成发科技(600391)：航空发动机零部件与高端轴承两大业务比翼齐飞前景极其看好

成发科技（600391）定向增发公告点评机械设备/航空航天器制造业 航空发动机零部件与高端轴承两大业务比翼齐飞，前景极其看好 投资评级 暂不评级 研究员：帅再先 执业证书编号：S0640200010010 电话：010－84802005 E-mail:zxshuai@263.net 报告日期：2010.04.29 基础数据 机械设备指数 1763.22 总股本（亿股） 1.31 流通A股（亿股） 0.72 总市值（亿元） 42.38 流通A股市值（亿元） 23.18 净资产收益率 8.55% 资产负债率 65.26% 市盈率 87.24 市净率 7.54 公司股价走势 资料来源：wind 江南金融研究所： 联系人：邝野、毛艳琼 联系电话：0755－83778731 地址：深圳市深南中路68号航空大厦2902室（518031） 公司 4 月 29 日发布公告称，拟向不超过十名特定对象，以不低于 25.89 元/股的价格，发行不超过 5000 万股，扣除发行费用后的募集资金净额不超过 9.8亿元。募集资金拟用于合资设立并控股中航哈轴项目等三个项目。 要点：  公司将在航空发动机与高端轴承两大业务领域齐头并进，公司前景极其看好。中航哈轴项目发挥哈轴在航空航天等高端轴承领域的技术优势，进军国内高端轴承业务领域，做大作强轴承业务。其他两个航空发动机业务项目实使得公司形成航空发动机业务完善产业链，扩大产能、提升工程研发能力与快速反应能力。  国内轴承行业市场规模巨大，处于快速发展阶段。2009年收入920亿元，前5年复合增长率15.58%。我国轴承行业集中度低，全行业前十大企业产量占全国总量比重为35%。以高端轴承产品为主的轴承上市公司毛利率处于相对比较高，如轴研科技毛利率27.41%。我国高端轴承大部分仍需依赖进口。  我国轴承行业前景看好。国家政策支持轴承行业发展。国家实施“重大装备制造业振兴调整规划”和“汽车产业振兴调整规划”，风电、高速铁路等高速发展为高端轴承带来发展机遇。  轴承行业格局对于优势轴承企业具有极好的成长机会。一方面通过提升高端轴承研制生产能力，依靠科技进步抢占高端轴承市场，迅速发展壮大；另一方面，利用资本市场手段，对分散的国内轴承行业进行整合，迅速提高市场占有率，扩大规模，获得规模优势，提升轴承业务盈利能力。  中航哈轴项目将给公司拓展巨大的高端轴承发展空间。哈轴在航空航天及精密轴承等高端轴承技术、研制与生产具有极强优势。中航哈轴项目将哈轴高端轴承技术、研制生产优势与中航工业作为国内唯一的航空发动机企业这样一种垄断优势结合起来，极大限度地分享我国航空发动机行业高速增长的机遇，快速拓展铁路、风电、高端精密轴承市场。  完善航空发动机零部件业务产业链，扩大产能、提升工程研发能力与生产流程再造以提升竞争力与盈利能力。航机与燃机机匣、叶片、钣金和热表专业化中心建设项目将扩大三大类核心零部件件生产能力，提高工程研发能力，生产研制流程再造以实现快速发应能力。收购集团发动机相关业务资产，公司将形成“工具装备-毛坯-机械加工-零部件-单元体”完整产业链，形成协同和规模效应。  提示：我们暂不对公司非公开增发后盈利作预测。我们将及时跟踪公司非公开发行股票项目进展情况，并发布深度研究报告。 成发科技（600765）定向增发公告点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1 1. 非公开发行股票预案——航空发动机零部件与高端轴承两大业务比翼齐飞，前景极其看好 公司发布公告称，拟向不超过十名特定对象，以不低于 25.89 元/股的价格，发行不超过 5000 万股，扣除发行费用后的募集资金净额不超过 9.8 亿元。募集资金拟用于合资设立并控股中航哈轴项目等三个项目。 表 1 公司募投资金拟投资项目 序号 项 目 项目投资额 募集资金拟投资额 1 合资设立并控股中航哈轴项目 3.1 亿元 3.1 亿元 2 收购成发公司航空发动机相关业务资产 约 2.7 亿元 约 2.7 亿元 3 航空发动机及燃气轮机机匣、叶片、钣金和热表专业化中心建设（一期）项目 约 4 亿元 约 4 亿元 合计 约 9.8 亿元 约 9.8 亿元 资料来源：公司公告 公司自发行股票成功之日始便以 “成为世界级的航空发动机和燃气轮机零部件供应商”为发展战略目标，主业快速发展壮大。2001 年底公司航空发动机零部件生产能力叶片 20 万件、机匣环形件 7000件、钣金件 4000 件，外贸航空产品销售收入仅 10078.56 万元。2009 年外贸航空 60608.10 万元，增长 5 倍，年复合增长率 34.85%。公司初步实现“成为世界级的航空发动机和燃气轮机零部件供应商”发展战略。 图 1 公司上市以来外贸航空品销售收入 成发科技（600765）定向增发公告点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 公司上市以来航空外贸品销售收入(万元)1007962817163112642219035190500056840860608010000200003000040000500006000070000800002001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年数据来源：公司公告 此次拟非公开发行股票募集资金将投入 3.1 亿元合资设立并控股中航哈轴项目，发挥哈轴在航空航天等高端轴承领域的技术优势，在中航工业的大力支持下进军国内高端轴承业务领域，做大作强轴承业务。如果此次非公开增发顺利实施，公司将在航空发动机与高端轴承两大业务领域齐头并进，未来将会有前所未有的大发展，公司前景极其看好。 2. 中航哈轴项目——凭籍高端轴承技术优势，做大作强轴承业务，打造轴承行业巨头 国内轴承行业市场规模巨大，处于快速发展阶段。