% 11,170 100% 数据来源：上市公司招股说明书，国都证券 2.2募集资金使用 表3 公司的募集资金投向 单位：万元 项目名称 项目计划投资 1 广州兴森快捷电路科技有限公司一期工程——HDI板、刚挠板、中高层样板及小批量板建设项目 66101.52 合 计 66101.52 数据来源：上市公司招股说明书，国都证券 3、盈利预测与估值定价 表4 预测公司利润表 2007A2008A2009A2010E 2011E 2012E一、营业总收入 38,653 44,220 50,243 73,676 98,479 127,832 营业收入 38,653 44,220 50,243 73,676 98,479 127,832 二、营业总成本 32,098 36,438 40,614 59,753