2010年央行第三次上调存款准备金率点评：配合房地产调控,兼有通胀预期管理

报告仅供内部交流，不得复制、转载或摘录！请务必阅读正文之后的免责条款。 宏观快评 配合房地产调控，兼有通胀预期管理 ——2010年央行第三次上调存款准备金率点评 孙方红 联络人 0755-22626432 Sunfh@pasc.com.cn 2010年05月02日 李虹蓉 宏观政策高级研究员S1060208080107李先明 策略高级研究员 S10602071200900755-22626170 0755-22623021 Lihr@pasc.com.cn Lixianming@pasc.com.cn 5月2日中国人民银行宣布决定，从2010年5月10日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，农村信用社、村镇银行暂不上调。 „ 结论 （1）本次上调存款准备金率略超市场预期，加息预期降低，但由“宽松”向“适度”的政策性转变仍在持续，对市场增量资金有一定负面影响。 （2）目前央行对冲流动性的紧迫性并无特别增加，在此背景下，本次调整具有对通胀预期持续管理的意义。 （3）本次调整的时机恰逢中央和地方房地产调控政策密集出台之时，因此，我们认为，配合落实房地产调控政策，是本次存款准备金率调升的一个重要的、不可忽视的看点。 （4）再次上调存款准备金率，对市场短期表现预期仍会构成一定压力。但从企业盈利以及市场估值表现看，我们认为A股已经逐步跌入价值区间。 „ 本次上调存款准备金率超出市场预期 在央行重启三年期央票后，存款准备金率继续调升的预期有所下降，在此背景下，央行启动本年第三次存款准备金率上调，出乎市场意料。 以目前银行间市场资金量充裕的情况看，本次准备金率调升尚不能影响当前资金总体宽裕状况，加息预期也进一步下降。但是，本次调整意味着政策向“适度”转变的调整仍在持续，对市场资金增量将会产生一定的累积的负面影响。 本次准备金上调后，主要存款类金融机构存款准备金率达到17%，冻结金融机构流动性约3200亿元。 宏观快评 2/5 图表1 历次存款准备金率调整情况 17%6%8%10%12%14%16%18%20%2004/072004/122005/052005/102006/032006/082007/012007/062007/112008/042008/092009/022009/072009/122010/05存款准备金率 数据来源：央行 „ 本次存款准备金率的调升并非主要源于对冲流动性的紧迫性加大，但显示政策由“宽松”向“适度”的持续转变 本次存款准备金率的调升并非主要源于对冲流动性的紧迫性加大，但表明央行政策继续向“适度”转变，具有持续通胀预期管理的意义。 首先，当前贸易项下带来的外汇占款增量小于往年，对冲压力有限。3月份出现贸易逆差，使得今年一季度末的累计贸易顺差比去年同期下降77%，比前年同期下降65%。在而今年二季度市场对贸易顺差的预期也并不高，因此对冲外汇占款带来的流动性增量的需要不大。 第二，尽管6月份是年内到期央票量最大的月份，但公开市场操作看，今年前四个月总体是维持了资金的净回笼，其中3月对冲力度最大，公开市场操作发行央票和正回购合计回笼资金近1.4万亿元。4月央行重启了半月一次的3年期央票发行，能够部分化解短期央票发行到期的压力，而7月以后，到期央票数量并不高，这也使得一旦5、6月份央行发行大量3月期央票对冲当期到期央票的时候，不至于对后面的月份造成太大压力。总体对冲压力有限。 因此，我们认为，此次调整并非完全源于流动性对冲压力，显示了通胀预期持续管理的意义。 宏观快评 3/5 图表2 截止2010年四月末各月到期央票数量和前四个月公开市场操作资金净流向 -6000-4000-200002000400060008000100002010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月2010年8月2010年9月2010年10月2010年11月2010年12月亿元当月到期央票当月流向市场净值 数据来源：平安证券综合研究所根据央行数据整理 „ 凸显坚决落实房地产调控政策的意图 本次上调存款准备金率的时点，正处于政府调控房地产的政策出台之际。此次对房地产的调控政策，除了规定商业银行对首次购房和二套、三套购房不同的信贷利率外，也出台了对异地购房的信贷约束，而各地也陆续开始酝酿行政性的限购方案，等等，针对性之强、力度之大，不可等闲视之。 从央行公布的数据看，今年以来，贷款余额增幅的回落快于存款，使得贷存比开始出现下降趋势，换句话说，贷存比下降的情况下，商业银行具有较强的潜在放贷冲动。 在这样的背景下，上调存款准备金率0.5个百分点，我们认为，无疑是一个很强的信号，—— 配合落实房地产调控政策的意图更强。 图表3 贷款增幅的回落快于存款增幅，贷存比开始回落 101520253035402008/012008/032008/052008/072008/092008/112009/012009/032009/052009/072009/092009/112010/012010/03%0.630.640.650.660.670.680.690.70人民币贷款余额同比人民币存款余额同比贷存比（右轴） 数据来源：统计局 „ A股逐步跌至价值区间 再次上调存款准备金率，对市场短期表现预期仍会构成一定压力。但从企业盈利以及市场估值表现看，我们认为A股已经逐步跌入价值区间。 宏观快评 4/5 （1） 本次上调存款准备率会进一步加大短期市场的心理和资金压力。但由于市场对紧缩政策基本形成一致预期后，本次上调存款准备率这一事件性影响的冲击力度有限。 （2） 上市公司盈利表现出色。最新公布的财报显示，2010年1季度，A股公司归属母公司股东的净利润同比增长了63.28%，环比增幅也达到23.23%，盈利表现出色。并且自2009年以来，A股公司整体的销售毛利率也处于缓慢回升趋势当中，反映上市公司业绩的增长态势，有望持续。良好的业绩表现，对市场底部有望构成有力支持。 图表4 A股公司销售毛利率处于缓慢回升趋势中 销售毛利率（%）19.2520.9921.3320.2817.0417.9618.0419.5920.0415.0016.0017.0018.0019.0020.0021.0022.002010Q12009Q42009Q32009Q22009Q12008Q42008Q32008Q22008Q1 资料来源：WIND资讯，平安证券综合研究所整理 （3） A股已调至价值投资区间。在上市公司业绩持续增长，以及股指和国债利率进一步走低的共同作用下，目前A股相对吸引力指数已上升至2.4%，市场开始进入中长期价值投资区间。虽然受政策和外围市场表现影响，A股要有效扭转弱势，仍需时间，但如果本周市场继续下跌，对战略投资者而言，很有可能意味着机会的来临。 《宏观快评－2010年一季度经济数据点评》 《宏观快评－2010年3月金融数据点评》 《宏观快评－2010年 3 月贸易数据点评》 此报告旨为发给平安证券有限责任公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券有限责任公司2010版权所有。保留一切权利。 综合研究所 地址：深圳市福田区金田路大中华国际交易广场8层 邮编：518048 电话：4008866338 传真：（0755）82449257