我国经济快速发展，对装备制造业提出巨大需求，推动作为关键部件的轴承行业快速发展。目前我国已经成为轴承第三制造大国。2009年收入920亿元，前5年复合增长率15.58%；轴承产量110亿套，前5年复合增长率17.56%。同时，根据2003年以来轴承行业数据，我们看到，轴承行业保持较高利润率水平。2009年进口轴承13.69亿套，进口额达到28.3亿美元，进口额中圆锥滚子轴承和圆柱滚子轴承等中高端轴承大幅增长。这也表明我国高端轴承大部分仍需依赖进口。 图2 轴承行业收入、利润（万元） 成发科技（600765）定向增发公告点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 轴承行业收入、利润（万元）320.00446.00520.00620.00760.00880.00920.0019.2622.3929.0034.0042.0045.0047.006.02%5.02%5.58%5.48%5.53%5.11%5.11%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001000.002003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年4.40%4.60%4.80%5.00%5.20%5.40%5.60%5.80%6.00%6.20%营业收入利润总额利润率数据来源：江南金融研究所 根据轴承行业上市公司2009年年报数据，我们看到，以高端轴承产品为主的轴承上市公司毛利率处于相对比较高，比如轴研科技、天马股份、龙溪股份毛利率分别是27.41%、30.47%及29.14%。机械设备上市公司2009年平均毛利率25.75%，而机械、设备、仪器仪表行业上市公司2009年平均毛利率22.73%。 图3 轴承行业上市公司2009年营业收入与毛利率 2009年轴承上市公司营业收入(万元)与毛利率460813261883623315097324466492485569892852623099129.14%30.47%27.41%12.57%9.38%17.88%18.12%32.20%13.07%0100000200000300000400000500000600000龙溪股份 天马股份 轴研科技 晋西车轴 西北轴承 襄阳轴承 万向钱潮 方圆支承 瓦轴B0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%营业收入毛利率数据来源：wind资讯，江南金融研究所 调查统计数据表明，十大跨国轴承集团公司占世界轴承市场 80%份额，日本NSK轴承、NTN 轴承、 KOYO轴承、NMB轴承、NACHI 轴承等五大公司约 100 亿美元，其中最少也在 10 亿美元以上，瑞典 SKF 成发科技（600765）定向增发公告点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4 轴承 公司的 55 亿美元，德国FAG轴承、INA轴承 两家公司约 50 亿美元，美国 Timken 轴承等两家公司约 40 亿美元。 我国轴承行业集中度低。我国轴承工业经过了奠基阶段、体系形成阶段和快速发展阶段三个阶段后，形成以哈尔滨、瓦房店、洛阳三大轴承制造基地以及浙江、江苏地区民营轴承企业为主的产业结构。目前我国轴承行业企业销售收入500万元以上的企业达到500 多家，主要集中在中低档轴承领域。我国轴承行业集中度低，就以产量统计的生产集中度而言，全行业前十大企业占全国总量比重为35%。 高端轴承产品大部分为国际著名轴承制造企业占据。目前轴承行业高端产品约占20%，中端产品约占50%，普通端产品约占30%。目前，国内拥有高端轴承生产技术的制造商较少，仅哈轴、轴研科技、天马股份、龙溪股份等，我国高档轴承大部分市场被少数国际著名轴承制造商占据，瑞典SKF、日本NSK、德国FAG 和法国SNFA 等。 国家支持轴承行业发展。轴承和轴承钢技术和制造水平对主机性能质量至关重要的。轴承作为重大技术装备的关键零部件，直接决定重大技术装备的精度、速度、寿命和可靠性，航空航天、军用装备、化工装备、煤炭装备等重大装备的研发都需要高档次轴承为之配套。 2009 年 2 月国务院发布《装备制造业调整和振兴规划》，并于 5 月 12 日审议通过《装备制造业调整和振兴规划实施细则》。该实施细则把轴承等基础件配套产品发展放在十分重要的地位，将轴承等基础件配套技术水平得到提高作为规划目标之一。明确提出产业调整与振兴的任务之一是提升大型铸锻件、基础部件、加工辅具、特种原材料四大配套产品制造水平，夯实产业发展基础。包括重点发展大型轴承圈锻件，大型、精密轴承等。 风电、高速铁路等快速发展为高端轴承带来发展机遇。按照铁道部提出的最新规划，预计 2010年到 2012 年，新线投产达到 2.6 万公里，其中客运专线 9200 公里。到 2012 年底，我国铁路营业里程将达到 11 万公里以上，其中客运专线和城际铁路将达到 1.3 万公里。按照客运专线每公里造价 1 亿元计算，未来 3 年高速铁路的投资额将达到 9000 亿以上。 我国 2009 年新增装机达到 1300 万千瓦，位居全球第一，风电总装机容量达到了 2520 万千瓦，连续 6 年增速超过 100%。2010 年 1 月，中央新批准河北、内蒙古、甘肃、新疆、吉林、江苏沿海 6 个省份建成 7 个千万千瓦级风电基地，仅这 7 个基地总装机容量就将达到 1.26 亿千瓦。我们预计 2020 年装机容量达到 1.5 亿千瓦规划目标将会提前完成。 综上分析，对于优势轴承企业具有极大的成长机会。一方面是提升高端轴承研制生产能力，依靠科技进步加速发展高精度、高技术含量、高附加值具有自主知识产权的重点主机配套轴承，满足国防工业及武器装备现代化建设需要，提供国内工业升级急需的高精度、高速、高可靠性轴承，迅速壮大 成发科技（600765